首次覆盖报告：现金充沛股息为盾，优质风电成长做矛

核心观点与评级

首次覆盖，目标价5.00港元，给予“增持”评级。预计公司2024~2026年EPS分别为0.48/0.66/0.72元。公司风电资产资源禀赋优异，利用小时数及上网电价均具备显著优势，盈利能力有望超预期。

风电资产优势分析

1. 资源禀赋优异：公司风电项目集中于河北省北部张家口及承德区域，2019~2023年利用小时数为2459小时，较同期河北省/全国均值高264/+293小时。
2. 上网电价稳定：公司近七成风电装机集中于冀北电网，该电网仅规定新能源市场化交易比例上限，未强制要求参与市场化交易，上网电价保持相对稳定。
3. 盈利能力领先：受益于高利用小时数及稳定上网电价，公司2023年税前净资产收益率显著高于同业，预计稳态盈利能力或高于2023年表观值。
4. 优质项目扩容：公司风电资源储备充裕，未来主要发展方向为老旧风场改造及海上风电项目，均属于优质项目。

天然气业务发展

1. 一体化布局：公司天然气业务覆盖中下游多个环节，建立完善产、供、储、销体系。
2. 唐山LNG项目：唐山LNG接收站第一阶段、第二阶段（部分）已投产，2024年LNG售气量11.2亿立方米，同比+146%，预计后续保持高增长。
3. 管输资产增长：截至2023年末，公司累计运营管道9742公里，中游气量2024年同比增长6.5%。
4. 零售业务增长：截至2024年末，公司累计用户66.6万户，2024年天然气零售气量同比增长97.4%。
5. 增长空间：京津冀区域天然气消费潜力广阔，永清上载点投产助力跨省售气，中长期海外LNG价格有望下行，公司天然气销售增长空间广阔。

财务与现金流

1. 营收利润稳健扩张：2018~2023年公司营业收入CAGR+15.2%，归母净利润CAGR+11.7%。
2. 毛利稳健增长：2023年毛利50.8亿元，同比-3.2%，其中天然气销售业务毛利保持增长。
3. 现金流充沛：公司主营业务折旧成本较高，实际经营性现金流较为充沛。
4. 股东回报：2021~2023年公司每股股利及分红比例持续提升，2025年预计DPS为0.26元，对应股息率7.9%。

研究结论

公司聚焦风电及天然气业务，资产质量上佳，盈利能力领先，未来风电及天然气业务均具备显著增长潜力，现金流水平优异，股息价值凸显，目标价5.00港元，给予“增持”评级。

风险提示

1. 风电上网电价不及预期。
2. 风电利用小时数不及预期。
3. 唐山LNG接收站产能爬坡不及预期。
4. 上游气源价格超预期。