债市跟踪：月末理财规模下降3900+亿

评级及分析师信息 本周（2月24-28日）理财规模环比降3941亿元至30.37万亿元，降幅超过往年同期。月末理财资金通常回流，2022年以来2月最后一周理财规模降幅，多分布在1200-1900亿区间。而近期理财可能受到负债端赎回压力的影响，导致回流压力增加。截至2月28日，短债和中长债理财代表产品回撤幅度分别达0.08%、0.03%，接近2023年9月小型赎回潮（短债、中长债理财产品最大回撤分别为0.09%、0.03%）。 分析师：肖金川邮箱：xiaojc@hx168.com.cnSAC NO：S1120524030004 ►赎回风险可控，关注3月初净值表现 联系人：刘谊邮箱：liuyi8@hx168.com.cn 理财产品净值回撤幅度增大，负收益率持续攀升。2月24-28日滚动近一周产品区间负收益率占比进一步冲高，由前一周的29.20%升至31.05%。与2023年以来的三轮赎回风波相比，2023年9月、2024年8月、2024年9月末10月初的近1周负收益率分别为53.5%、29.07%、32.57%，本轮单周负收益率占比已经接近。 不过理财尚未在二级市场上减持资产，当前赎回风险还可控。本周（2月24-28日）理财整体维持净买入，仅小幅减持存单，单日卖出量均在40亿元以下。且结合第三方申赎数据，周三之后债基转为净申购。综合来看，尽管理财负债端存在赎回压力，但目前整体风险仍在可控范围内。 ►资金面出现修复信号，银行间杠杆率持续回升 2月24-28日，资金面整体维持紧平衡，不过日内偶尔出现“上午紧、下午松”的情况。与此同时，2月以来，银行资金供给首次出现回升。在此背景下，银 行间杠杆率整体呈稳步上升的态势，从周一的106.33%升至周四的106.46%，跨月前一天小幅回落至106.45%。 交易所杠杆率则维持高位震荡，截至2月28日，为123.87%。整体来看，银行间资金供给量虽有所恢复，但依然位于历史较低水平，交 易所杠杆率持续高企，处于2018年以来89.6%分位数。 ►基金逐步调降长久期仓位，利率类中长债基久期进一步压缩 本周（2月24-28日），利率类中长债基久期由前一周的4.24年进一步压缩至3.94年，位于24年以来的82.6%分位数。不过，信用类中长债基久期中枢略有回升，由前一周的2.01年拉伸至2.02年，位于24年以来的77.9%分位数。 短债及中短债基金久期中枢有所分化，其中短债基金久期中枢由前一周的0.77年压缩至0.76年；而中短债基金久期中枢则由1.35年小幅拉伸至1.36年。 风险提示 货币政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化。财政政策出现超预期调整。 正文目录 1.月末理财面临赎回，规模下降约3900亿........................................................................................................31.1理财规模：环比连续两周下降......................................................................................................................31.2理财风险：赎回风险可控，关注3月初净值表现...........................................................................................42.杠杆率：银行间杠杆率回升...........................................................................................................................63.利率类中长债基久期中枢持续压缩.................................................................................................................84.置换债发行进度过半....................................................................................................................................105.风险提示....................................................................................................................................................12 图表目录 图1：本周（2月24-28日）理财规模环比降3941亿元至30.37万亿元，降幅远超季节性水平...........................3图2：理财净值尚未企稳，短债和中长债理财代表产品回撤幅度分别达0.08%、0.03%.......................................4图3：近1周理财产品业绩负收益率占比（%）................................................................................................5图4：近3月理财产品业绩负收益率占比（%）................................................................................................5图5：理财破净率冲高，全部产品破净率由前一周的1.3%升至2.2%..................................................................5图6：产品业绩不达标率也在上升，全部理财业绩不达标率环比升2.8pct至20.7%.............................................6图7：银行间质押式回购成交总量与R001成交量占比（更新至2025年2月28日）..........................................6图8：银行间债券市场杠杆率（更新至2025年2月28日）..............................................................................7图9：交易所债券市场杠杆率（更新至2025年2月28日）..............................................................................8图10：利率债基：剔除摊余、持有期及定开型后的久期中位数压缩至3.94年（更新至2025年2月28日）........9图11：信用债基：剔除摊余、持有期及定开型后的久期中位数小幅拉伸至2.02年（更新至2025年2月28日）..9图12：短债基金及中短债基金久期中位数分别为0.76、1.36年（更新至2025年2月28日）...........................10图13：2019年以来国债净发行规模（亿元）..................................................................................................11图14：2019年以来地方债净发行规模（亿元）...............................................................................................12图15：2019年以来政金债净发行规模（亿元）...............................................................................................12 1.月末理财面临赎回，规模下降约3900亿 1.1理财规模：环比连续两周下降 由于各家机构披露的时间存在差异，当周的理财规模仅反映了部分机构的变动情况，数据或不完整和滞后，前一周的规模变动相对更准确，当周相对准确的数据，可能需要等到下周三更新。 债市调整，理财规模转降。2月17-23日，资金面整体偏紧，信用债收益率全线上行。受此影响，理财产品净值出现回撤，存续规模环比缩减439亿元至30.76万亿元。细分产品类型，规模缩量主要在申赎灵活的日开型产品上，存续规模环 比下降1049亿元（其中，现管类产品降661亿元）。 本周（2月24-28日）理财规模环比降3941亿元至30.37万亿元，降幅超过往年同期。月末理财资金通常回流，2022年以来2月最后一周理财规模降幅，多分布在1200-1900亿区间。而近期理财可能受到负债端赎回压力的影响，导致回流压力增加。本周（2月24-28日）资金面压力延续，信用债继续调整，理财产品净值进一步回撤，或导致赎回情绪发酵。截至2月28日，短债和中长债理财代表产品回撤幅度分别达0.08%、0.03%，接近2023年9月小型赎回潮（短债、中长债理财产品最大回撤分别为0.09%、0.03%）。 拆分来看，本周短久期理财产品集中承压，日开型产品降2087亿元（其中，现管类降920亿元），最小持有期型环比降1088亿元。 资料来源：银行业理财登记中心，普益标准，华西证券研究所注1：时间截至2025年2月28日注2：投资性质分类中，部分难以区分投资类型的产品未列示。 资料来源：普益标准，华西证券研究所 1.2理财风险：赎回风险可控，关注3月初净值表现 理财破净率和业绩不达标指标易受产品过往业绩的影响，2024年以来波动水平相对不大，同过往几轮赎回潮可比性不高，我们更加关注理财区间负收益率表现。 理财产品净值回撤幅度增大，负收益率持续攀升。2月24-28日滚动近一周产品区间负收益率占比进一步冲高，由前一周的29.20%升至31.05%。与2023年以来的三轮赎回风波相比，2023年9月、2024年8月、2024年9月末10月初的近1周负收益率分别为53.5%、29.07%、32.57%，本轮单周负收益率占比已经接近。不过，拉长期限来看，近三个月产品区间负收益率仍维持稳定，小幅降0.11pct至0.39%。 不过理财尚未在二级市场上减持资产，当前赎回风险还可控。本周（2月24-28日）理财整体维持净买入，仅小幅减持存单，单日卖出量均在40亿元以下。且结合第三方申赎数据，周三之后债基转为净申购。综合来看，尽管理财负债端存在赎回压力，但目前整体风险仍在可控范围内。继续关注3月初短端信用品种修复情况以及理财产品净值表现。 资料来源：普益标准，华西证券研究所 资料来源：普益标准，华西证券研究所 理财破净率冲高，全部产品破净率由前一周的1.3%升至2.2%。2023年以来三轮赎回风波（2023年9月、2024年8月、2024年9月末10月初），破净水平最高分别为5.5%、3.1%、4.6%，当前还处低位。细分来看，本周各机构破净率均有所抬升，国有行、城农商行、股份行理财子分别较前一周升1.2、0.8、0.7pct，分别至2.9%、2.5%、1.8%。 产品业绩不达标率也在上升，全部理财业绩不达标率环比升2.8pct至20.7%。拆分各机构观察，股份行升幅最高，环比升3.0pct至18.9%，其次是国有行、城农商行理财子，分别较前一周升2.8pct、2.3pct，分别至2