开源晨会

开源晨会0320 ——晨会纪要 吴梦迪（分析师）wumengdi@kysec.cn证书编号：S0790521070001 观点精粹 行业公司 【纺织服装：特步国际(01368.HK)】索康尼规模及盈利大幅提升，主品牌加大DTC战略——港股公司信息更新报告-20250319 考虑主品牌加大DTC投入期间回收库存对收入略有影响，我们略下调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计归母净利润为13.7/15.3/16.9亿元（原值为13.98/15.7亿元），当前股价对应PE为10.4/9.3/8.4倍，主品牌加大DTC投入提升店效且电商、童装增速预计延续，索康尼品牌势能不断攀升预计收入维持高增长势头，维持“买入”评级。 数据来源：聚源 【地产建筑：城投控股(600649.SH)】深耕上海筑根基，城市更新启未来——公司首次覆盖报告-20250319 城投控股背靠上海城投集团，深耕上海多年，待结转资源充足，后续在上海城市更新积极推动下，有望获取更多优质土储。同时公司保障房运营经验丰富，投融管退路径清晰，投资业务有望持续增厚公司利润。我们预计2024-2026年归母净利润分别为7.2、18.4、20.8亿元，EPS分别为0.28、0.73、0.82元，当前股价对应PE为14.9、5.8、5.2倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 【电子：奥士康(002913.SZ)】业绩预期出现反转，多领域重拳出击步入收获阶段——公司首次覆盖报告-20250319 2024年在原材料价格上涨、汇率波动、工厂投产等因素影响下，业绩有回调，2025年全方面改善，业绩有望反转。具体来看：（1）业务结构改善，PC、服务器、汽车电子等高毛利率产品占比提升；（2）泰国基地产能释放，将在营收端给予正向贡献，爬坡顺利将促进利润率提升；(3)新客户导入进程加快，随着泰国基地放量，在 日 本 名 幸 的 “ 背 书 ” 下 ， 海 外 重 点 客 户 导 入 有 望 更 加 顺 利 。 我 们 预 计2024/2025/2026年 公 司 归 母 净 利 润 分 别 为3.69/5.66/8.33亿 元 ，EPS分 别 为1.16/1.78/2.63元，对应PE分别为25.6/16.7/11.3倍，首次覆盖给予“买入”评级。 【传媒：阅文集团(00772.HK)】IP商业化加速，IP内容及衍生品或继续驱动成长——港股公司信息更新报告-20250319 IP内容释放驱动2024年收入增长，IP商业化加速，维持“买入”评级。IP内容生态持续拓展，“IP+AI”打开内容行业增长空间。IP精品内容持续释放，短剧、卡牌等新赛道快速增长，IP价值有望加速释放。我们维持2025-2026并新增2027年盈利预测，预测公司2025-2027年归母净利润分别为13.49/15.13/16.81亿元，对应EPS分别为1.3/1.5/1.7元，当前股价对应PE分别为19.1/17.0/15.3倍，我们看好公司IP内容释放及IP商品化持续驱动业绩增长，维持“买入”评级。 研报摘要 行业公司 【纺织服装：特步国际(01368.HK)】索康尼规模及盈利大幅提升，主品牌加大DTC战略——港股公司信息更新报告-20250319 吕明（分析师）证书编号：S0790520030002 |周嘉乐（分析师）证书编号：S0790522030002 |张霜凝（分析师）证书编号：S0790524070006 索康尼规模及盈利大幅提升，主品牌加大DTC战略，维持“买入”评级 2024年收入135.77亿元（同比+6.5%，下同），归母净利润12.38亿元（+20.2%），剔除K&P亏损影响后的净利润增长4.1%，进一步还原一次性税项后利润增长约10%，普通以及特别派息共计全年派息率138.2%。考虑主品牌加大DTC投入期间回收库存对收入略有影响，我们略下调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计归母净利润为13.7/15.3/16.9亿元（原值为13.98/15.7亿元），当前股价对应PE为10.4/9.3/8.4倍，主品牌加大DTC投入提升店效且电商、童装增速预计延续，索康尼品牌势能不断攀升预计收入维持高增长势头，维持“买入”评级。 主品牌：童装电商亮眼、生活类服装影响毛利率，加大DTC战略开启新篇章 （1）2024年收入略慢于流水增长：2024年主品牌流水高单增长，收入123.3亿元（+3.2%），其中儿童及电商收入增长约20%，预计2025年童装及电商仍保持较好增长。2024年毛利率-0.2pct至41.8%，主要系非功能性服装毛利率下降，预计2025年服装中功能性产品占比提升，受益于费用管控OPM+0.1pct至15.9%。（2）加大DTC战略投入：截至2024年，成人6382家店（-189）、儿童1584家店（-119），关店中以亏损店为主，预计2025年继续优化渠道结构，成人9代店占比持续提升。2025年加大DTC战略投入，预计2025H2至2026年回收400-500家，DTC模式转变有利于与消费互动并增强品牌黏性。 专业运动：索康尼突破10亿营收成为第二曲线，盈利能力大幅提升 2024年收入12.50亿元（+57.2%），收入占比9.2%（+3.0pct），毛利率提升17.2pct至57.2%主要系收回合资公司权益获得全额毛利率，经营利润为7821万，较2023年大幅增长，OPM为6.3%（+5.2pct），其中索康尼品牌流水增长超60%，规模突破10亿，门店净拓35个至145间，2024年为索康尼品牌元年，渠道端在高端购物中心开设全新旗舰店及概念店，营销端合作代言人提升曝光，产品端为精英跑者提供高性能跑鞋装备并拓宽服装及生活休闲产品系列以渗透更广泛人群。 运动分部并表推高费用率，集团盈利能力保持稳健，K&P剥离致存货额下降 盈利能力：2024年集团毛利率43.2%（+1.4pct），销售费用率+0.3pct主要系专业运动并入集团后导致A&P及租金费用提升；电商物流仓储及平台费提升。管理费用率+0.3pct，OPM为14.5%（+0.4pct），归母净利率为9.1%（+1pct），剔除K&P亏损净利率9.6%。营运能力：截至2024年公司存货为15.96亿元（-11%），K&P剥离导致存货周转天数为68天（同比-22天），净现金9.85亿元（+5.6%）。 风险提示：行业竞争加剧、新品接受度不及预期。 【地产建筑：城投控股(600649.SH)】深耕上海筑根基，城市更新启未来——公司首次覆盖报告-20250319 齐东（分析师）证书编号：S0790522010002 |胡耀文（分析师）证书编号：S0790524070001 |杜致远（联系人）证书编号：S0790124070064 背靠上海城投，深耕上海，城市更新土储充裕，给予“买入”评级 城投控股背靠上海城投集团，深耕上海多年，待结转资源充足，后续在上海城市更新积极推动下，有望获取 更多优质土储。同时公司保障房运营经验丰富，投融管退路径清晰，投资业务有望持续增厚公司利润。我们预计2024-2026年归母净利润分别为7.2、18.4、20.8亿元，EPS分别为0.28、0.73、0.82元，当前股价对应PE为14.9、5.8、5.2倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 开发业务深耕上海，项目储备价值高 受项目拿地和推盘周期性变化影响，公司近年销售规模有所波动，2024年得益于黄浦区露香园二期项目入市，以及长宁区青溪云邸、杨浦区兴华里等项目热销，公司实现签约销售金额175.3亿元，同比增长113%，为历年销售金额新高，销售均价超15万元/平。公司2024年新增黄浦小东门组团地块和闵行华漕镇项目，拿地总价近百亿。公司已售未结转资源较充裕，预估2025年结转货值有望超过150亿元。2024年9月，公司公告拟分别与闵行区浦江镇政府和华漕镇政府签订改造项目合作协议，将有效补充公司未来土地储备。 资产投融管退路径清晰，投资业务增厚利润 公司资产运营业务涵盖办公、商业和租赁住房，截至2024年末，出租总面积32.57万方，同比增长5%，租金收入2.98亿元，同比增长1%。公司积极参与上海市租赁住房业务建设，首批布局的八大租赁社区全部投入运营，于2024年1月发行了规模最大的保租房公募REITs，募集规模30.50亿元，供应近3000套租赁住房。公司投资板块平稳运作，截至2024H1持有已上市证券市值约38.18亿元。 待结转资源充裕，现金流情况稳健 2023年以来由于房地产项目开发结转节奏差异，整体收入有所下降，截至2024Q3，公司合同负债+预收账款规模达155.6亿元，可覆盖2023年收入6.1倍，待结转资源较充裕；在手现金达90.9亿元，同比增长101%。截至2024H1，公司有息负债405.3亿元，同比下降3.6%，资产负债率和净负债率分别为73.7%和147.7%，负债结构有所优化；融资成本降至4.05%，较年初压降12BPs。 风险提示：上海销售市场下行、公司城市更新拓展不及预期。 【电子：奥士康(002913.SZ)】业绩预期出现反转，多领域重拳出击步入收获阶段——公司首次覆盖报告-20250319 陈蓉芳（分析师）证书编号：S0790524120002 |刘琦（分析师）证书编号：S0790525020001 业务转型收获期，业绩有望迎来反转，估值低位具有安全垫 2024年在原材料价格上涨、汇率波动、工厂投产等因素影响下，业绩有回调，2025年全方面改善，业绩有望反转。具体来看：（1）业务结构改善，PC、服务器、汽车电子等高毛利率产品占比提升；（2）泰国基地产能释放，将在营收端给予正向贡献，爬坡顺利将促进利润率提升；(3)新客户导入进程加快，随着泰国基地放量，在日本名幸的“背书”下，海外重点客户导入有望更加顺利。我们预计2024/2025/2026年公司归母净利润分别为3.69/5.66/8.33亿元，EPS分别为1.16/1.78/2.63元，对应PE分别为25.6/16.7/11.3倍，首次覆盖给予“买入”评级。 AIPC+AI服务器+汽车电子多领域重拳出击 AIPC方面，DeepSeek等模型出现有望带动AIPC渗透率提升，相较于传统PC，AIPC所需PCB的层数更高，且应用HDI技术，价值量提升明显，公司是PC领域PCB核心供应商，将充分受益。AI服务器方面，在英伟达、AMD、云厂商等的主导下，公司与AMD战略合作，未来有望供应其AI服务器产品，同时泰国基地也将助益公司开拓其他海外服务器客户，增量可期。汽车电子方面，汽车智能化、自动化水平升级带动PCB需求提升，公司服务于国内外重点客户，且目前有较大机会拓展北美知名车企，具有较大增量弹性。 泰国基地产能逐渐释放，海外市场拓展节奏加快 公司泰国基地投资12亿元分两期建设，一期设计月产能12万平，一厂已于24年末投产，处于产能爬坡阶段，目前进展顺利，有望在2025年贡献利润新增量。日本名幸增资泰国基地，持股比例约15%，日本名幸主要与海外 重点客户合作，其汽车业务占比超过50%，同时也在服务器等领域和知名企业合作，公司有望在日本名幸的“背书”下加快海外业务拓展节奏，更好实现产品和客户结构的调整。 风险提示：下游需求复苏不及预期、产能爬坡节奏、工厂建设进程不及预期、竞争激烈对产品价格和毛利率的不利影响。 【传媒：阅文集团(00772.HK)】IP商业化加速，IP内容及衍生品或继续驱动成长——港股公司信息更新报告-20250319 方光照（分析师）证书编号：S0790520030004 |田鹏（分析师）证书编号：S0790523090001 IP内容释放驱动2024年收入增长，IP商业化加速，维持“买入”评级 2024年公司实现营业收入81.2亿元（同比+15.8%），其中在线业务收入40.3亿元（同比+2.1%），主要系公司提升核心产品运营、生成高质量内容驱动自有平台产品收