国内转向优质精细化运营，高势能大店+海外延续高速展店值得期待

公司业绩表现

• 2024年Q4营收47.1亿元，同比增长22.7%；调整后净利润7.9亿元，同比增长20%；净利率16.8%，同比提升1.6个百分点，环比下降0.4个百分点。
• 2024年全年营收169.9亿元，同比增长22.8%；调整后净利润27.2亿元，同比增长15%；净利率16%，同比下降1个百分点。
• Q4业绩符合预期，主要受美国税盾和海外4Q旺季影响。

毛利率与创新

• Q424国内/海外营收分别为25.8亿元和21.3亿元，同比增长10%和43%。
• Q424毛利率47%，创历史新高，主要因：
  • 海外直营市场快速成长（Q4直营市场占海外收入比例45%，+5pct）。
  • IP类产品占比提升，产品组合优化。
  • TOPTOY产品结构向稀缺独家盲盒/毛绒类产品调整。

费用率与扩张

• 2024年直营门店相关开支/折旧租金开支/授权费/物流分别增长72%/89%/29%/51%。
• 预计2025年费用率将有所优化，伴随直营门店经营杠杆释放。

国内市场

• 国内名创2024年底门店数达4386家，净增460家，其中一二三线门店净增+65/+205/+190家。
• 受线下客流影响，2024年同店高个位数下滑，平均客单价/客单量持平/-HSD。
• 2025年预期通过门店选址、IP精细化投放、主题大店策略驱动同店成长，门店扩张节奏或有放缓。
• TOP TOY2024年营收9.83亿元（+44.5%），门店数276家（+128家），同店中个位数增长。

海外市场

• 收入占比提升5pct，直营门店高速成长，深化全球化供应链布局。
• 2024年名创海外GMV/收入+27.4%/+41.9%，海外收入占比+5pct。
• 亚洲/北美洲/拉丁美洲/欧洲GMV同比+22.7%/+67.4%/+18.3%/+40.6%。
• 2024年门店数3118家（+631家），直营/加盟/代理门店数量503/404/2211家，同比+265/+121/+245家。

未来展望与估值

• 预计2025/26/27年公司调整后归母净利分别为32.7/40.8/49.4亿元。
• 当前股价对应P/E分别为13/11/9X，维持“买入”评级。

风险提示

• 行业竞争加剧，海外开店进度低于预期，门店拓展及子品牌发展不及预期。