宏观周报：国内社融疲软，美国PCE恐维持韧性

期货研究报告 2025年3月16日 金融研究 报告内容摘要: 房地产高频跟踪：本周，一线和二、三线城市新房销售量继续分化，二三线城市继续沿着2024年路线运行，一线城市销量则仍远高于2024年同期水平。二手房方面，截至3月3日，一、二、三线城市挂盘价指数有所分化。一线城市挂盘价指数持平于前期，二三线城市挂盘价指数继续下行。总体来看，新房销售延续季节性，目前仅一线城市新房销量明显高于去年，二手房挂盘价指数中也仅一线城市有持续持稳迹象。后期观察一线城市能够延续当前较好的趋势。 戴朝盛—宏观分析师从业资格证号：F03118012投资咨询证号：Z0019368联系电话：0571-28132632邮箱：daichaosheng@cindasc.com 国债：本周债市延续调整格局，但与上周不同的是短端调整幅度不大，整体曲线呈现熊陡态势。目前央行态度有所软化，资金面基本稳定在1.8%左右，对于部分长久期资产而言，叠加长端持续调整后，负carry现象有所缓解。但受股市情绪较好影响，长端利率仍有较大幅度调整。加之理财负反馈仍需观察，长端利率可能继续上升。假如短端能稳定下来，或者逐渐回升，那么长端也有可能企稳回升，现阶段我们还是先看短端的机会。当前银行资金面有所改善，短端企稳甚至回升的概率正在上升。长端仍需等风来，周五的社融数据也显示经济基本面依然疲弱，离真正的企稳回升仍较远，因此牛还在，但要等。 美国：2018年贸易战中，美元大幅升值，较大程度抵消了关税加征带来的通胀压力。如今美元指数整体仍在下行趋势中，特朗普又不断地以关税为筹码，若关税不断地往上叠加，未来通胀风险确实在上升。当前短期通胀预期已经上升，长期通胀预期还有分歧。假如长期通胀预期也大幅上升，势必影响到鲍威尔降息节奏。但假如仅短期通胀预期上升，可能美联储还需边走边看。 风险提示：美国经济超预期走强国内经济超预期走弱 信达期货有限公司CINDAFUTURESCO.LTD杭州市萧山区钱江世纪城天人大厦19-20楼邮编：311200 目录 一、社融如期不佳....................................................................................................................................3二、房地产政策效果跟踪——观察一线城市良好状态能否持续....................................................4三、国债：等风来，短期占优...............................................................................................................5四、美国CPI走弱，但通胀预期不减..................................................................................................6 表目录 表1：2月社融信贷及分项................................................................................................................................3表2：美国2月CPI及分项...............................................................................................................................7表3：美国2月PPI中涉及PCE部分同比涨幅较大.......................................................................................7 图目录 图1：社融季节性（亿元）...............................................................................................................................3图2：人民币贷款季节性（亿元）...................................................................................................................3图3：M1同比转弱（%）.................................................................................................................................4图4：企业部门和居民部门融资增速仍在底部徘徊（%）............................................................................4图5：一线城市成交面积季节性回落（7DMA）............................................................................................4图6：二线城市成交面积略高于2024年（7DMA）......................................................................................4图7：三线城市成交面积略高于2024年（7DMA） .......................................................................................5图8：一线城市挂牌价持稳...............................................................................................................................5图9：二线城市挂盘价降，挂盘量降................................................................................................................5图10：三线城市挂盘价降，挂盘量降.............................................................................................................5图11：资金面紧张程度有所缓和......................................................................................................................6图12：长端利率上行更多.................................................................................................................................6图13：密歇根大学长短期通胀预期均大幅上行（%）...................................................................................8图14：纽约联储调查显示仅短期通胀预期较为明显（%）..........................................................................8 一、社融如期不佳 之前我们说过一月社融超预期可能是政策推动的结果，2月不一定如意。从结果来看，这一判断没有问题，我们看到2月社融尽管总数上高于前5年均值，但其支撑主要来自于政府债券，假如政府债券发行额与1月持平，那么社融总数低于5年历史水平约4000亿元。债券市场利率上升后，企业债券融资减少。信贷方面，整体不佳，特别是中长期贷款。居民贷款为负，企业贷款偏低，票据融资较高，内生性需求疲弱。 资料来源：Wind信达期货研究所 资料来源：Wind信达期货研究所 M1同比增速再次转弱，仅为0.1%。企业部门和居民部门融资同比增速均保持在历史低位。根据历史规律，只有企业部门和居民部门融资增速均保持上升后，制造业PMI才会呈现稳定回升趋势。照目前的形势看，离经济回升还比较远。 资料来源：Wind信达期货研究所 资料来源：Wind信达期货研究所 二、房地产政策效果跟踪——观察一线城市良好状态能否持续 高频数据方面，我们继续重点观察房地产。本周，一线和二、三线城市新房销售量继续分化，二三线城市继续沿着2024年路线运行，一线城市销量则仍远高于2024年同期水平。 二手房方面，截至3月3日，一、二、三线城市挂盘价指数有所分化。一线城市挂盘价指数持平于前期，后期观察是否在这个水平上能够稳住。二、三线城市挂盘价指数没有能够稳住，继续下行。 总体来看，新房销售延续季节性，目前仅一线城市新房销量明显高于去年，二手房挂盘价指数中也仅一线城市有持续持稳迹象。后期观察一线城市能够延续当前较好的趋势。 资料来源：Wind信达期货研究所 资料来源：Wind信达期货研究所 资料来源：Wind信达期货研究所 资料来源：Wind信达期货研究所 资料来源：Wind信达期货研究所 资料来源：Wind信达期货研究所 三、国债：等风来，短期占优 本周债市延续调整格局，但与上周不同的是短端调整幅度不大，整体曲线呈现熊陡态势。目前央行态度有所软化，资金面基本稳定在1.8%左右，对于部分长久期资产而言，叠加长端持续调整后，负carry现象有所缓解。但受股市情绪较好影响，长端利率仍有较大幅度调整。加之理财负反馈仍需观察，长端利率可能继续上升。 假如短端能稳定下来，或者逐渐回升，那么长端也有可能企稳回升，现阶段我们还是先看短端的机会。当前银行资金面有所改善，短端企稳甚至回升的概率正在上升。 长端仍需等风来，周五的社融数据也显示经济基本面依然疲弱，离真正的企稳回升仍较远，因此牛还在，但要等。 资料来源：Wind信达期货研究所 资料来源：Wind信达期货研究所 四、美国CPI走弱，但通胀预期不减 2月美国CPI超预期走弱，总体和核心CPI均低于预期。细分来看，导致2月CPI走弱的主要是能源和核心服务。核心服务中，房租项的去通胀进程仍在持续，运输服务也提供了不 少助力。 商品项并没有明显反应，说明尽管部分关税已经加征，但CPI上还未有反应。从PPI数据来看，未来PCE未必可以如CPI那般顺利下行，很可能保持韧性。除食品、居所、能源、二手车和卡车外42.2220.10.40.3-0.32.3商品36.2170.10.4-0.1-0.30.6 2018年贸易战中，美元大幅升值，较大程度抵消了关税加征带来的通胀压力。如今美元指数整体仍在下行趋势中，特朗普又不断地以关税为筹码，若关税不断地往上叠加，未来通胀风险确实在上升。 当前短期通胀预期已经上升，长期通胀预期还有分歧。假如长期通胀预期也大幅上升，势必影响到鲍威尔降息节奏。但假如仅短期通胀预期上升，可能美联储还需边走边看。 资料来源：Wind信达期货研究所