商品周度报告：升水已被压缩，终端需求更关键

2025年3月21日 报告要点： 创元研究 相关报告： 行情回顾：铁水高点担忧与澳煤下跌触发行情。双焦近期下跌幅度较大，行业也较为流畅。究其原因，我们认为核心在于钢材需求恢复偏慢下，市场对于未来铁水高点出现了担忧。在此预期下，双焦自身由于供给弹性偏大，盘面持续高升水，从而也就出现了此轮较为流畅的下跌。价格挤压的，其实更多的是升水的部分，现货整体跌幅相对偏慢。除此之外，近两周海外澳煤持续下跌，也是一个价格触发因素。 宏观：美联储政策动向与滞胀隐忧、中国政策维稳与数据分化。 创元研究黑色组研究员：陶锐邮箱：taor@cyqh.com.cn投资咨询资格号：Z0018217 1）美联储连续第二次暂停降息，维持利率4.25%-4.5%不变，点阵图维持年内降息两次（50BP）的指引，但大幅下调2025年GDP增速预测至1.7%（原2.1%），并上调核心PCE通胀预期至2.8%（原2.5%），滞胀风险隐现。4月起缩表节奏放缓（美债减持上限降至50亿美元/月），被解读为“结构性偏鸽”。 2）1-2月工业增加值同比增5.9%，但民间投资低迷、CPI同比-0.7%显示内需仍弱。3月CPI预测回升至0.04%，通缩压力边际缓解但持续性存疑。 下周升温明显，动力煤仍料偏弱：上周动煤供需双降，需求下滑更多，电厂季节性垒库，总库存环比增加，现货依旧承压，坑口延续小幅降价。未来10天，华北、黄淮、江淮、江汉及江南等地平均气温较常年同期偏高2~4℃；内蒙古东北部、东北地区大部、西南地区东部及青藏高原东部等地平均气温偏低1~3℃；全国其余大部地区平均气温基本接近常年。故料日耗下周季节性开始走低，同比依旧偏弱，负增长维持，短期疆煤内地价差、内外价差再度震荡，且运费下降影响出现，不排除短期供给减量不及预期的可能，在需求大概率见顶的背景下，价格料偏弱不变，坑口的再度降价值得高度关注，中长期看跌方向不变，依旧以疆煤外运成本和海煤进口利润为核心边际观察点。 等待现实，双焦现货压力维持，留存升水空间所剩不多：对于后市，双焦的核心就在于现实钢材需求的恢复速度与高度。更进一步，最关键的点就在于基建资金的到位情况。截至3月，年内专项债发行已超1万亿，速度快于往年，但其中投向大部分为“再融资”，流入实体项目的资金同比偏少明显。近两周这一现象有所缓解，但总的来说，还是偏慢、偏少。更高频的建材表需持续承压、水泥出库偏弱，都并未给出足够的信心。至于双焦供给，短与长期都没有持续压减的迹象与信号。总体仍偏空看待，但随着本周的下跌，双焦升水压缩，近月平水干熄、贴水蒙煤。中长期来看，地产仍处主动去库期、基建待观察、制造业与出口仍有韧性，但也出现了边际担忧，但铁水结构变化，供给弹性也增加，因此整体区间震荡判断不改，双焦由于自身特性以及供给端的弹性，估料波动幅度更大，高位空配为主。操作上，我们建议短期空单谨慎，高度关注后续铁水复产速度，中长期依旧建议反弹给出较大升水后空配为主。 风险点：终端需求超预期、进口不及预期、宏观波动加大等 目录 一、地产销售&汽车销售指标&海煤发运................................3 二、期现价格及价差分析.............................................5 2.1煤焦期现价格.............................................................52.2价差结构分析.............................................................6 3.1产量.....................................................................83.2产业利润.................................................................8 四、煤焦库存及需求................................................9 一、地产销售&汽车销售指标&海煤发运 截至2025/3/21，30城房屋销售环比微增，同比大体持平，土地成交环比减少，同比转负；二手房销售环比增加，同比正增长（样本有限）。终端需求环比分化，螺纹表需、水泥出库等高频数据，所表征的需求恢复持续偏慢；卷板类需求环比减少，同比偏强。 资料来源:创元研究院，Wind 资料来源：创元研究院，Wind 资料来源：创元研究院，Wind 资料来源:创元研究院，Wind 澳洲发运环比减少，中国进口环比持平；美国经济指数环比减少，同比正增长维持。 图5：澳煤发至韩国季节图（4周平均） 资料来源:公开数据，创元期货研究院⚫ 资料来源：公开数据，创元期货研究院 资料来源:NYF 资料来源:公开数据，创元期货研究院⚫ 资料来源:公开数据，创元期货研究院⚫ 资料来源：公开数据，创元期货研究院 资料来源:公开数据，创元期货研究院 资料来源:公开数据，创元期货研究院 二、期现价格及价差分析 2.1煤焦期现价格 本周焦炭现货疲软，此前十一轮落地后，第十二轮暂未有消息。当下焦炭产地成交价在1120元/吨左右，环比-50，销售一般；港口焦炭报价在1320元/吨左右，环比-50；山西中硫配煤价格1115元/吨，环比+0；对于外煤，甘其毛都蒙5原煤环比-15，报845元/吨，折盘面大体在1028元/吨左右；本周澳洲一线与二线主焦煤中国CFR分别-1、-1，报175/151美元/吨，折盘面1060元/吨，内外价差亏损持续收缩。本周低挥发澳煤FOB价格环比-8美元/吨，表现弱于发中国CFR。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 根据创元期货研究院数据显示，本周日照港-吕梁准一价差环比+0，报210，贸易环节利润环比持平。 资料来源：创元期货研究院 焦炭普氏价格报价210（CSR62FOB），环比+0。焦炭纸面出口利润环比震荡，但考虑到海外需求疲软以及印度焦炭进口配额限制，预计后续出口持续偏弱。 资料来源：Wind 对于海煤，本周一线澳煤FOB环比-8，发中国CFR环比-1，发印度CFR-6.9。澳煤需求转差，印度采购平淡。 资料来源:Mysteel,创元期货研究院 资料来源：Mysteel,Wind 本周中国焦炭普氏（FOB，CSR62%）环比+0，为210，印度焦炭普氏（CFR，CSR62%）环比+0，为268，价差环比持平；普氏FOB-港口价差环比震荡，出口纸面利润小幅震荡。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 2.2价差结构分析 焦煤基差环比-27，现为-125。焦炭基差环比-17，现为-65。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 骨架煤下跌、配煤偏弱，海煤进口亏损收缩，远月套保窗口持续打开： 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 三、独立焦化厂产量及利润测算 3.1产量 本周全样本独立焦企产量为63.8，环比+2.08%；本周247家钢厂焦化厂产量为47.4，环比+0.21%。 本周整体焦企产量为111.2，环比+1.28%。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 截至2025/3/21，本周产业利润（测算）为-12，环比-14。 资料来源:Mysteel,创元期货研究院 四、煤焦库存及需求 4.1煤焦库存 本周螺纹产量环比增加，表需环比增加，需求环比弱于往年，同比负增长扩大（农历周期）；热卷产量增加、表需环比减少，同比表现中性；中厚板与冷轧表现季节性维持。非五材整体表现出现较强韧性。 本周焦煤整体库存维持垒库（提前于季节性），煤矿去库、下游垒库（独立垒库、钢厂去库）、港口去库、口岸胀库。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 蒙煤通关短期受制于口岸胀库，本周仅恢复至1000车附近、同比大体持平，考虑到山西蒙煤价差持续低位，澳煤相对蒙煤性价比丧失，以及口岸库容有限，后续增加空间预计有限。 资料来源：公开资料，创元研究院 截至2025/3/21，山西煤矿焦精煤库存环比减少、河北环比增加、山东环比减少，整体环比减少，总体处同期偏高水平。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 截至2025/3/21，山西煤矿表需环比减少；河北环比减少；山东环比微增；整体环比减少，煤矿整体销售环比再度转差，下游补库力度增加。 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 截至2025/3/21，对于内矿，样本内焦煤煤矿周产量环比大体持平。 山西煤矿周产量环比微增；河北煤矿周产量环比微增；山东煤矿周产量环比减少；整体环比大体持平。 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 本周247家钢厂焦化厂去库，全样本独立焦化厂去库，港口去库。全环节焦炭环比去库（大样本）。 结合监测指标与了解信息来看，本周焦炭处于去库周期，现货利润支撑环比开始有支撑。 资料来源：创元期货研究所 图49：247家钢厂焦化厂焦炭库存 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 4.2下游需求 根据Mysteel调研数据显示，本周日均铁水产量236.31，环比+5.66万吨，同比+6.72%（高于预期）。从检修情况来看，下周铁水增量放缓。 资料来源：Mysteel,Wind 截止2025/3/21，主流贸易商钢材7日成交均值11.19万吨，环比季节性回升，同比季节性明显走弱。 资料来源：Mysteel,Wind 本周钢厂钢材库存488.81吨，环比-20.9，同比-33.18%；社会库存1289.28万吨，环比-30.63，同比-24.57%。螺纹表需环比增加，同比小幅负增长。 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 本周高炉（247家）-焦炉（230家）产能利用率为21.73，环比-9.66，焦炭供需格局环比有所转好。 资料来源：Mysteel,Wind 本周华东螺纹成本利润率7.92%，环比-1.1%；华东热卷成本利润9.64%，环比+0.02%；山西焦企成本利润率4.21%，环比-0.78%。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 本周焦炭01盘面利润100.8，环比+2.8；05盘面利润为116.6，环比-9.6；09盘面利润为111.7，环比+8.7。 资料来源：Mysteel,Wind 本周废钢库存环比增加，发运增加，价格下跌，恢复快于铁水。静态粗钢成本（2815）小于电炉谷电成本（3129），小于平电成本（3289），小于峰电成本（3488）。 资料来源：Mysteel,Wind 创元研究团队介绍： 许红萍，创元期货研究院院长，10年以上期货研究经验，5年以上专业的大宗商品、资产配置和研究团队投研一体化运营经验。擅长有色金属研究，曾在有色金属报、期货日报、文华财经、商报网等刊物上发表了大量研究论文