出口高增、行稳致远，成长与防守兼具

宇通客车作为大中型客车连续21年国内销量第一的企业，2024年预计实现归母净利润40.45亿元，同比增长122.50%。公司大中客销量及出口量稳定提升，新能源销量及出口量高速增长。2024年公司大中客销量4.03万辆，同比增长26.97%；其中新能源销量1.38万辆，同比增长93.26%；客车出口1.40万辆，同比增长37.73%；其中新能源出口2700辆，同比增长84.55%。公司出口单车价值量和毛利基本为内销的2倍。内销旅游车需求高增、公交车有望企稳。旅游用车需求是国内大中型座位客车销量的主要拉动力量，公交客车处于周期复苏启动阶段，补贴政策推动市场活力释放。新能源产品攻入欧洲，未来3-5年仍然是客车出海重要窗口期。海外客车市场处于恢复性增长阶段，前期积压的市场需求大量释放，市场回暖明显。客车出海在欠发达地区持续突破、依靠新能源产品进入欧洲高端市场。公司单车折摊快速下降，24H1为1.71万元。固定资产及在建工程资本开支减少，折摊有望继续降低驱动利润率提升。期间费用率从2022年高点后持续降低，单车费用保持稳定，公司费用管控优秀。预计公司2024-2026年分别实现归母净利润为40.30/46.64/52.87亿元，同比分别+121.79%、+15.74%、+13.35%，对应2025年3月13日收盘价的PE分别为14.10X、12.18X、10.75X。首次覆盖，给予“买入”评级。主要风险包括公交市场需求不足风险，行业整体竞争加速恶化风险，地缘政治紧张局势持续风险。