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股票投资评级：买入|维持 中邮证券研究所电子团队分析师:吴文吉S1340523050004分析师:万玮S1340525030001 投资版图 投资要点 ➢6纳米机顶盒芯片获得订单，全球运营商市场份额持续提升。全球范围内互联网化快速发展，导入智能机顶盒的海外运营商越来越多，全球OTT市场规模预计将从2024年的700.8亿美元增长到2032年的2,299.7亿美元。公司面向运营商市场的系列产品已获得多个流媒体系统认证及多个国际主流的条件接收系统认证；面向国内外非运营商的系列产品类型丰富，覆盖高、中、低市场。此外，公司基于新一代ARMV9架构和自主研发边缘AI能力的6nm商用芯片流片成功,并已获得了首批商用订单；8K芯片在国内运营商的首次商用批量招标中表现优异。 ➢电视机芯片销量持续攀升，国内外客户持续开拓。消费者娱乐偏好及AI技术发展推动着智能电视市场重塑，目前发达国家中有超过85%的家庭拥有至少一台智能电视，新兴市场的采用率每年增长30%。公司T系列产品目前主要有全高清系列芯片和超高清系列芯片，最高支持8K视频解码，已完成国际主流TV生态的全覆盖,包括GoogleAndroidTV、AmazonFireTV、RokuTV、RDKTV等，未来T系列产品将进一步扩大国际市场份额。 ➢AI芯片受益人工智能蓝海市场，摄像头显示等应用领域持续拓展。随着AI技术的发展，语音识别、智能家庭助手、增强现实家庭体验等技术使得家庭生活更加智能、便捷，智能家居将向更加智能化、生态化、场景化、可持续发展等方向发展。公司A系列芯片提供通用硬件和软件平台，客户可根据实际的应用场景开发相应的产品和应用。目前产品已广泛应用于众多消费类电子领域，如智能音箱、智能门铃、智能影像、AR终端、智能灯具、智能会议系统、学习机、跑步机、动感单车、健身镜、扫地机器人、冰箱、农业无人机、广告机、直播机、游戏机等。同时，公司还在持续拓展生态用户，扩大端侧布局。 ➢W系列芯片业务版图进一步扩大，汽车芯片导入知名车企。公司Wi-Fi 6首款产品上市之后,迅速获得了市场认可，订单快速增长，2024年W系列全年销量近1,400万颗。此外，公司还将进一步推出三模组合新产品，W系列芯片业务版图将进一步扩大，除了与公司主控SoC平台适配并配套销售外，也面向公开市场独立销售。公司的汽车电子芯片目前主要有车载信息娱乐系统芯片和智能座舱芯片，已成功商用于多个车型，如宝马、林肯、Jeep、沃尔沃、极氪、创维等，未来将充分发挥系统级平台优势及智能化SoC芯片领域的优势，不断扩充新技术、推出新产品。 投资要点 ➢盈利预测：我们预计公司2024-2026年营业收入59.3/74.5/93.7亿元，实现归母净利润分别为8.2/10.7/13.9亿元，维持“买入”评级。 ➢风险提示：技术迭代风险；研发未达预期风险；核心技术人才流失风险；客户集中风险；供应商集中风险；存货跌价和周转率下降风险；毛利率下降的风险；宏观环境风险。 多媒体SOC龙头，产品平台化布局 目录 端侧AI持续渗透，赋能下游应用 多产品线齐发力，新品持续推出 盈利预测 多媒体SOC龙头，产品平台化布局 多媒体SOC龙头，产品平台化布局 ◼多媒体SOC龙头，积累全球知名客户群。晶晨半导体拥有丰富的SoC全流程设计经验，坚持超高清多媒体编解码和显示处理、内容安全保护、系统IP等核心软硬件技术开发，整合业界领先的CPU/GPU技术和先进制程工艺，为智能机顶盒、智能电视、音视频系统终端、无线连接及车载信息娱乐系统等多个产品领域提供多媒体SoC芯片和系统级解决方案，业务覆盖全球主要经济区域，积累了全球知名的客户群，产品技术先进性和市场覆盖率位居行业前列。 股权结构 业务全球化布局，海内外营收稳步攀升 ◼公司营收与利润持续增长，2016~2023年营收从11.50亿元增长到53.71亿元，年均复合增速高达21.25%，24Q3业绩历史同期新高；归母净利润从0.73亿元增长到4.98亿元，年均复合增速达27.13%，公司第三季度实现归母净利润2.32亿元，同比增加1.03亿元，同比增长79.52%。 ◼公司在消费电子领域实现中国大陆、北美、欧洲、拉丁美洲、亚太、非洲等全球主要经济区域的全面覆盖，持续加强全球化运营体系建设和品牌推广，其中，海外市场是晶晨股份核心收入来源。2024上半年海外收入为27.74亿元，占总营收比重为91.99%，国内市场上半年营收同比增长27.92%，海外同比增长28.36%，实现了海内外同步增长。 资料来源：iFind，中邮证券研究所整理 对内提升运营效率，对外积极开拓市场 ◼运营效率提升效果逐步显现，2024年上半年实现综合毛利率35.37%，下半年实现综合毛利率37.59%。由于全球“缺芯”影响，全球半导体行业供需失衡，2020-2021年毛利率显著提升。 ◼公司所处领域市场逐步恢复，对外采用积极的销售策略，扩大销售规模。公司通过抓住智能家居和流媒体设备爆发的机会，优化产品组合，扩展了其产品线，使多媒体智能终端芯片在智能电视、机顶盒和其他消费电子设备中的应用得到了进一步推广，同时借助行业缺芯窗口期提升定价权，实现盈利能力的跃升。 资料来源：iFind，公司公告，中邮证券研究所整理 全面优化三费，提升运营效率 ◼公司销售、管理、财务费用全面优化，助力高效增长。2024年第三季度，公司共发生期间费用4.09亿元，期间费率25.19%，同比下降0.72%。公司全面聚焦产品运营的全流程与全链条优化，系统性挖掘内部效率提升潜力，涵盖供应链、生产及资源配置等关键环节，预计将显著提升运营效能，进一步强化产品市场竞争力。 资料来源：iFind，中邮证券研究所整理 研发投入及研发成果均呈稳步上升态势 ◼历年来，公司研发投入及研发成果均呈稳步上升态势。公司自2022年以来，连续3年研发费用超过10亿元，近三年累计研发费用约38.20亿元；2024年前三季度，晶晨研发人员相较去年同期增加约60人，研发费用约10.2亿元，同比增加约0.7亿元。公司持续保持高强度的研发投入，推动战略新产品商用上市。 ◼公司坚持多产品线策略，新产品新市场顺利突破。2024年,公司多个产品线的市场表现取得积极进展：S系列中基于新一代ARMV9架构和自主研发边缘AI能力的6nm商用芯片流片成功,并获得首批商用订单；T系列与全球主流电视生态系统深度合作，市占率持续扩大；W系列全年销量首次突破1,000万颗；汽车电子芯片逐步从高价位车型向中低价位车型渗透；公司智能座舱芯片成功应用于商用车型并出海。 资料来源：iFind，公司公告，中邮证券研究所整理 端侧AI持续渗透，赋能下游应用 机顶盒：渗透率提升+产品迭代双轮驱动 ◼渗透率提升+产品迭代双轮驱动，智能机顶盒市场需求增长。全球互联网视频渗透在不同地区差异较大，其中东南亚、非洲等地区渗透率较低，智能机顶盒出货目前占比较低，未来增长空间较大；北美、欧洲、南美洲等地区虽然渗透率较高，但随着4K/8K超高清视频内容不断丰富，产品持续迭代、娱乐生态不断完善，将推动智能机顶盒产品持续处于“智能换机潮”。 ◼全球智能机顶盒市场将长期保持增长势头。2022年全球智能机顶盒出货量为1.49亿台，2020-2022年复合增长率为13.72%；2023年，受全球宏观经济环境、行业下行周期等不利因素影响，出货量短期下降至1.36亿台，同比下降8.95%，但随着全球宏观经济企稳以及“智能换机潮”稳步推进，预计到2027年，全球智能机顶盒出货量将达到1.79亿台，2023-2027年复合增长率为7.1%。 智能电视：科技进步加速+高品质娱乐体验的持续需求 ◼科技进步加速+消费者对高品质娱乐体验的持续需求，电视行业将迎来更多的机遇。受全球经济下行的影响，消费电子行业呈收缩态势，2023年全球电视市场品牌整机出货量降至2.0亿台，2024年是欧洲杯、美洲杯、奥运会齐聚的体育大年，全球电视市场出货量达到2.08亿台。随着AI技术的发展，智能电视将被深度重构，未来AI电视品类在新技术加持下会爆发出更大的能力。 ◼受益国补，国内TV品牌整机出货量开始回升。24Q1国内品牌整机的出货量下降了0.9%，24Q2扩大跌幅至7.5%，8月24日，商务部等4部门发布了《关于进一步做好家电以旧换新工作的通知》，可补贴产品存在上市滞后性，24Q3出货量下降6.6%，进入Q4后，市场开始受益于“国补”，单季度出货量增长6.5%，全年来看，同比下滑1.6%。 资料来源；奥维睿沃，Omida，洛图科技，中邮证券研究所整理 智能家居：智能化、物联化、生态化 ◼智能家居市场持续增长。伴随新一代智能技术的突破和人们生活方式的改变，智能家居越来越成为世界许多地方人们生活的主流，消费者越来越期待有新的应用和设备来提升家中及其他地方的用户体验。2024年，全球智能家居市场规模约为1494.3亿美元，智能家居设备出货量预计为892.3百万台，其中家庭监控/安防设备和影音娱乐设备分别占据27.4%和30.2%的市场份额，预计到2032年将达到7318亿美元，从2024年到2032年的复合年增长率约为24.7%。 ◼从细分产品来看，家庭监控/安防设备和智能吸尘器预计将在未来几年内保持稳定的增长，而影音娱乐设备和智能音箱的增长速度相对较慢，且市场份额有所下降。不同设备类别的增长速度和市场份额有所差异，但全球智能家居市场整体预计将实现显著增长，反映出智能家居技术的广泛接受和应用前景。 陪伴机器人：市场增长潜力可期 ◼陪伴机器人主要服务于家庭陪伴场景，兼顾老年人情感支持需求。情感陪伴机器人搭载了AI情感引擎，能够在聊天中精准感知用户情绪，倾听用户心声，共情用户的喜怒哀乐，是用户贴心的“聊天搭子”。此外，其特有的长期记忆功能可记录用户偏好与对话历史，是用户的知心朋友，为用户提供更加个性化、千人千面的温馨陪伴体验。在未来智能生态场景丰富成熟时，陪伴机器人还可以与更多的智能硬件、智能服务应用进行连接，实现家庭场景服务功能，成为家庭场景AI Agent核心中枢。据统计，2023年全球陪伴机器人市场规模为750亿元，预计2029年达到3043亿元，呈现快速增长。AI陪伴型机器人消费群体从儿童到成人再到老人，具备较强的市场增长潜力，随着AI技术的不断进步和终端应用场景的拓展，AI陪伴机器人有望实现更高速的增长。 谷歌Nest：AI驱动与跨平台整合重塑家庭智能化体验 ◼谷歌Nest家居生态以2014年对Nest Labs的32亿美元收购为起点，早期通过智能温控器、烟雾报警器等硬件切入家庭场景，并依托Google的AI技术实现用户习惯学习与自动化控制，如温度调节、安防联动等。 ◼谷歌智能家居生态以深度整合AI技术与硬件设备为核心优势。Nest系列产品，如智能温控器、家庭安防系统以及智能摄像头等，可通过自适应算法实现环境动态调节（离家节能、归家快速恢复温度），并依托GoogleAssistant语音助手提供多语言自然交互能力；同时兼容Matter协议及飞利浦Hue等第三方设备，形成跨品牌设备联动能力，而Trueplay声学校准技术与GeminiAI驱动的场景化指令，如“客厅阳光刺眼”自动关窗帘等，进一步强化了人机交互的精准性与自动化水平，配合云端数据存储与低能耗设计——温控器节能模式降低20%能耗，构建了兼具兼容性、智能化与可持续性的家居解决方案。 亚马逊：支持万物互联的全屋自动化 ◼亚马逊智能家居生态以Alexa语音助手为核心，通过Echo系列智能音箱等中枢设备连接并控制各类智能家居设备，旨在构建一个开放的物联网生态系统。Alexa支持超过100,000种设备，涵盖照明、温控、安防、娱 乐 等 领 域，兼 容 自 有 品 牌（如Ring、Echo）和第三方设备，并通过支持Matter标准进一步扩展兼容性。 ◼随着科技的不断发展，为提升用户体验，亚马逊时隔十一年推出重新设计的版本——Alexa+，其构建