公司深度报告：AIOT次新品显著放量，产品矩阵拓展布局新市场

投资要点： ➢公司目标市场规模扩大2.5倍，次新品放量增长，产品矩阵丰富不断延伸新市场。公司次新类的高性价比产品线ESP32-C3、ESP32-C2以及高性能产品线ESP32-S3处于高速增长期，2024年业绩快报显示收入增长约40%。同时，在原材料成本下降、新客户不断增加、前期毛利率较高的手持小型化设备放量、竞争格局改善多重因素加持下，公司盈利能力进一步提升，公司2024年毛利率水平保持40%以上。公司除了经典产品（8266、ESP32、S2）、次新品（C2、C3、S3），还布局新产品（C5、C6、H2、H4、P4），新产品在2025年有望逐步放量，同时，公司也将下游应用布局到消费电子、网络设备等细分市场，市场容量扩大至现有物联网设备的2.5倍。公司产品矩阵不断丰富，下游市场不断扩张，长期增长潜力十足。 ➢公司当前以WiFi与低功耗蓝牙等链接芯片为主，逐步布局“连接+处理”的产品方向，国产企业长期受益国产化提升与AIOT行业高增长的双重红利。AIOT即是人工智能与IoT物联网相结合产生的智联网，IoT Analytics数据显示，全球物联网设备连接数量由2018年的80亿增长至2025年的270亿，复合年均增长率约为19%。根据Fundamental BusinessInsights数据，2023年全球WiFi芯片市场规模约210亿美元，预计未来10年CAGR约为4.4%，到2023年达到345亿美元的总规模。根据TSR数据，2022年物联网下游占据全球WiFi芯片出货量的比例约为21%，全球WiFi市场份额主要被联发科、高通、瑞昱、博通、乐鑫等占据。根据蓝牙技术联盟数据，预计全球蓝牙设备出货量2024-2028年CAGR为8%；2023年全球蓝牙模块的规模约为746.39亿元，预计到2029年达到1569.89亿元，CAGR约为13%。全球蓝牙芯片市场龙头企业主要有Nordic（挪威）、Dialog（英国）、TI（美国）、ST（意大利）等海外企业，中国A股具备蓝牙芯片业务的企业有泰凌微、乐鑫科技等。长期来看，我国蓝牙芯片企业不仅具备较大的国产化空间，还享受行业由于智能家居、消费电子需求增长带来的规模增长红利。 ➢公司软硬件协同，B2D2B的开发者生态构筑核心竞争壁垒。乐鑫科技凭借完善的软硬件平台生态，在AIoT长尾市场中持续构建核心竞争力。软件方面，乐鑫科技提供完整丰富的AIoT解决方案，帮助客户快速实现产品智能化，缩短开发周期。其中，公司的云产品ESPRainMaker已形成一个完整的AIoT平台，集成芯片硬件、第三方语音助手、手机App和云后台等，实现了硬件、软件应用和云端一站式的产品服务战略，外加高活跃度开发者社区带来客户高粘性形成独特B2D2B商业模式。硬件方面，公司以“处理+连接”为方向，不断拓展WirelessSoC的技术边界，产品矩阵在高端产线向着更高算力、更强连接、支持AI的路径延伸，在中低端产线持续扩充更具性价比的解决方案。同时，乐鑫科技推动RISC-V自研内核生态发展，2020年后新品都采用RISC-V架构。随着新品上量节奏加快，规模效应不断增强，公司的成本优势或更加显著。 1.AI大模型风起云涌，半导体与光模块长期受益——半导体行业深度报告（十） ➢首次覆盖，给予“买入”评级。公司次新品、新品接续放量，同时切入更多细分市场，进一步打开业绩成长空间。毛利率提升超预期，经营杠杆显现，公司盈利能力显著提升。公司短期内不仅受益智能家居、智能穿戴等AIOT行业高速增长的红利，也受益自己产品矩阵不断丰富、内生竞争力不断增强的红利，短期内规模或迎来高增长。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为20.07/26.31/33.72亿元，年增率分别为40.07%/31.06%/28.18%；归母净利润分别为3.39/4.64/6.01亿元，年增率分别为148.58%/37.07%/29.53%，对应当前市值的PE分别为74.70/54.50/42.07倍，首次覆盖，我们给予“买入”评级。 ➢风险提示：下游需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；研发进展不及预期风险。 正文目录 1.公司概览：全球Wi-Fi MCU龙头企业.........................................6 1.1.公司简介：行业领先的AIoT解决方案平台.................................................61.2.股权架构：管理层技术背景深厚，股权激励彰显发展信心........................121.3.公司财务：2024业绩同比高增长,次新品显著放量..................................14 2. AIOT高速发展催生“连接+处理”芯片高增长...........................16 2.1. IOT产业随着AI渗透或高速发展...............................................................162.2.中国WiFi芯片长期受益国产化与高端产品升级........................................182.3.低功耗蓝牙与双模蓝牙芯片长期高速增长.................................................202.4. Matter协议构建统一连接标准，加速智能家居发展...................................24 3.从Wi-FiMCU拓展到AI类SoC，软硬协同筑建生态壁垒.........27 3.1.硬件：转用RISC-V架构，增强AI处理能力............................................273.2.软件：物联网解决方案丰富，提供一站式服务..........................................293.3.生态：开源生态丰富活跃，B2D2B助力平台效应释放..............................31 4.估值假设与投资建议.................................................................33 4.1.基本假设及业绩预测.................................................................................334.2.可比公司估值............................................................................................344.3.投资建议...................................................................................................34 5.风险提示...................................................................................35 图表目录 图1乐鑫科技发展历程.................................................................................................................6图2乐鑫科技产品战略.................................................................................................................7图3乐鑫科技产品线介绍..............................................................................................................8图4乐鑫科技产品下游应用分布...................................................................................................9图5乐鑫科技的产品主要为模组与芯片........................................................................................9图6乐鑫科技生产经营模式........................................................................................................10图7乐鑫科技在互联网平台关注指数上升..................................................................................11图8乐鑫科技的不同语言学习书籍高达200多本.......................................................................11图9M5Stack产品矩阵................................................................................................................12图10 2024Q3乐鑫科技的股权结构图.........................................................................................13图11乐鑫科技主要管理人员简介...............................................................................................13图12乐鑫科技历年营业收入与增速...........................................................................................14图13乐鑫科技历年归母净利润与增速........................................................................................14图14乐鑫科技历年四项费用率水平...........................................................................................15图15乐鑫科技历年毛利率水平..................................................................................................15图16公司各个季度的存货价值及周转天数................................................................................15图17物联网产业系统结构框架图...............................................................................................16图18 2018-2