有色金属行业研究：稀土＆小金属周报：锑目标价35万元/吨，关注稀土、锡供应持续紧缺

行情综述&投资建议 本周（3.17-3.21）沪深300指数下跌2.05%，其中有色指数下跌0.97%。个股层面，本周云路股份、福达合金涨幅较大，分别上涨20.41%、8.50%；东方锆业、龙磁科技跌幅较大，分别下跌8.37%，7.76%。 稀土：氧化镨钕本周价格为44.43万元/吨，环比下降0.19%。氧化镝本周价格162.0万元/吨，环比下降5.81%。据铁合金稀土在线，2025年1-2月中国稀土矿进口量同比减少18.4%，其中缅甸矿同比-77.3%。据SMM，缅甸的稀土矿区复产时间一直未能确定；据SMM多数业者普遍认为稀土的开采配额同比将仅增长5-10%，增长较为温和。我们认为，随着《管理条例》和《总量调控管理办法》发布，由于缅甸局势变化、供应扰动持续，有配额但缺矿的局面或将出现，叠加国内原矿配额温和增长，我们认为稀土供需有望持续修复，价格有望温和上涨。根据百川盈孚，预期2025年供应仍显紧张，供需紧平衡状态对价格有所支撑。此外，缅甸矿供给扰动亦为供改效果体现，我们认为缅甸矿供应收缩或催化稀土价格上涨。下游人形机器人和低空经济有望持续打开稀土领域新增需求，磁材标的有望与稀土资源标的共振；行业供改、缅甸供给扰动协同成本曲线上抬，叠加供需改善延续，稀土板块望迎业绩估值双升。此外，稀土作为我国定价、全球领先的优势产业，在逆全球化的大背景下，板块整体关注度有望显著提高。建议关注中国稀土（中重稀土龙头，供改最大受益者）、北方稀土（轻稀土龙头）、金力永磁（高端磁材龙头，布局人形机器人）。 锑：本周锑锭价格为23.65万元/吨，环比上涨18.55%；锑精矿价格为18.00万元/吨，环比上涨9.76%。海外锑价为5.35万美元/吨，环比持平。本周锑锭库存为3515吨，环比持平；氧化锑库存为5880吨，环比持平。据安泰科2025年1-2月我国进口锑精矿数量有所下降，目前国内外价差仍大，海外进口原料渠道受阻，加重了国内锑原料短缺的情况；出口方面，1-2月氧化锑出口量同比下降44.2%，跌幅较24年12月有所收窄，出口修复兑现；且市场人士反馈，我国锑贸易存在以其他锑品形式出口的情况，这些锑品没有单独海关编码，实际出口量应该更多。内需方面，抢装潮下光伏玻璃周度产量连续六周环比正增长，库存亦连续去库至较低水平。原料逐步紧张与内外需改善共振，因而报价大幅提升，快速上涨。极地黄金发布2024年报，2024年全年锑产量1.27万吨，同比-53%；2H24生产锑0.4万吨，环比/同比分别-53%/-70%；产量下降原因系富锑矿石开采量减少以及品位降低，与Vostochny矿坑第四阶段的开采完毕有关。考虑极地后续开采矿石锑品位有望大幅下降，因而大比例减产有望兑现，全球锑矿供应或步入下行通道；且在海外价格显著高于国内价格的情况下，存量俄矿潜在的造成集中冲击的概率亦较小，全球锑供需有望持续向好。考虑出口逐步恢复、进口显著缩减，下游光伏抢装和玻璃涨价的大背景下锑作为玻璃辅料或拥有较高的顺价空间，我们认为内盘锑价或涨至35万元/吨。建议关注华锡有色、湖南黄金。 钼：钼精矿本周价格为3290元/吨，环比下降2.37%；钼铁本周价格21.20万元/吨，环比持平。钼精矿本周库存为2800吨，环比下降31.71%；钼铁本周库存为5750吨，环比持平。3月至今钢招量1.2万吨，钢招量良好、库存去化加速；根据安泰科1-2月份累计进口钼精矿10718吨（实物量），同比+46.92%，国内价格下跌原因系进口量大增。 展望后市，钢厂盈利水平或有望受益行业供给优化和成本让利，钼铁倒挂情况有望缓解；待年内316/双相不锈钢排产逐步回升，产业链上下游去库，顺价逻辑逐步兑现叠加钢材合金化趋势（钼等元素含量提升），钼价“有量无价”的僵局有望打破，上涨通道进一步明确。优质资源标的有望充分受益，推荐金钼股份，国城矿业。 锡：锡锭本周价格为28.16万元/吨，环比下降2.34%；锡锭本周库存为8605吨，环比上涨0.99%。据SMM位于刚果（金）的全球第三大锡矿（Bisie）已暂停开采并撤离人员，刚果（金）锡矿产量占全球约6-8%；叠加缅甸佤邦锡矿复产筹备期仍需3个月以上，短期锡矿供应缺口难以弥补。建议关注锡锑资源高成长标的：华锡有色。 钨：钨精矿本周价格13.94万元/吨，环比持平；出口管制压制国内价格，据钨钼云商25年1-2月份我国钨出口总量同比-9.62%；其中2月出口量环比-66%。 其他小金属：五氧化二钒本周价格为7.55万元/吨，环比持平；钒铁本周价格8.60万元/吨，环比上涨1.18%。 风险提示 供给不及预期；新能源产业景气度不及预期；宏观经济波动。 一、投资策略 稀土板块景气度：景气度稳健向上，缅甸供给扰动延续，《管理条例》正式落地有望进一步规范进口矿的利用和实施头部集中，成本曲线有望进一步抬升，供需改善持续，板块望迎业绩估值双升。 小金属板景气度：景气度向上。锑、锡价格上涨；钼价格承压。战略金属由于其稀缺性，库存低位、供给受限，且下游需求景气度高增，价格持续看涨， 稀土：氧化镨钕本周价格为44.43万元/吨，环比下降0.19%。氧化镝本周价格162.0万元/吨，环比下降5.81%；氧化铽本周价格655.0万元/吨，环比下降1.50%；氧化铈本周价格1.30万元/吨，环比上涨4.15%；氧化镧本周价格0.44万元/吨，环比持平。毛坯烧结钕铁硼N35本周价格为11.75万元/吨，环比上涨0.00%；毛坯烧结钕铁硼H35本周价格18.75万元/吨，环比下降1.08%。据铁合金稀土在线，2025年1-2月中国稀土矿进口量同比减少18.4%，其中缅甸矿同比-77.3%。据SMM，缅甸的稀土矿区复产时间一直未能确定；据SMM多数业者普遍认为稀土的开采配额同比将仅增长5-10%，增长较为温和。我们认为，随着《管理条例》和《总量调控管理办法》发布，由于缅甸局势变化、供应扰动持续，有配额但缺矿的局面或将出现，叠加国内原矿配额温和增长，我们认为稀土供需有望持续修复，价格有望温和上涨。根据百川盈孚，预期2025年供应仍显紧张，供需紧平衡状态对价格有所支撑。此外，缅甸矿供给扰动亦为供改效果体现，我们认为缅甸矿供应收缩或催化稀土价格上涨。下游人形机器人和低空经济有望持续打开稀土领域新增需求，磁材标的有望与稀土资源标的共振；行业供改、缅甸供给扰动协同成本曲线上抬，叠加供需改善延续，稀土板块望迎业绩估值双升。此外，稀土作为我国定价、全球领先的优势产业，在逆全球化的大背景下，板块整体关注度有望显著提高。资源端建议关注中国稀土（中重稀土龙头，供改最大受益者）、北方稀土（轻稀土龙头，低成本优势显著）、盛和资源（资源布局全球，规模持续扩张）；磁材环节受益标的：金力永磁（磁材龙头，机器人贡献增长空间）；回收标的建议关注华宏科技、三川智慧。 锑：本周锑锭价格为23.65万元/吨，环比上涨18.55%；锑精矿价格为18.00万元/吨，环比上涨9.76%。海外锑价为5.35万美元/吨，环比持平。本周锑锭库存为3515吨，环比持平；氧化锑库存为5880吨，环比持平。据安泰科2025年1-2月我国进口锑精矿数量有所下降，目前国内外价差仍大，海外进口原料渠道受阻，加重了国内锑原料短缺的情况； 出口方面，1-2月氧化锑出口量同比下降44.2%，跌幅较24年12月有所收窄，出口修复兑现；且市场人士反馈，我国锑贸易存在以其他锑品形式出口的情况，这些锑品没有单独海关编码，实际出口量应该更多。内需方面，抢装潮下光伏玻璃周度产量连续六周环比正增长，库存亦连续去库至较低水平。原料逐步紧张与内外需改善共振，因而报价大幅提升，快速上涨。极地黄金发布2024年报，2024年全年锑产量1.27万吨，同比-53%；2H24生产锑0.4万吨，环比/同比分别-53%/-70%；产量下降原因系富锑矿石开采量减少以及品位降低，与Vostochny矿坑第四阶段的开采完毕有关。考虑极地后续开采矿石锑品位有望大幅下降，因而大比例减产有望兑现，全球锑矿供应或步入下行通道；且在海外价格显著高于国内价格的情况下，存量俄矿潜在的造成集中冲击的概率亦较小，全球锑供需有望持续向好。考虑出口逐步恢复、进口显著缩减，下游光伏抢装和玻璃涨价的大背景下锑作为玻璃辅料或拥有较高的顺价空间，我们认为内盘锑价或涨至35万元/吨。锑价破历史新高，高成长或者具备高业绩弹性的资源标的有望充分受益，建议关注华锡有色、湖南黄金、华钰矿业。 钼：钼精矿本周价格为3290元/吨，环比下降2.37%；钼铁本周价格21.20万元/吨，环比持平。钼精矿本周库存为2800吨，环比下降31.71%；钼铁本周库存为5750吨，环比持平。3月至今钢招量1.2万吨，钢招量良好、库存去化加速；根据安泰科1-2月份累计进口钼精矿10718吨（实物量），同比+46.92%，国内价格下跌原因系进口量大增。展望后市，钢厂盈利水平或有望受益行业供给优化和成本让利，钼铁倒挂情况有望缓解；待年内316/双相不锈钢排产逐步回升，产业链上下游去库，顺价逻辑逐步兑现叠加钢材合金化趋势（钼等元素含量提升），钼价“有量无价”的僵局有望打破，上涨通道进一步明确。 优质资源标的有望充分受益，推荐金钼股份，国城矿业。 锡：锡锭本周价格为28.16万元/吨，环比下降2.34%；锡锭本周库存为8605吨，环比上涨0.99%。据SMM位于刚果（金）的全球第三大锡矿（Bisie）已暂停开采并撤离人员，刚果（金）锡矿产量占全球约6-8%；叠加缅甸佤邦锡矿复产筹备期仍需3个月以上，短期锡矿供应缺口难以弥补。考虑前年至今佤邦锡矿库存销售带来的隐形库存显性化，目前为近三年维度较为真实的库存水平，库存对于价格具备坚实支撑。综合考虑推进流程和佤邦锡矿资源水平，我们认为缅甸锡矿复产进度或不及预期，复产达到的供给高度未必能达到停产前水平。海外半导体被动去库接近尾声，PCB产量有望步入上行周期，进而拉动锡焊料消费。中长期看国内外增量项目较为稀散且仍存在较大不确定性，需求端有望受益AI赋能下、汽车智能化加持的半导体复苏和光伏景气高增，锡供需格局将长期向好。建议关注锡业股份、华锡有色、兴业银锡。 钨：钨精矿本周价格13.94万元/吨，环比持平；仲钨酸铵本周价格20.69万元/吨，环比持平。钨精矿本周库存845吨，环比下降4.52%；仲钨酸铵本周库存220吨，环比持平。 出口管制压制国内价格，据钨钼云商25年1-2月份我国钨出口总量同比-9.62%；其中2月出口量环比-66%。钨板块战略属性强化，建议关注中钨高新、章源钨业。 其他小金属：五氧化二钒本周价格为7.55万元/吨，环比上涨1.34%；金属锗本周价格15600元/公斤，环比下降4.29%。 金属新材料：随着华为、iPhone、小米等手机新品推向市场，带来钛合金边框和折叠屏铰链等上游材料的增量需求，建议关注相关消费电子新材料企业东睦股份、宝钛股份、银邦股份等。英伟达发布新一代H200芯片，据悉性能较H100提高60%至90%，功率提升芯片电感用量有望增加，建议关注目前产品已经批量用于英伟达H100芯片电感的铂科新材； 关注优质软磁粉末供应商悦安新材。 二、品种基本面 2.1稀土 图表1：氧化镨钕价格走势（万元/吨） 图表2：氧化镝、氧化铽价格（万元/吨） 图表3：氧化镧、氧化铈价格走势（万元/吨） 图表4：钕铁硼价格走势（万元/吨） 图表5：稀土月度出口量（吨） 图表6：稀土永磁月度出口量（吨） 2.2钨 图表7：钨精矿与仲钨酸铵价格走势（万元/吨） 图表8：钨精矿与仲钨酸铵库存（吨） 2.3钼 图表9：钼精矿与钼铁价格走势（元/吨） 图表10：钼精矿与钼铁库存（吨） 2.4锑 图表11：锑锭与锑精矿价格（万元/吨） 图表12：锑锭和氧化锑库存（吨） 2.5锡 图表13：锡锭价格（万元/吨） 图表14：锡锭库存量（吨） 2.6镁 图表15：镁锭价格走势（元/吨） 图表16：硅铁价格走势（元/吨） 图表17：金属镁库