线内1QFY25结果；AI独立产品年化收入到年底将翻倍

2025年3月14日 CMB国际全球市场股票研究公司更新 AdobeADBEUS 线内1QFY25结果；AI独立产品年化收入到年底将翻倍 Adobe发布了1QFY25财年财务报告：总营收在固定汇率下同比增长11， 目标价 PreviousTP 62900美元 US63450 达到571亿美元，非GAAP净收入同比增长9，达到222亿美元，均符合上下限预期。公司还重申了25财年的财务目标，并启动了2QFY25总营收指引为当前价格577582亿美元（同比增长910），这也符合预期。Adobe披露，截至1 QFY25结束时，以AI为首的独立和附加应用程序（例如AcrobatAI助手和Fi美国软件 434 43860美元 refly应用程序）的年度经常性收入超过125亿美元；预计到25财年结束时 ，该年度经常性收入将翻倍（约占总营收的1）。除了独立AI产品增量年度经常性收入外，AI还在推动Adobe核心产品更高用户采用率和升级销售 。我们根据32倍25财年非GAAP市盈率（之前为基于32倍25财年市盈率 的6345美元）略微下调了2527财年的盈利预测01，并将目标价格微调 至6290美元。维持买入评级。 人工智能应用推动了用户采用率和收入增长。数字媒体收入在2025年第 一季度同比增长11，达到423亿美元，数字媒体年度经常性收入（ARR ）在固定货币下同比增长13，达到1763亿美元，这一增长得益于Acrobat和Creative旗舰产品强劲增长。Acrobat和Reader中AI助手提升了用户体验并推动了额外采用，Acrobat和Reader在2025年第一季度月活跃用户数同比增长23。Creative产品中通用人工智能（GenAI）采用依 然强劲，PhotoshopLightroom的GenAI月活跃用户数占总月活跃用户数 蔡艺，CFA （852）39161739hesaiyicmbicomhk 魏涛LU，特许金融分析师 luwentaocmbicomh叶k涛，CFAfranktaocmbicomhk 乔安娜马 （852）37618838joannamacmbicomhk 股票数据 市值（亿美元） 平均3个月周转（百万美元） 1960542 15880 52周高低（美元） 5865540592 约3530，用户已使用Firefly创建了超过200亿个资产。2025年2月推出的AdobeFirefly视频模型也受到了客户良好欢迎，超过90付费Fir efly标准版和专业版用户生成了视频。数字体验收入在2025年第一季度同 总发行股票数（百万）4470 来源：FactSet 股权结构 比增长9，达到141亿美元，主要归因于对AdobeExperience平台和原生应用程序的强劲需求，订阅收入同比增长约50。 Vanguard集团贝莱德 来源：公司数据 股票表现 绝对 89 84 相关 客户导向的战略和创新以驱动长期增长。 1个月 4579 6个月 从2025年第一季度开始，Adobe公司将继续提供按客户群体划分收入细分情三个月 5863 183181 况，同时公司持续推动跨云服务和加速“一Adobe”交易。公司还将实施以客户来源：FactSet 为中心战略，创新和整合针对不同用户群体产品。在2025年第一季度，创12个月价格表现意与市场营销专业人士商业专业人士及消费者订阅收入分别同比增长1015 ，分别达到392亿美元153亿英镑。 加速股份回购。非GAAP运营利润率在1QFY25年基本稳定在475， 度同比增长，因为效率提升在很大程度上被研发和销售与市场投资所抵消。公司加速了其股票回购，从4QFY24年460万股增加到1QFY25年700万股（价值325亿美元，约占市值2）。在强劲现金流支持下，Adobe将继续审慎行事，并在管理层认为公司仍被低估的情况下增加股票回购。 来源：FactSet 盈利摘要YE01Dec FY23A FY24A FY25E FY26E 年度预测：FY27E 收入（百万美元） 19409 21505 23429 25435 27489 年同比增长率（） 102 108 89 86 81 调整后净利润（百万美元） 73770 82810 87871 95718 106199 每股收益（调整后）（美元） 1570 1812 1966 2226 2529 一致预期每股收益（美元） 1570 1812 2039 2300 2552 来源：公司数据、彭博社、CMBIGM估算 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露，更多来自彭博社的报告：响应CMBRGO或httpwwwcm1 bicomhk 商业预测更新及估值 美元十亿（USbn） FY25E 当前 FY26E 年度预测 ：FYF2Y72E5E 以前 FY26E 年度预测 ：FYF2Y72E5E 变化率 FY26E 年度预测 营业收入 234 254 275 235 256 277 04 06 09 毛利润 209 227 246 210 229 248 04 07 09 非GAAP运营利润 108 118 129 110 120 131 15 18 15 非GAAP净利润（NonGAAPNet8Pr8ofit） 96 106 89 97 107 09 11 11 非GAAP每股收益（美元） 204 228 253 206 231 256 09 11 11 毛利润 892 894 894 892 894 894 00ppt 00ppt 00ppt 非GAAP运营利润率 461 463 469 467 468 472 05ppt 06ppt 03ppt 非GAAP净利润率 375 376 386 377 378 387 02ppt 02ppt 01ppt 图1：Adobe：预测修订 来源：CMBIGM估计 美元十亿（USbn） FY25E CMBIGMFY26E 年度预测 ：FYF2Y72E5E 共识 FY26E 年度预测 ：FY2F7YE25E 百分比（） FY26E 年度预测 营业收入 234 254 275 235 259 283 03 17 28 毛利润 209 227 246 211 232 255 09 21 34 非GAAP运营利润 108 118 129 108 119 131 02 08 19 非GAAP净利润（NonGAAPNet8Pr8ofit） 96 106 89 98 107 10 22 09 非GAAP每股收益（美元） 204 228 253 204 230 255 02 09 09 毛利润 892 894 894 898 897 900 06ppt 03ppt 06ppt 图2：CMBIGM估计与共识对比 ：FY27E ：FY27E 非GAAP运营利润率 461463469461459465 01ppt 04ppt 04ppt 非GAAP净利润率 375 376 386 378 378 379 03ppt 02ppt 07ppt 来源：彭博社，CMBIGM估计 估值 我们基于2025E的32倍市盈率，将Adobe的估值定为2810亿美元（每股6290美元）。我们的目标市盈率低于行业平均水平（44倍），因为Adobe处于更成熟的企业阶段，其收入增长速度较慢。 市盈率估值（百万美元）FY25E 图3：Adobe：目标估值 非GAAP收益 8787 目标2025E市盈率320 目标股权估值 281188 每股估值（美元）6290 来源：公司数据，CMBIGM估算 图4：SaaS：估值比较 （LC） 2025E 2026E 2025E 2026E 2426E 客户关系管理（CustomerRelationshipManagement）Salesforce 客户关系管理（CRM28）4美6国 347 284 66 61 29 胡博斯特（HubSpot） HUBSUS6111 764 665 102 88 22 Five9 FIVN美国296 125 114 22 19 13 信息技术服务管理ServiceNow 现在美国8431 606 514 130 109 22 Atlassian 团队美国2264 789 646 112 94 30 安全CrowdStrike CRWDUS3468 NA 921 172 142 30 ZScaler ZS美国1978 655 641 111 92 27 福奈特 FTNT美国979 436 399 107 95 20 帕洛阿尔托网络 PANWUS1795 644 556 124 108 18 企业资源计划（EnterpriseResourcePlanning） 公司股票代码价格 市盈率（x）PSx 每股收益复合年增长率（ SAP SAP美国 2641 562 382 84 75 17 甲骨文 ORCL美国 1509 270 251 89 78 9 协作Twilio TWLO美国公司 1028 279 236 30 28 28 环中央 RNG美国 269 73 64 15 14 13 Zoom ZMUS 740 150 136 31 30 7 平均 438 415 85 74 来源：彭博，CMBIGM研究报告：截至2025年3月12日数据 财务概要损益表 2022A 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 2021年12月1日（百万美元）营业收入 17606 19409 21505 23429 25435 27489 销售成本 2165 2354 2358 2530 2704 2912 毛利润 15441 17055 19147 20899 22731 24577 运营费用 9343 10405 12406 12476 13545 14425 销售费用 4968 5351 5764 6280 6817 7285 管理费用 1219 1413 1529 1666 1808 1925 研究与开发费用 2987 3473 3944 4297 4665 4941 其他人 169 168 1169 234 254 275 运营利润 6098 6650 6741 8422 9186 10152 其他收入 22 262 359 234 254 275 净利息收入（支出） 112 113 169 117 127 137 税前利润 6008 6799 6931 8539 9313 10289 个人所得税 1252 1371 1371 1665 1816 2006 税后利润 4756 5428 5560 6874 7497 8283 净利润 4756 5428 5560 6874 7497 8283 调整后净利润 6457 7377 8281 8787 9572 10620 资产负债表 2022A 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 2021年12月1日（百万美元）流动资产 8996 11084 11232 15593 20553 26494 现金及现金等价物 4236 7141 7613 11806 16604 22391 应收账款 2065 2224 2072 2167 2259 2343 提前还款 835 1018 1274 1346 1418 1486 其他流动资产 1860 701 273 273 273 273 非流动资产 18169 18695 18998 19257 19533 19824 固定资产 1908 2030 1936 2195 2471 2762 使用权资产 407 358 281 281 281 281 递延所得税 777 1191 1657 1657 1657 1657 无形资产 1449 1088 782 782 782 782 商誉 12787 12805 12788 12788 12788 12788 其他非流动资产 841 1223 1554