拟扩4万吨锂盐产能，向锂业巨头迈进

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 雅化集团（002497） 证券研究报告 2017年11月21日 投资评级 行业 化工/化学制品 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 13.96元 目标价格 25元 上次目标价 25元 基本数据 A股总股本(百万股) 960.00 流通A股股本(百万股) 814.81 A股总市值(百万元) 13,401.60 流通A股市值(百万元) 11,374.69 每股净资产(元) 2.62 资产负债率(%) 32.55 一年内最高/最低(元) 22.61/6.06 作者 杨诚笑 分析师 SAC执业证书编号：S1110517020002 yangchengxiao@tfzq.com 孙亮 分析师 SAC执业证书编号：S1110516110003 sunliang@tfzq.com 田源 分析师 SAC执业证书编号：S1110517030003 tianyuan@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《雅化集团-季报点评:锂盐业务整理完成 放量储备充分》 2017-10-27 2 《雅化集团-公司深度研究:做个有资源的锂巨头》 2017-09-13 3 《雅化集团-公司点评:开启澳洲锂资源的新篇章》 2017-08-30 股价走势 拟扩4万吨锂盐产能 向锂业巨头迈进 公司发布扩产公告：公司拟新建碳酸锂（氢氧化锂）产能4万吨，一期公司将以自有资金投资5-6亿元新建2万吨碳酸锂（氢氧化锂）生产线于17年全面启动建设，二期2万吨生产线将结合市场需求择机实施。 一期扩产完成后公司将拥有3.8万吨锂盐产能：按照公司的建设规划，一期扩产2万吨碳酸锂（氢氧化锂）将于17年全面开设建设，预计18年内完成第一条1万吨生产线试生产，19年完成另一条1万吨生产线试生产。目前公司拥有兴晟锂业（全资）6000吨氢氧化锂产能，和国理锂盐（持股56.26%）5000吨氢氧化锂和7000吨碳酸锂产能，合计产能1.8万吨（权益产能1.28万吨）。一期扩产完成后公司将拥有锂盐产能3.8万吨（权益产能3.28万吨），约折合16年全球锂供给的19%。 一期2万吨产线有望带来8亿元以上的净利润。按照公司保守测算（锂盐价格12万元/吨）一期项目满产后将新增营业收入25亿元以上，新增净利润4亿元以上。参考生意社报价，目前电池级碳酸锂报价在16.5-18万元/吨，按照目前锂精矿1000美元/吨的价格测算，单吨的净利在4亿元以上（天齐单吨净利约7万元/吨，赣锋单吨净利约5万元/吨）。一期2万吨产能有望给公司带来8亿元以上净利。两期4万吨全部达产后，按照目前价格测算，净利有望达到16亿元以上。 公司产能增速较快。目前锂盐企业产能，天齐3.4万吨，赣锋3.92万吨，雅化1.8万吨；目前规划的扩产完成后，天齐10.2万吨，赣锋7.67万吨，雅化5.8万吨。公司是三家大型锂盐公司中产能增速快的。 多元化的原料供应。公司与银河资源于2016年达成长期战略合作共识；银河资源拥有的MT Cattlin 是17年全球主要放量的锂资源项目之一。公司与川能投已经完成对国理中小股东的股权收购，按照2016年《金川县李家沟锂辉石矿采矿权评估报告书》，达产后国理拥有的李家沟矿有望年产锂精矿15.29万吨（13.29万吨6%的锂精矿和2万吨7%的低铁锂精矿）折合碳酸锂约2万吨。公司认购了澳大利亚CORE公司200。4万澳元的股权，并获得CORE锂产品的优先认购权。但按照公司二期扩产建设完成后的5.8万吨产能来看，目前资源供给可能无法满足生产需要，合理推测公司后续可能会增加自有矿的供应或者加大采购范围。 盈利预测与评级：我们测算，公司17-19年的EPS分别为0.25元，0.75元和1.35元，对应20日收盘价13.96元，公司的动态P/E分别为56倍，19倍和10倍。公司锂盐扩产速度较快，拥有多元化资源保障，业绩有望随着产能产量的提升而不断增长，维持公司“买入”评级。 风险提示：锂盐价格下跌的风险，新能源汽车产销量不达预期的风险，扩产进度低于预期的风险。 财务数据和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 1,343.35 1,579.43 1,979.03 3,766.09 5,622.78 增长率(%) (7.67) 17.57 25.30 90.30 49.30 EBITDA(百万元) 230.06 274.72 374.80 947.93 1,641.10 净利润(百万元) 118.53 133.81 237.27 719.87 1,294.58 增长率(%) (47.89) 12.89 77.31 203.39 79.84 EPS(元/股) 0.12 0.14 0.25 0.75 1.35 市盈率(P/E) 113.06 100.15 56.48 18.62 10.35 市净率(P/B) 6.06 5.61 5.61 4.75 3.68 市销率(P/S) 9.98 8.49 6.77 3.56 2.38 EV/EBITDA 36.86 22.98 35.43 14.23 7.72 资料来源：wind，天风证券研究所 -17%15%47%79%111%143%175%207%2016-112017-032017-07雅化集团 化学制品 中小板指 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 利润表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 货币资金 131.73 126.77 158.32 301.29 613.82 营业收入 1,343.35 1,579.43 1,979.03 3,766.09 5,622.78 应收账款 295.60 313.95 366.95 823.01 953.60 营业成本 796.89 919.09 1,192.76 2,309.74 3,369.17 预付账款 17.85 74.06 31.54 164.73 142.43 营业税金及附加 14.17 16.47 15.83 36.37 52.64 存货 101.97 208.32 176.53 575.26 513.72 营业费用 83.91 72.67 102.91 169.47 224.91 其他 333.13 189.20 264.06 464.42 433.54 管理费用 291.78 284.97 286.96 301.29 337.37 流动资产合计 880.28 912.30 997.40 2,328.71 2,657.11 财务费用 17.60 10.49 18.00 16.50 16.00 长期股权投资 382.44 436.42 436.42 436.42 436.42 资产减值损失 46.95 128.61 100.00 100.00 100.00 固定资产 535.64 527.93 592.28 645.77 679.76 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 118.77 179.81 143.89 134.33 110.60 投资净收益 70.80 43.12 48.92 48.92 48.92 无形资产 329.67 345.95 332.21 318.47 304.73 其他 (141.59) (86.24) (97.83) (97.83) (97.83) 其他 646.51 837.72 795.77 800.41 807.34 营业利润 162.84 190.24 311.48 881.63 1,571.61 非流动资产合计 2,013.03 2,327.84 2,300.57 2,335.40 2,338.85 营业外收入 7.29 9.93 9.67 8.96 9.52 资产总计 2,893.31 3,240.14 3,297.97 4,664.12 4,995.96 营业外支出 5.39 6.35 5.00 5.58 5.64 短期借款 135.07 16.06 165.43 501.40 0.00 利润总额 164.74 193.83 316.15 885.01 1,575.49 应付账款 166.28 252.08 278.62 763.49 754.10 所得税 36.94 46.10 66.39 150.45 267.83 其他 146.14 287.64 198.78 284.17 303.49 净利润 127.80 147.72 249.76 734.56 1,307.66 流动负债合计 447.48 555.78 642.83 1,549.06 1,057.59 少数股东损益 9.27 13.91 12.49 14.69 13.08 长期借款 0.00 25.00 0.00 7.50 0.00 归属于母公司净利润 118.53 133.81 237.27 719.87 1,294.58 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股收益（元） 0.12 0.14 0.25 0.75 1.35 其他 51.66 70.06 53.02 58.25 60.45 非流动负债合计 51.66 95.06 53.02 65.75 60.45 负债合计 499.15 650.84 695.85 1,614.80 1,118.04 主要财务比率 2015 2016 2017E 2018E 2019E 少数股东权益 183.49 199.89 211.76 226.20 238.99 成长能力 股本 960.00 960.00 960.00 960.00 960.00 营业收入 -7.67% 17.57% 25.30% 90.30% 49.30% 资本公积 364.83 378.47 378.47 378.47 378.47 营业利润 -46.41% 16.83% 63.73% 183.04% 78.26% 留存收益 1,186.71 1,276.58 1,430.36 1,863.11 2,678.94 归属于母公司净利润 -47.89% 12.89% 77.31% 203.39% 79.84% 其他 (300.87) (225.65) (378.47) (378.47) (378.47) 获利能力 股东权益合计 2,394.17 2,589.30 2,602.11 3,049.31 3,877.93 毛利率 40.68% 41.81% 39.73% 38.67% 40.08% 负债和股东权益总计 2,893.31 3,240.14 3,297.97 4,664.12 4,995.96 净利率 8.82% 8.47% 11.99% 19.11% 23.02% ROE 5.36% 5.60% 9.93% 25.50% 35.58% ROIC 6.14% 6.65% 12.29% 32.86% 45.29% 现金流量表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 偿债能力 净利润 127.80 147.72 237.27 719.87 1,294.58 资产负债率 17.25% 20.09% 21.10% 34.62% 22.38% 折旧摊销 50.42 75.87 45.32 49.80 53.48 净负债率 5.25% 8.97% 18.56% 12.10% 20.72% 财务费用 9.22 10.36 18.00 16.50 16.00 流动比率 1.97 1.6