年报点评报告：铜钴双翼齐飞，核心矿山放量撬动业绩质变

事件：公司披露2024年度报告，2024年全年实现营收2130.29亿元，同比+14.37%；实现归母净利润135.32亿元，同比+64.03%；实现扣非归母净利润131.19亿元，同比+110.48%。单季度看，2024Q4实现营收582.74亿元，同比+6.75%，环比+12.20%；实现归母净利润52.59亿元，同比-9.43%，环比+84.16%；实现扣非归母净利润45.67亿元，同比-6.37%，环比+56.05%。2024年内公司海外TFM、KFM核心矿山产能释放，主营铜钴产量大幅增长，同时受益商品价格向上弹性，推动利润释放。 海外双子星产能释放，全年主要产品产销量大幅增提升。自有矿分品种看：2024年铜产量65.02万吨，同比+54.97%；销量68.95万吨，同比+66.28%；平均销售成本3.02万元/吨；平均单吨毛利3.05万元/吨，铜板块毛利率50.26%，同比+4.96%。钴产量11.42万吨，同比+105.61%； 钴销量10.89万吨，同比+266.23%；平均销售成本5.27万元/吨；平均单吨毛利为2.76万元/吨，钴板块毛利率34.31%，同比-2.70%。钼产量1.54万吨，同比-1.53%；销量1.50吨，同比-3.95%；平均销售成本27.32万元/吨；单吨毛利14.76万元/吨，钼板块毛利率35.07%，同比-5.17%。 Q4业绩超预期，铜产品Q4集中销售或为主要原因。单Q4实现归母净利润52.6亿元，环比+84.2%；季度产量看，Q4公司实现铜产量17.4万吨，环比+7.3%，实现钴产量2.9万吨，环比-4.1%；季度销量看，Q4公司实现铜销量21.9万吨，环比+38%。公司铜产品实现产销量环比增长，推动单季度业绩超预期释放。未来看，美国关税预期撬动铜现货紧张短期支撑铜价；叠加上游资源供给偏紧以及下游需求预期催化，基本面改善有望在2025年继续推升铜价中枢，公司将持续充分受益于商品价格弹性。 刚果金暂停钴矿出口或将直接改变钴过剩现状，展望2025全年公司钴板块有望贡献主要利润增量。刚果（（金）决定暂停钴出口四个月，以应对全球钴市场供应过剩的局面。根据USGS数据，自2021年开始刚果金钴矿生产占全球产量比例突破70%，2024年占比达75.9%；根据我们测算，若2025年全球钴矿产量维稳，则刚果金钴矿的四个月出口暂停对应全球钴矿供给7.33万吨减量，占全球钴矿供给25.3%；供给端有效产量的释放受限有望缓解钴供给过剩，支撑钴价维持高位，公司钴板块有望贡献主要利润增量。 盈利预测：考虑到刚果金钴矿出口暂停，国际钴供给波动明显，钴价中枢上行；叠加宏观利好与需求预期催化下铜价中枢向上弹性，业绩有望持续增长。预计2025-2027年归母净利润分别为146.4/169.1/187.2亿元，对应PE为11.2/9.7/8.8倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险，项目进展不及预期风险，美联储超预期紧缩风险等。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）