首次覆盖报告：交通基建发力，省属龙头腾飞在即

浙江省属交通基建龙头，Q1-3业绩显著修复。公司前身为江山化工厂，2021年剥离化工业务聚焦交通基建主业（公路施工+养护），实控人为浙江国资委（截止2024Q3末控制权约48.67%）。2023年受项目执行进度放缓及同期投资收益基数影响，公司经营业绩短期承压（当年归母净利润同降15%），2024年已显著恢复，Q1-3实现归母净利润8.4亿，同增11%。 地方财政实力雄厚，交通投资预计持续加码。浙江省财政实力雄厚，综合财力规模居全国第三、财政自给率居全国第四，近年来固定资产投资维持较高强度，2015-2023年固投CAGR达8.5%。2023年1月浙江省推出“千项万亿”工程（2023-2027），聚焦交通强省、先进制造业、城市更新等九大领域，累计投资额超7万亿，对应2024-2027年均投资额1.5万亿，占2023年全省固投31%，有望拉动省内投资维持较快增长。交通基建领域，省内“十四五”规划综合交通投资额约2万亿，较“十三五”同比高增71%，其中2021-2023年完成10560亿，2024年规划确保完成3500亿投资，假设2024年实际投资额与规划一致，则2025年仍需完成6080亿投资，占“十四五”规划额的30%，预计明年省内综合交通投资将显著发力。 在手订单转化提速，背靠大股东业绩有望持续向上。公司第一大股东为省国资委控股的浙江省交通投资集团，浙交投为省内综合交通投融资主平台及交通建设主力军，承担省内约四分之一交通投资，截至2023年末累计投资建成省内高速公路占全省通车里程64%。公司为浙交投旗下唯一主营交通基建的上市平台，“十四五”浙交投规划完成投资超5000亿，随着大股东投资强度加码，公司有望持续获取优质订单。当前公司在手订单充裕，后续化债资金逐步落地有望减轻地方政府资金压力，加快重点项目执行，叠加“十四五”末省内交通投资发力，明年起公司签单及收入转化有望显著提速。 股权激励划定6%稳增目标，股息率具备吸引力。近期公司公布股权激励草案，拟授予不超过720人共7797万股限制性股票，业绩考核目标为：以2021-2023年扣非归母净利润均值为基数，2025-2027年增速分别不低于17%/28%/40%，对应2023-2027年复合增速6%。2017年起公司分红额、股息率持续提升，2023年6月获长城人寿举牌，且在举牌后连续两次增持，截止2024Q3末长城人寿持股比例达7.3%，为公司第二大股东，彰显险资对公司成长性认可，中长期投资价值凸显。 投资建议：我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为14.8/16.6/18.3亿元，同增10%/12%/10%，对应EPS分别为0.57/0.64/0.70元，当前股价对应PE分别为6.8/6.1/5.5倍。公司为浙江国资交通基建龙头，有望受益省内交通投资加码，近期股权激励目标彰显稳增信心，叠加险资举牌增持、股息率提升，中长期投资价值凸显，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：浙江省内交通投资下滑、订单转化进度不及预期、信用减值风险等。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 1.公司概况：浙江省国资交通基建龙头 1.1.剥离化工聚焦基建主业，控股股东实力强劲 剥离化工业务，聚焦交通基建主业。公司前身由国有企业江山化工总厂整体改组而来，2006年于深交所上市，主营DMF、MA等化工品研发及生产，实控人为浙江省发展集团。2017年公司以发行股票方式向浙江交通集团、浙江国资公司等购买浙江交工99.9%股权，发行价格8.14元/股，全资子公司以现金方式购买浙江交工0.01%股权，浙江交工注入后公司业务布局拓展为化工业、交通基建协同发展（2017年两大业务占比分别约23%/77%），同年更名为“浙江交科”。2021年公司以22.6亿元对价将所持有化工资产（江宁、大风公司）100%股权转让给镇海炼化，剥离化工业务，自此聚焦交通基建主业。 图表1：公司历史沿革 浙江交工隶属浙交投，实控人为浙江省国资委。化工业务剥离后，上市平台主要资产为浙江交工集团，其前身成立于1953年5月，原为省交通厅公路局所属工程队，2001年11月成为浙交投下属子公司。浙江交工目前旗下全资子公司11家、控股公司9家、参股公司29家，海外公司16家，业务遍布国内31个省市自治区（港澳台除外）、海外20个国家。截止2024Q3末，浙江交通投资集团为公司第一大股东，持股比例42.35%，实控人为浙江省国资委。浙交投系浙江省综合交通投融资主平台及综合交通建设主力军，综合实力强劲。 图表2：公司股权结构（截止至2024Q3末） 1.2.重组后规模稳步扩张，Q1-3经营业绩显著修复 浙交工重组上市后经营规模稳步扩张，2017-2021营收CAGR达22%。2017年浙交工重组上市以来，公司业务规模稳步扩张，2017-2021年营收复合增速达22%。 2022年营收增速有所放缓，2023年公司实现营业收入460亿元，同降0.9%，主要因化工业务出表对收入规模造成一定冲击。分业务看，2023年公司建筑施工/公路养护/其他业务营收占比分别为90%/9%/1%，公路施工养护为核心主业，化工业务已完全剥离。2024Q1-3公司实现营业收入307亿元，同增3.2%，恢复稳健增长。 图表3：公司营业总收入及同比增速 图表4：公司业务结构 24Q1-3经营业绩显著恢复，基建主业盈利稳定。2019-2021年公司归母净利润受化工业务影响较大：2019年由于化工板块亏损，当年业绩同比大幅下降40%；2021年公司剥离化工业务，同时对部分闲置设备进行减值计提，当年归母净利润同比下降3%； 2022年化工出表后公司盈利显著恢复，业绩同比高增63%；2023年公司归母净利润同降15%，主要系上年存在公司转让化工股权产生的投资收益，导致公司本年非经常性损益金额较上年大幅下降。2024Q1-3公司归母净利润8.4亿元，同增11%，业绩显著修复（主要得益于毛利率改善）。分业务看：2019-2023年间公司基建主业毛利率维持在8%左右，盈利水平稳定；2023年公司公路养护业务毛利率9.4%，同增3.3pct。 图表5：公司归母净利润及同比增速 图表6：公司分业务毛利率 减值损失比显著低于同业，回款质量较优。2023年公司资产及信用减值损失占营收比例约0.3%，剔除2021年化工资产减值影响，2018年以来减值损失比均处于0.1%-0.3%区间，大幅低于同业可比，坏账风险较低。从周转率看，2023年公司应收账款及应收票据周转率7.4次，高于同业地方国企，回款质量较好，主要得益于公司持续加强现金流管理，开展应收款项催收及“两金”压降等专项行动。 图表7：公司减值损失比同业对比 图表8：公司应收账款及应收票据周转率同业对比 2.行业分析：地方基建资金充裕，交通投资预计持续加码 2.1.浙江省财政实力雄厚，固投增速持续高于全国 浙江省财政实力雄厚，综合财力规模位居全国第三。2023年浙江省公共财政收入8601亿元，同增7%；政府性基金收入8363亿元，同降17%，近两年受地产下行影响，国有土地出让金收入下滑。2023年浙江省公共财政、政府性基金两本账合计收入16964亿元，规模居全国第三，仅次于江苏省和广东省。从财政自给率（支出/收入比）看，2023年浙江省财政自给率达77.2%，居全国第四，综合财政实力雄厚，充裕地方资金为基建投资提供重要支撑。 图表9：2023年各省市公共财政收入 图表10：2023年各省市政府性基金收入 图表11：2023年各省市综合财力及财政自给率对比 固投复合增速高于全国，2024年延续上年政策框架，持续扩大有效投资。近年来浙江全省固定资产投资维持较高强度，2015-2023年固投额复合增速达8.5%，高于全国整体（复合增速约5.3%），2023年全省固投额同比增长6.1%，较全国固投增速高出3个pct。2024年浙江发改委印发《2024年浙江省扩大有效投资政策的通知》，提出“稳住投资基本盘、用好投资政策工具箱”，确保2024年全省固定资产投资增长6%左右，同时要求发挥省重大建设项目带动支撑作用，集中全省力量推进扩大有效投资“千项万亿”工程重大项目，今年全省固投规模预计维持高位。 图表12：浙江省及全国固定资产投资增速对比 2.2.“千项万亿”工程推出，省内投资有望延续较快增长 “千项万亿”工程聚焦九大领域，累计投资额超7万亿。2023年1月浙江省印发《浙江省扩大有效投资“千项万亿”工程实施方案（2023—2027年）》，围绕先进制造业基地、科技创新强基、交通强省、清洁能源保供等九大领域，每年滚动谋划推进重大项目1000个以上，实现年投资1万亿元。从具体资金投向看，九大领域合计投资额7.2万亿，重点投向领域包括：1）交通强省：规划投资额超2万亿，其中公路/轨交/铁路/机场/内河水运/港口投资额分别为11324/4411/2900/993/763/431亿元。2）先进制造业：规划投资额1.7万亿，包括新一代信息技术（1774亿）、高端装备（2652亿）、绿色石化与新材料（4844亿）、数字化技术改造（5000亿）、现代消费与健康（508亿）及现代服务业（1894亿）。3）城市更新：规划投资额9553亿，分别投向市政设施（3599亿）、未来社区（2529亿）、城乡风貌整治（2500亿）等。其余投向包括农业农村、清洁能源保供、民生设施、科技创新强基等。 图表13：浙江省“千项万亿”工程投资投向 图表14：浙江省“千项万亿”工程交通强省领域投向 图表15：浙江省“千项万亿”工程先进制造业领域投向 “千项万亿”年均投资额超1.5万亿，有望拉动全省固投维持较快增长。2023年“千项万亿”工程1244个重大项目共完成投资12976亿元，2024年计划完成投资额1万亿元以上（第一批安排省重大建设项目1101个，年度计划投资10313亿元）。“千项万亿”工程累计投资额71624亿，对应2024-2027年均投资额15328亿，占2023年全省固定资产投资总额的31%，有望拉动全省投资额维持较快增长。 2.3.交通基建政策持续加码，综合交通投资预计保持高增 首批交通强国建设试点区，交通基建政策持续加码。2019年9月中共中央、国务院印发《交通强国建设纲要》，并于12月确定首批13个交通强国建设试点地区，浙江省作为试点地区之一，于2020年印发《浙江省推进高水平交通强省基础设施建设三年行动计划（2020—2022年）》，规划2020-2022年完成综合交通基础设施建设投资1万亿元，基本建成布局完善、结构合理、能力充分、衔接顺畅的综合立体交通网络；基本形成省域、市域和城区3个“1小时交通圈”。从实际投资完成情况看，2020-2023年浙江省分别实现交通投资额3720/3400/3426亿元，累计10546亿元，顺利完成规划目标。 2023年2月，浙江省召开交通强省建设工程推进会，规划未来5年（2023-2027）浙江将投资2.7万亿元，基本建成高水平交通强省，对比“千项万亿”的交通强省规划投资额高出约6179亿。2023年浙江省交通投资额已实现3734亿元，占未来5年规划投资额的14%，预计浙江省内交通投资将维持较高强度。 “十四五”省内交通投资规划额同比高增71%，2025年预计显著发力。根据《浙江省“十四五”综合交通运输规划》，“十四五”间浙江省将完成约2万亿综合交通投资，其中公路投资8800亿，同增69%（高速公路/普通公路同增109%/38%），轨交投资8600亿，同增72%（铁路/城市轨交分别同增208%/24%），高速公路、铁路投资较“ 十三五 ” 显著增长 。2021/2022/2023年全省综合交通投资额分别为3400/3426/3734亿元，2024年规划确保完成3500亿投资，假设2024年实际投资额与规划一致，则2025年仍需完成6080亿元投资额，占“十四五”规划额的30%，2025年省内综合交