规模经济为 FY25 年利润奠定基础。

核心观点与关键数据

• 规模经济奠定利润基础：吉利汽车凭借规模经济优势，为2025年利润增长奠定基础，尤其体现在毛利率的突破和提升。
• 销量预测上调：基于2025年前两个月强劲增长，上调2025财年销售量预测至274万台，其中吉利和银河品牌销量预测乐观，极氪和领克则相对谨慎。
• 毛利率变化：银河和吉利品牌2025财年毛利率预计同比分别上升3.2和0.3个百分点，主要得益于规模效应、出口比例降低和竞争加剧；极氪（含领克）毛利率预计同比下降，领克过渡期可能拖累整体表现。吉利品牌整体毛利率预计同比下降0.4个百分点至15.5%。
• 利润预测：预计2025财年减值损失和基于股票的支付将显著下降，加上可能的汇兑收益，可能提升净利润。

2024年第四季度业绩

• 收入：约为先前预测的6%低，主要由于Viridi销售额下降。
• 毛利率：超出预期，为17.3%，符合预期。
• 净利润：表现不一，外汇损失和无形资产减值被处置股权法实体收益和Horse Powertrain合资企业公允价值变动所抵消。
• 全年净利润（扣除外汇损失和Horse Powertrain公允价值变动收益）：约为920亿元人民币，略高于先前预测。

估值与目标价

• 目标价上调：将目标价从19.00港元上调至23.00港元，维持买入评级。
• 分部估值：Zeekr（含Lynk & Co）以0.6倍修正后2025财年核心收入估值，估值为85亿美元；吉利除Zeekr之外的所有业务以12倍2025财年市盈率估值。
• 关键风险：低于预期的销量和毛利率，以及自动驾驶技术追赶速度和行业评级下调。

研究结论

• 吉利汽车凭借规模经济优势，在日益激烈的竞争中仍处于良好位置。
• 2025财年销量和部分品牌利润预测乐观，但需关注极氪和领克的表现。
• 毛利率和净利润预计将有所波动，需持续关注减值损失和汇兑收益的影响。
• 维持买入评级，目标价上调至23.00港元。