商品期权热点报告：沪锡期权盘中飙升3200倍点评

沪锡期权盘中飙升3200倍点评 2025年3月14日 报告日期： 吴奇翀产业咨询资深分析师从业资格号：F03103978投资咨询号：Z0019617Tel：8621-63325888Email：qichong.wu@orientfutures.com ★沪锡期权盘中飙升3200倍 2025年3月13日，产能占全球供应6%的BisieSouth矿区因武装冲突全面停产。此前缅甸禁矿令已导致中国进口锡矿同比下滑17.79%，此次事件进一步加剧原料短缺恐慌。 13日夜盘，沪锡主力SN2504一路震荡走高，最高涨幅达9.50%以上，14日开盘后迅速涨停封板。与此同时沪锡SN2504看涨期权部分期权费从2元飙升至最高约6478元，涨幅超3200倍，创造了中国商品期权市场历史上最高单日涨幅。 联系人： ★期权为何能够创造千倍收益？ 陈玉飞产业咨询分析师从业资格号：F03130576Tel：8621-63325888Email：yufei.chen@orientfutures.com 此次沪锡期权市场出现罕见行情，部分合约实现超3000倍涨幅，这一极端收益是多重风险因子共振的结果。 1）方向性收益：在期货价格震荡上行的过程中，Delta和Gamma也同时上升，带来了较高的方向性收益。2）波动率收益：14日盘中主力平值隐波飙升至38%左右，单日增幅达137%。买权在升波的过程中获取了高额波动率收益。3）临近到期，初始时间价值低：4）标的期货涨停缺乏流动性，部分期货空头选择看涨期权作为止损手段。 ★时间价值为负时是否可以套利？ 注意到，今日沪锡深度实值看涨期权时间价值达到了较大的负值。理论上美式期权时间价值永远大于0。这是由于美式期权可以随时行权，当看涨期权时间价值为负时，可买入期权立即行权获得标的期货，再将标的期货按市价卖出，可获得时间价值部分的无风险收益。但是在实际的市场中，可能由于深度实值期权缺乏流动性无法实现无风险套利。 ★投资建议 今日沪锡极端行情发生后，隐波达到历史高位，且当前Theta绝对值较高，不建议继续买入期权，在时间衰减和情绪降温导致波动率回落的背景下，时间和波动率亏损可能无法弥补方向性收益。可考虑卖出支撑位附近的看涨期权，若价格未回调下穿支撑位，可赚取降波收益和时间收益。卖权收益相对有限而风险无限，注意在价格回调时及时止损平仓。也可在价格回调过程中买入更高行权价的看跌期权组合成熊市价差组合，或买入更低行权价的看跌期权锁定最高亏损。 ★风险提示： 流动性风险、价格走势超预期 1、沪锡期权盘中飙升3200倍 2025年3月13日，产能占全球供应6%的BisieSouth矿区因武装冲突全面停产。此前缅甸禁矿令已导致中国进口锡矿同比下滑17.79%，此次事件进一步加剧原料短缺恐慌。 13日夜盘，沪锡主力SN2504一路震荡走高，最高涨幅达9.50%以上，14日开盘后迅速涨停封板。与此同时沪锡SN2504看涨期权部分期权费从2元飙升至最高约6478元，涨幅超3200倍，创造了中国商品期权市场历史上最高单日涨幅。 2、期权为何能够创造千倍收益？ 2.1、期权价格变动影响因子 期权合约赋予持有人在未来某一特定时间或之前以约定的价格买入或卖出某一特定资产的权利。简单来说，期权购买者在期初支付权利金后，对于看涨期权，当标的价格上涨超过行权价，期权买方能够获得相应涨幅收益，而当标的价格下跌超过行权价，期权买方也没有额外损失；对于看跌期权，当标的价格下跌超过行权价，期权买方能够获得相应跌幅收益，而当标的价格上涨超过行权价，没有额外损失。期权卖方在期初能够收到权利金，但是对于看涨期权，当标的价格上涨超过行权价，期权卖方损失相应涨幅；对于看跌期权，当标的价格下跌超过行权价，期权卖方损失相应跌幅。 资料来源：东证衍生品研究院 资料来源：东证衍生品研究院 期权的定价相比起期货更加复杂，其价格代表着在未来某一特定时间或之前以约定的价格买入或卖出某一特定资产的权利的费用，类似于保险费，会受行权价、到期时间以及波动率等因子的影响。期权希腊字母值是Greeks是一组衡量期权价格对市场变量变化敏感度的指标，包括Delta、Gamma、Theta、Vega、Rho，分别衡量期权价格受标的价格、Delta、到期时间、波动率、利率的影响。 1）Delta衡量标的价格变化对期权价格的影响。看涨期权价格与标的价格走势成正比，看跌期权与标的价格走势成反比，即当标的期货价格上涨时，看涨期权价格上涨，看跌期权价格下跌。 2）Gamma衡量Delta对标的资产价格变动的敏感度，即期权价格对标的价格的二阶导。期权价格相对于标的价格的变化并非线性，对于看涨期权，随着标的价格上涨，一单位标的价格增长带来的期权价格额外增量变化越来越小。 3）Theta衡量期权价格随持有期减少而产生的变化，买权的Theta通常为负。即期权的时间价值随到期时间减少而递减，最终趋于零。期权价值由内在价值和时间价值组成，内在价值即此刻行权的收益，时间价值=期权价值-内在价值，代表了投资者为持有期权至到期而愿意支付的额外价值。时间价值的消耗是非线性的，临近到期时时间价值消耗速度越来越快，到期时时间价值为0。 4）Vega衡量期权价格受预期标的波动率的影响，买权的Vega通常为正。市场预期未来价格波动越高时买入期权有概率获得更高的收益，但期权的亏损有限，因此预期未来标的波动越大时，期权费越高。 2.3、沪锡期权千倍涨幅源自何处？ 此次沪锡期权市场出现罕见行情，部分合约实现超3000倍涨幅，这一极端收益是多重风险因子共振的结果。 1)方向性收益：商品期权价格变动首要是受标的期货价格驱动。本轮行情中超额收益最显著的虚值认购期权，在标的期货价格突破临界点前内在价值为零。沪锡主力ZN2504涨停时涨幅为26500元/吨，可给看涨期权带来最高26500元/吨的方向性收益。而实际上期权价格上涨并不与期货价格涨幅完全相等，上涨幅度受受Delta和Gamma影响。认购期权Delta值随标的价格上涨呈单调递增，在平值点附近加速上升，即平值区域Gamma值达到极值，形成显著的凸性收益。此外，临近到期时，平值期权Gamma趋向于无限大，这也是百倍期权通常发生在末日轮的原因。今日沪锡期货价格震荡上行的过程中，Delta和Gamma也同时上升，带来了较高的方向性收益。且当前期权距离到期日仅剩11个工作日，也为平值看涨期权带来了额外的Gamma收益。 资料来源：东证衍生品研究院 资料来源：东证衍生品研究院 资料来源：东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2）波动率收益：从沪锡历史波动率和隐含波动率看，沪锡期权上市后，波动率一路震荡走低，截至3月13日收盘，主力平值隐波约为16%。而14日盘中主力平值隐波飙升至38%左右，增长了22个百分点，单日增幅达137%。买权在升波的过程中获取了高额波动率收益。此次部分深度虚值看跌期权波动率收益超过了方向性亏损，使得看跌期权在标的大涨时仍有收益。 3）临近到期，初始时间价值低：在极端行情发生前SN2504期权距到期仅剩12日，且波动率较低，部分深度虚值看涨期权时间价值仅为2元/吨，而沪锡价格在250000元/吨以上，期权价格占标的价格比重极低。与此相对比，本周一周二菜粕期货也出现涨停现象，但由于菜粕主力期权距离到期日仍有30日以上，且极端涨幅发生前波动率并未位于历史低位，虽然深度虚值看涨期权价格同样为个位数，但菜粕价格仅为2500元/吨以上，期权价格占期货比重是沪锡期权价格占期货比重的100倍以上。因此菜粕期权初始资金更高，其看涨期权最高涨幅仅为10余倍。 4）标的期货涨停缺乏流动性，部分期货空头选择看涨期权作为止损手段。14日早盘开盘后，沪锡主力期货迅速涨停封板失去流动性，空头由于担心次日继续涨停无法止损平仓，会考虑选择买入看涨期权进行保护，今日相对便宜的虚值看涨期权在空头的抢购下甚至出现了相对理论定价8%以上的溢价率。今日ZN2504涨停板打开后，主力期货仅回调1.5%左右时部分看涨期权涨幅由30倍左右回调至约15倍。这部分是由于涨停板打开后空头对标的期货继续涨停失去流动性无法止损平仓的担忧大幅减少。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 3、时间价值为负时是否可以套利？ 注意到，今日沪锡深度实值看涨期权时间价值达到了较大的负值。理论上美式期权时间价值永远大于0。这是由于美式期权可以随时行权，当看涨期权时间价值为负时，可买入期权立即行权获得标的期货，再将标的期货按市价卖出，可获得时间价值部分的无风险收益。但是在实际的市场中，可能由于深度实值期权缺乏流动性无法实现无风险套利，今日行权价为230000元/吨的沪锡看涨期权成交量仅为35手，且在出现较大额无风险套利机会区间并无成交。因此当看涨期权时间价值为负时，通常通过期权价格上涨或标的价格下跌来消灭无风险套利机会，在实际市场中期权时间价值为负时较难获得无风险套利收益。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 4、投资建议 期权极端行情的发生通常需要在标的相对温和走势下突发黑天鹅事件，且距离到期日相对较近，Delta、Gamma和Vega共同推动。通常浅虚值期权可能会获得相对更高的收益。而今日沪锡极端行情发生后，隐波达到历史高位，且当前Theta绝对值较高，不建议继续买入期权，在时间衰减和情绪降温导致波动率回落的背景下，即使对方向判断正确，Theta亏损和波动率亏损可能无法弥补方向性收益。此时可考虑卖出支撑位附近的看涨期权，若价格未回调下穿支撑位，可赚取波动率回落和时间衰减带来的收益。但卖权收益相对有限而风险无限，注意在价格回调时及时止损平仓。也可在价格回调过程中买入更高行权价的看跌期权组合成熊市价差组合，或买入更低行权价的看跌期权锁定最高亏损。 资料来源：东证衍生品研究院 资料来源：东证衍生品研究院 5、风险提示 价格走势不及预期、流动性风险 上海东证期货有限公司 上海东证期货有限公司成立于2008年，是一家经中国证券监督管理委员会批准的经营期货业务的综合性公司。东证期货是东方证券股份有限公司全资子公司。公司主要从事商品期货经纪、金融期货经纪、期货交易咨询、资产管理、基金销售等业务，拥有上海期货交易所、大连商品交易所、郑州商品交易所、上海国际能源交易中心和广州期货交易所会员资格，是中国金融期货交易所全面结算会员。公司拥有东证润和资本管理有限公司，上海东祺投资管理有限公司和东证期货国际（新加坡）私人有限公司三家全资子公司。 自成立以来，东证期货秉承稳健经营、创新发展的宗旨，坚持以金融科技助力衍生品发展为主线，通过大数据、云计算、人工智能、区块链等金融科技手段打造研究和技术两大核心竞争力，坚持市场化、国际化、集团化发展方向，朝着建设一流衍生品服务商的目标继续前行。 免责声明 本报告由上海东证期货有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本公司已取得期货投资咨询业务资格，投资咨询业务资格：证监许可【2011】1454号。 本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买投资标的的邀请或向人作出邀请。 在任何