每周大类资产配置图表精粹

【资产配置快评】2025年第12期 Riders on the Charts:每周大类资产配置图表精粹 投资摘要： 华创证券研究所 In solitude the mind gains strength and learns to lean upon itself. 证券分析师：牛播坤电话：010-66500825邮箱：niubokun@hcyjs.com执业编号：S0360514030002 —Laurence Sterne 1.标普500指数迷你合约投机净多头持仓连续第二周增加2.标普500指数ETF期权偏斜度回落显示美股或重拾升势3.广义美元净多头持仓比年内峰值下降超过七成4.创纪录的日元净多头持仓暗示日元面临较大的抛售风险5.中美科技股之间系统性的估值差异已经完全弥合6.沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新7.中国10年期国债远期套利回报周度更新8.离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新9.铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新10.中国在岸股债总回报相对表现周度更新 证券分析师：郭忠良电话：010-66500830邮箱：guozhongliang@hcyjs.com执业编号：S0360520090002 相关研究报告 《一枝独秀还是全面开花——总量“创”辩第98期》2025-03-17《资产配置快评2025年第11期：Riders on theCharts：每周大类资产配置图表精粹》2025-03-10《资产配置快评2025年第10期：Riders on theCharts：每周大类资产配置图表精粹》2025-03-03《高低切，再均衡——总量“创”辩第97期》2025-03-03《资产配置快评2025年第9期：Riders on theCharts：每周大类资产配置图表精粹》2025-02-24 风险提示： 原油市场爆发价格战，新兴市场出现系统性金融风险 CFTC的数据显示，截至3月14日，标普500指数迷你合约投机净持仓连续第二周处于多头，净多头合约持仓量从3万份升至7.6万份，触及2024年11月份以来最高水平。2024年的4月份和10月份都出现了类似情况，基本都领先于美股触底反弹的时点，并且伴随着10年期美债利率触底反弹，因而美股和美债利率的下行大概率已经结束。 资料来源：Bloomberg,华创证券 截至3月14日，标普500指数ETF（VOO）3个月期权偏斜度冲高回落，显示投资者对于短期美国经济下行风险的定价已经结束，美股继续深度调整的可能性随之下降。在回吐特朗普当选以来的全部涨幅之后，美股的下行风险充分释放，逐步转入整固企稳阶段，或将在四月份重拾升势。 资料来源：Bloomberg,华创证券 CFTC数据显示，截至3月14日，广义美元投机净持仓降至10.4万份，触及2024年10月底以来最低水平，相较于今年1月中旬的峰值降幅超过了七成。受到特朗普交易退潮的拖累，做多美元不再是金融市场一种十分拥挤的交易，这反倒意味着一旦未来特朗普交易重启，美元可能还会出现比较快的上行。 资料来源：Bloomberg,华创证券 CFTC的数据显示，截至3月11日，日元投机净多头持仓升至13.4万份，创出历史新高，显示日本央行加息预期走强，特朗普关税措施施压美国经济前景双重作用下，投资者不断加大做多日元的力度，不过日本“春斗”薪资增速不及预期，或削弱整个工资与通胀正向循环，一旦投资者解除日元净多头持仓，或引发日元剧烈的抛售。 资料来源：Bloomberg,华创证券 截至3月14日，纳斯达克100指数前瞻市盈率降至24.9倍，恒生科技指数前瞻市盈率升至26.5倍，Mag7指数前瞻市盈率降至26.4倍，纳斯达克中国金龙指数前瞻市盈率升至26.6倍。尽管个别公司估值水平仍然存在差异，但是美国科技股和中国科技股之间系统性的极端估值差异不复存在。 资料来源：Bloomberg,华创证券 权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截至3月14日，沪深300指数权益风险溢价（ERP）为4.7%，低于16年平均值以上1倍标准差，脱离相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报比较明显，估值水平明显抬升。 资料来源：Bloomberg,华创证券 1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截至3月14日，中国10年期国债远期套利回报为14个基点，比2016年12月的水平要高44个基点。 资料来源：Bloomberg,华创证券 美元兑一篮子货币互换基差（BasisSwap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截至3月14日，美元兑一篮子货币互换基差为-5.1个基点，Libor-OIS利差为53.7个基点，显示美股反弹与美股波动率下行，促使离岸美元融资环境宽松。 资料来源：Bloomberg,华创证券 铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截至3月14日，铜金价格比降至3.3，离岸人民币汇率升至7.2；二者背离收窄，近期人民币和伦铜走势发出一致的信号。 资料来源：Bloomberg,华创证券 以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报，二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截至3月14日，国内股票与债券的总回报之比为24.5，低于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。 资产配置与金融产品研究组团队介绍 首席经济学家、总量及地方资产负债研究中心负责人：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第五名、水晶球卖方分析师第五名、2015年新财富最佳分析师第五名、金牛分析师第四名。 组长、高级分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。 研究员：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 助理研究员：邱弘奥 加州大学圣地亚哥分校硕士，曾任职于中金公司固定收益部，2022年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所