乘势而上，公司XDC CRDMO迎快速增长

业绩简评 2025年3月24日公司披露2024年年报，全年实现营收40.52亿元，同比增长91%；实现净利润约为10.70亿元，同比增长277%，其中经调整净利润约为11.74亿元，同比增长185%。 经营分析 乘势而上，公司ADC CRDMO迎来快速增长。（1）客户数量快速增长，客群结构持续优化。截至2024年末，公司累计客户数量已达到499家、同比增加154家。其中全球药企20强中已有13家与公司开展合作，营收贡献占比达32%。另外据公司公告披露，2024年，中国ADC对外授权交易金额超10亿美元的项目中，约60%为公司客户开发项目。（2）一站式服务能力赋能客户开发、增强客户粘性。公司是全球位数不多的具备一站式（ R/D/M ）开发XDC（偶联药物）能力的药企，端到端的商业模式为公司赢得了更多后期项目。截至2024年底，公司已有194个iCMC项目（2024年新赢得23个iCMC项目），其中92个为IND后项目（包含15个Ⅲ期临床项目以及1个商业化项目），2023/2024全年IND后项目收入占比分别为56%/59%。（3）截至2024年末，公司未完成订单总额约9.91亿美元，同比增长71%，其中北美地区的未完成订单总额同比增长超100%。完成订单总额稳步增长助力公司持续增长。 毛利率显著提升，产能建设保障未来增长。（1）得益于产线产能利用率、以及运营效率的提升，2024年公司毛利率约为30.6%，同比提升4.3pct。未来随着部分新产线（如BCM2L1）的快速产能爬坡，公司毛利率预计还有进一步提升空间。（2）2024年公司全年支出资本开支约15.35亿元，据公司公告显示，2025年资本开支预算约为14亿元，将支撑公司无锡DP5产线初期建设（预计2027年先半年投产）和无锡基地实验室和生产设施扩建，同时保障新加坡基地将于2025年底投入运营。充足的产能将为公司持续发展注入动力。（3）截至2024年底公司现金及等价物约为35.40亿元，现金负债率约为29%，仅比行业平均值略高2pct，强健的资产负债表和现金生成能力，将保障公司未来的资本开支。 盈利预测、估值与评级 公司作为行业龙头收益于ADC子赛道的高景气度，我们预计2025/26/27年公司实现营业收入56.14/71.61/83.10亿元，归母净利润14.77/19.32/24.45亿元。维持“买入”评级。 风险提示 ADC/XDC药物行业发展不及预期风险；外包率下滑风险；竞争加剧风险；关联交易占比较大风险；政策不确定性风险。