盈利能力持续提升，国际业务有望扭亏

核心观点 公司点评报告·社会服务行业 盈利能力持续提升，国际业务有望扭亏 2024年03月21日 事件：公司2024年实现营收173.4亿元/同比+45.8%；核心OTA平台全年营收142亿元/同比+22.1%；归母净利19.7亿元/同比+27%；经调净利27.9亿 元/同比+26.7%。其中，4Q24公司营业收入达到42.4亿元/同比+34.8%；核心OTA平台营收达到34.6亿元/同比+20.2%；归母净利3.5亿元/同比 +13.1%；经调净利6.6亿元/同比+36.8%。 Q4变现能力提升，国际机酒维持强劲增长。1）住宿预订板块4Q24营收11.4亿元/同比+28.6%；2）交通票务板块4Q24营收17.2亿元/同比+17%；3）其他收入4Q24营收6亿元/同比+14.8%；4）度假业务4Q24营收7.8亿 元/同比+191.9%。整体而言，受益于TakeRate提升及出境机酒业务持续扩张，4Q24公司营收增长仍具韧性。截止2024年底，公司国际机票和国际酒店间夜数同比+130%/110%，占比约5%，未来仍有进一步增长空间。 用户运营实现高质量增长，用户粘性及付费能力提升。2024年年度月均付费用户达4310万人次/同比+4.4%；年付费用户达2.4亿/同比+1.5%，创公司历史新高；年服务人次达19.3亿/同比+9.3%。得益于对APP持续投入带来 的高质量客户，以及精细化运营和交叉销售对存量客户需求的深度挖掘，2024年公司用户ARPU同比提升44%，人均消费频次从2019年的5.5次大幅提升至2024年的8.1次。 精细化投放强化，盈利能力有望持续优化。费用端来看，4Q24服务开发开支/销售及营销开支/行政开支分别为5.1亿元/12.8亿元/3.4亿元，费用率各为12.1%/30.3%/8%，占比同比-4.2pct/-5.6pct/+4.4pct。4Q24经调净利率 为15.6%/同比+0.2pct，核心OTA平台Margin为28.4%/同比+4.8%。公司费用率显著改善，主要得益于公司加强出境游营销投放管理，我们预计2025年出境游业务或将迎来盈亏平衡拐点，核心OTAMargin中期仍具提升潜力。 投资建议：考虑公司精细化运营能力持续提升，预计25年核心OTA净利率存进一步上行潜力。我们预计2025-2027调整后净利润为32亿/39亿/45亿元，当前股价对应调整后PE13X/11X/10X，维持“推荐”评级。 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 17341 19861 22240 24336 收入增长率 46% 15% 12% 9% 经调整净利润 2,785 3,211 3,938 4,504 利润增速% 26.67% 15.28% 22.62% 14.38% 调整后摊薄EPS(元) 1.20 1.38 1.69 1.93 调整后PE 15.36 13.32 10.86 9.50 风险提示：宏观经济下行风险；新业务拓展不及预期风险；汇率波动风险。主要财务指标预测(单位：百万元) 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 同程旅行（0780.HK） 推荐维持评级 分析师 顾熹闽 ：021-20252670 ：guximin_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522070001 市场数据2024-03-20 股票代码0780 H股收盘价(元，港币)18.4 恒生指数24219.95 总股本(亿股)23.28 实际流通股(亿股)23.28 流通H股市值(亿元，港币)462 相对指数表现图2025-03-20 资料来源：wind，中国银河证券研究院 相关研究 1.【银河社服】中企出海系列：中资OTA平台国际化起航，逐鹿东南亚 2.【银河社服】3月投资月报：关注两会政策及AI+教育商业化进展 附录： 主要财务比率 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 45.77% 14.53% 11.98% 9.43% 归属母公司净利润 27.04% 30.47% 27.56% 17.23% 毛利率 64.09% 65.00% 66.00% 66.50% 销售净利率 11.39% 12.97% 14.77% 15.83% ROE 9.87% 11.40% 12.69% 12.95% ROIC 8.04% 9.16% 10.26% 10.61% 资产负债率 44.51% 46.09% 43.11% 41.20% 净负债比率 -18.44% -36.91% -45.52% -55.47% 流动比率 1.57 1.61 1.80 1.97 速动比率 1.56 1.59 1.79 1.96 总资产周转率 0.50 0.49 0.49 0.49 应收账款周转率 11.77 10.66 10.52 10.42 应付账款周转率 1.45 1.28 1.18 1.21 每股收益 0.87 1.11 1.41 1.65 每股经营现金流 1.28 1.99 1.34 1.91 每股净资产 8.59 9.71 11.12 12.78 P/E 20.92 16.61 13.02 11.11 P/B 2.12 1.89 1.65 1.44 EV/EBITDA 15.81 11.16 8.09 5.90 调整后P/E 15.36 13.32 10.86 9.50 公司财务预测表 资产负债表（百万元 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 18,241 24,001 27,339 32,222 现金 8,020 12,766 15,855 20,357 应收账款及票据 1,728 1,997 2,229 2,442 存货 7 6 7 7 其他 8,486 9,232 9,248 9,417 非流动资产 19,537 19,722 19,929 20,129 固定资产 3,147 3,147 3,147 3,147 无形资产 11,723 11,723 11,723 11,723 其他 4,666 4,851 5,059 5,259 资产总计 37,777 43,723 47,268 52,352 流动负债 11,597 14,935 15,159 16,350 短期借款 1,359 1,271 819 488 应付账款及票据 4,467 6,355 6,417 7,097 其他 5,771 7,309 7,923 8,766 非流动负债 5,218 5,218 5,218 5,218 长期债务 2,794 2,794 2,794 2,794 其他 2,423 2,423 2,423 2,423 负债合计 16,815 20,153 20,376 21,568 普通股股本 8 8 8 8 储备 19,994 22,583 25,882 29,747 归属母公司股东权益 20,001 22,591 25,889 29,755 少数股东权益 961 979 1,002 1,029 股东权益合计 20,962 23,569 26,892 30,784 负债和股东权益 37,777 43,723 47,268 52,352 利润表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 17,341 19,861 22,240 24,336 其他收入 0 0 0 0 营业成本 6,227 6,951 7,561 8,153 销售费用 5,621 6,356 7,005 7,544 管理费用 1,206 1,291 1,446 1,582 研发费用 2,001 2,284 2,558 2,799 财务费用 36 -76 -217 -318 除税前溢利 2,398 3,128 3,991 4,678 所得税 410 534 682 799 净利润 1,988 2,594 3,309 3,879 少数股东损益 14 18 23 27 归属母公司净利润 1,974 2,576 3,286 3,852 EBIT 2,434 3,053 3,774 4,360 EBITDA 2,434 3,053 3,774 4,360 EPS（元） 0.87 1.11 1.41 1.65 Non-GAAP净利润 2,785 3,211 3,938 4,504 Non-GAAPEPS（元 1.20 1.38 1.69 1.93 现金流量表(百万元) 2024A 2025E 2026E 2027E 经营活动现金流 2,970 4,632 3,111 4,451 净利润 1,974 2,576 3,286 3,852 少数股东权益 14 18 23 27 折旧摊销 0 0 0 0 营运资金变动及其他 982 2,038 -198 572 投资活动现金流 -834 334 551 487 资本支出 0 0 0 0 其他投资 -834 334 551 487 筹资活动现金流 679 -233 -586 -449 借款增加 0 -88 -452 -331 普通股增加 0 0 0 0 已付股利 0 -145 -134 -118 其他 679 0 0 0 现金净增加额 2,828 4,746 3,089 4,502 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 分析师承诺及简介 本人承诺以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 顾熹闽社会服务行业首席分析师。同济大学金融学硕士，8年证券研究经验。曾先后任职于海通证券、民生证券、国联证券，2022年7月加入中国银河证券。曾获2022第十届Choice社会服务业最佳分析师，2020年《财经》杂志行业盈利预测最准确分析师。 免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其客户提供。银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。若您并非银河证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险、应首先联系银河证券机构销售部门或客户经理，完成投资者适当性匹配，并充分了解该项服务的性质、特点、使用的注意事项以及若不当使用可能带来的风险或损失。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资咨询建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。客户不应单纯依靠本报告而取代自我独立判断。银河证券认为本报告资料来源是可靠的，所载内容及观点客观公正，但不担保其准确性或完整性。本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断，银河证券可发出其它与本报告 所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接，银河证券不对其内容负责。 链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 银河证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后 通知客户。 银河证券已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河证券。未经银河证券书面授权许可，任何机构或个人不得以任何形式转发、转载、翻版或传播本报告。特提醒公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发 的本公司证券研究报告。 本报告版权归银河证券所有并保留最终解释权。 评级标准 评级标准评级说明 评级标准为报告发布日后的6到12个月行业指数（或公司股价）相对市场表现，其中：A股市 场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的