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今日概览 重磅研报 【宏观】“滞”与“胀”的博弈——美联储3月议息会议点评——20250320 【金融工程】衍生品拥挤度在转债择时上的应用——三月可转债量化月报——20250320 研究视点 【房地产】2025年1-2月统计局数据点评:销售金额小幅下行2.6%，投资继续显著承压同比-9.8%——20250320 【房地产】招商蛇口（001979.SZ）-销售规模稳居前列，减值计提拖累业绩——20250320 【海外】亿航智能（EH.O）-2024年业绩超预期，期待观光场景应用——20250320 【钢铁】南钢股份（600282.SH）-业绩逆势增长，高分红属性突出——20250320 【纺织服饰】安踏体育（02020.HK）-2024年业绩优异，行业地位稳固，期待长期高质量增长——20250320 【钢铁】中信特钢（000708.SZ）-业绩降幅有限，特钢需求前景向好——20250320 重磅研报 【宏观】“滞”与“胀”的博弈——美联储3月议息会议点评 对外发布时间: 2025年03月20日 美联储如期维持利率不变，宣布放慢缩表，点阵图显示的降息次数不变，整体基调中性略偏鸽。会议过后，美联储降息预期小幅上调，目前市场预期全年降息3次的概率略高于2次，首次降息仍是6月。本次会议表明，美联储对经济的预期是“滞胀”而非“衰退”，但“滞”更明显还是“胀”更明显尚无定论，因此仍将保持观望。我们预计美国经济不会大幅走弱甚至衰退，若关税节奏温和，美联储年内很难降息超过2次。 风险提示：美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突等持续超预期。 熊园 分析师 S0680518050004 xiongyuan@gszq.com 刘新宇 分析师 S0680521030002 liuxinyu@gszq.com 【金融工程】衍生品拥挤度在转债择时上的应用——三月可转债量化月报 对外发布时间: 2025年03月20日 我们曾在报告择时雷达六面图中构建了针对权益指数的择时框架，其中衍生品拥挤度指标对于绝大部分宽基指数均有较优的择时效果。由于转债受到股票走势的影响很大，那么对于转债市场来说，衍生品拥挤度是否也有一定的指导意义？ 风险提示：以上结论均基于历史数据和统计模型的测算，如果未来市场环境发生明显改变，不排除模型失效的可能性。 梁思涵 分析师 S0680522070006 liangsihan@gszq.com 林志朋 分析师 S0680518100004 linzhipeng@gszq.com 刘富兵 分析师 S0680518030007 liufubing@gszq.com 研究视点 【房地产】2025年1-2月统计局数据点评:销售金额小幅下行2.6%，投资继续显著承压同比-9.8% 对外发布时间: 2025年03月20日 2025年1-2月统计局数据点评:销售金额小幅下行2.6%，投资继续显著承压同比-9.8% 投资建议：维持行业“增持”评级。我们认为重点关注房地产相关股票有以下理由：1、政策受基本面倒逼进入深水区，如我们2022、2023年在报告中反复阐述，认为本轮最终政策力度超过2008、2014年，而现在尚在途中。 2、地产作为早周期指标，具备指向性作用，配置地产相当于配置经济风向标。3、行业竞争格局改善逻辑依旧适用，拿地和销售表现优异的依然是头部国央企和少量混合所有制及民企，品质房企有望在未来的格局中更加受益。 4、我们观点“只看好一线+2/3二线+极少量城市”依然奏效，这个城市组合在销售前期偶尔反弹时表现更好也得到了印证。5、供给侧政策，收储、妥善处置闲置土地等政策有新变化，依然是观察落地最重要的方向，且可以预见，一二线仍然更受益。基于以上，我们认为2025仍然是以政策为核心主导力量，板块主做政策beta，节奏和仓位控制更重要，配置方向可选：（1）基本面alpha公司：H股的绿城中国、建发国际集团、华润置地、中国海外发展、越秀地产；A股的滨江集团、招商蛇口、保利发展、华发股份、建发股份；（2）中介：贝壳；（3）物业属于跟涨：华润万象生活、保利物业、中海物业、绿城服务、招商积余等；（4）受益于化债和去库存的地方城投类企业：城投控股、北京城建等等；（5）转型概念系：张江高科、中华企业等等。 风险提示：政策落地不及预期、需求复苏不及预期、房企出险风险蔓延。 金晶 分析师 S0680522030001 jinjing3@gszq.com 夏陶 分析师 S0680524070006 xiatao@gszq.com 【房地产】招商蛇口（001979.SZ）-销售规模稳居前列，减值计提拖累业绩 对外发布时间: 2025年03月20日 收入同比微增，利润短期承压。公司2024年实现营业收入1789.5亿元（YoY+2.3%），归母净利润40.4亿元（YoY-36.1%），扣非归母净利润24.5亿元（YoY-57.3%），拟每10股派现1.9353元，合计派发17.5亿元，占归母净利润43.3%，分红比例保持稳定。公司营收微增但利润下降主要由于：（1）毛利率同比下降1.3pct至14.6%； （2）资产减值损失和信用减值损失60.3亿元，同比增加149.6%，计提减值准备金额较大的主要为在盐城、徐州、南通、南宁、广州等城市的房地产项目。 投资建议：维持“买入”评级。公司作为央企龙头，财务稳健，融资成本有显著优势，能够积极参与土地市场，随着低毛利地块逐渐消化，新拿地利润率修复，我们认为公司将在行业竞争格局改善中受益。根据公司过往拿地和销售情况，我们调整了盈利预测，预测公司2025/2026/2027年营收分别为1734/1676/1601亿元，归母净利润分别为45/50/56亿元，对应摊薄EPS为0.49/0.55/0.62元/股。当前股价对应2025年PE19.5倍，维持“买入”评级。 风险提示：政策放松不及预期，毛利率改善不及预期，结算进度不及预期。 金晶 分析师 S0680522030001 jinjing3@gszq.com 肖依依 分析师 S0680523080005 xiaoyiyi3664@gszq.com 【海外】亿航智能（EH.O）-2024年业绩超预期，期待观光场景应用 对外发布时间: 2025年03月20日 亿航智能2024年业绩超出预期。投资建议：考虑到公司优秀的盈利能力，我们适当调高了盈利预测，预计公司2025-2027年收入有望实现8.7/13.4/17.3亿人民币，non-GAAP归母净利润分别为0.9/1.5/1.7亿人民币。考虑到公司的高速成长性、领先的市场地位，维持“买入”评级。 风险提示：eVTOL商业化落地节奏不及预期风险，订单、交付量增速不及预期风险，文旅等场景终端需求持续性风险，运营相关资质审核节奏不及预期风险，假设与测算风险。 夏君 分析师 S0680519100004 xiajun@gszq.com 刘玲 分析师 S0680524070003 liuling3@gszq.com 【钢铁】南钢股份（600282.SH）-业绩逆势增长，高分红属性突出 对外发布时间: 2025年03月20日 公司发布2024年度报告。公司实现营业收入618.11亿元，同比下降14.79%；归属于上市公司股东的净利润22.61亿元，同比增长6.37%；基本每股收益0.3667元，2024年下半年度拟向全体股东每股派发现金红利0.085元(含税)。 风险提示：上游原料价格大幅上涨，钢材需求不及预期，新业务发展存在不确定性。 笃慧 分析师 S0680523090003 duhui1@gszq.com 高亢 分析师 S0680523020001 gaokang@gszq.com 【纺织服饰】安踏体育（02020.HK）-2024年业绩优异，行业地位稳固，期待长期高质量增长 对外发布时间: 2025年03月20日 2024年公司营收增长13.6%，扣除一次性利得后的归母净利润增长16.5%，整体表现优异。公司披露2024年年报，营收同比增长13.6%至708.26亿元，毛利率同比下降0.4pcts至62.2%，经营利润同比增长8%至165.95亿元，归母净利润同比增长52.4%至155.96亿元，2024年公司因Amer Sports上市以及增发事项导致摊薄，合计产生约36.69亿元的一次性利得，剔除该因素后公司归母净利润同比增长16.5%至119.27亿元，2024年扣除非经常性收益后的股利支付率为51.4%，同比基本持平。2024年尽管消费环境波动，但公司整体仍实现了稳健增长，安踏集团在中国运动鞋服市场的市场份额提升至23%，位居行业首位。 盈利预测和投资建议:公司作为全球运动鞋服龙头之一，旗下品牌高效运营成果显著，我们预计公司2025-2027年归母净利润为134.75/155.33/173.31亿元，对应2025年PE为19倍，维持“买入”评级。 风险提示：终端需求下滑；多品牌及海外业务开展不顺；人民币汇率变动带来业绩波动 杨莹 分析师 S0680520070003 yangying1@gszq.com 侯子夜 分析师 S0680523080004 houziye@gszq.com 王佳伟 分析师 S0680524060004 wangjiawei@gszq.com 【钢铁】中信特钢（000708.SZ）-业绩降幅有限，特钢需求前景向好 对外发布时间: 2025年03月20日 公司2024年实现归母净利51.26亿元，同比减少10.41%，实现扣非归母净利49.75亿元，同比减少5.48%； 2024年钢铁企业利润普遍下滑，中钢协重点统计企业实现利润总额429亿元，同比下降50.3%，公司归母利润降幅约一成，体现出公司经营的韧性特征。 风险提示：上游原料价格大幅上涨，钢材需求不及预期，新业务发展存在不确定性。 笃慧 分析师 S0680523090003 duhui1@gszq.com 高亢 分析师 S0680523020001 gaokang@gszq.com