中国经济：较低的消费者物价指数支持政策宽松

较低的消费者价格指数支持政策放宽。 刘弗兰克(852) 3761 8957 frankliu@cmbi.com.hk 2月份消费者价格指数（CPI）因人民币汇率错配和仍显疲软的国内需求而降至负值。1月到2月，CPI和核心CPI的月度复合增长率（MoM CAGR）落后于历史季节性，因为食品、服务业和商品价格保持低迷。生产价格指数（PPI）继续环比下跌，受能源和钢铁金属价格下滑影响，而最终消费商品的增长依然缓慢。预计2025年的通货再膨胀可能比预期温和，鉴于就业和居民收入疲软，以及特朗普对中国加征关税的不利影响。我们预计到2024年，中国的CPI和PPI将从0.2%和-2.2%恢复到2025年的0.6%和-0.3%。展望未来，随着特朗普关税负面影响可能释放以及国内政策刺激效应逐渐减弱，中国人民银行可能会在2025年第二季度降低存款准备金率（RRR）并在下半年降低贷款市场报价利率（LPRs）。我们预计今年可能会降息50个基点，并将贷款市场报价利率下压20个基点。 叶滨南，博士(852) 3761 8967yebingnan@cmbi.com.hk 消费者物价指数因人民币汇率错配而转为负值，但仍反映了较弱的季节性模式。中国2月份的消费者价格指数（CPI）同比增速从1月份的0.5%下降至-0.7%，低于市场预期的-0.4%。国家统计局数据显示，经调整人民币汇率影响后，2月份CPI同比增长率为0.1%。从环比角度来看，2月份CPI从1月份的0.7%降至-0.2%，而1-2月份的CPI月均复合增长率（MoM CAGR）为0.25%，低于前几个月的0.8%。在1-2月份，食品价格同比增长率为0.4%，低于历史季节性增速的2.6%，主要受猪肉、蔬菜和粮食价格下跌拖累。由于繁殖母猪和活猪的库存保持较高水平，猪肉价格可能继续保持低迷。另一方面，1-2月份的车辆燃料价格同比增长率为1.9%，但预计随着原油价格的下跌，增长将有所减缓。高频数据显示，农产品和蔬菜价格以及猪肉和汽油的批发价格持续下降，可能导致3月份的CPI保持低位。 预测数据来自2025年2月来源：Wind，CMBIGM 核心消费者价格指数(CPI)自Covid以来首次降至负值区间。核心通胀率从1月的0.6%下降至2月的-0.1%，这是自2021年1月以来的首次。其月度增长率从1月的0.5%下降至2月的-0.2%。1-2月的月度复合年增长率（CAGR）也较弱，为0.15%，低于历史趋势的0.24%。服务价格月度下降0.5%，旅游、娱乐和休闲活动价格回落。总体而言，服务价格仍较弱，其在1-2月的表现为0.2%的增长，而历史水平为0.46%。电信设备和汽车的表现不及历史季节性趋势，其CAGR分别为-0.4%和-0.1%。而家用电器、鞋类和服装的表现优于预期，其CAGR分别为0.3%、-0.1%和-0.25%。总体而言，商品价格的0.3% CAGR弱于历史趋势的1%，这表明如果没有以旧换新方案，国内需求仍将低迷。 PPI持续下降，受能源价格下跌拖累。与去年同期相比，PPI的年同比下降从1月的-2.3%缩窄至2月的-2.2%，低于市场预期的-2.06%。2月份的环比增长较1月的-0.2%下降了0.1%。对于采矿行业，包括煤炭和油气开采的能源PPI在2月份进一步下降至-12.5%和-3.3%的年同比下降，较1月的-10.1%和-1.3%有所下降。由于建筑工地复工率较去年较弱，黑色金属价格保持在-10.6%的低水平，而由于其在高科技制造业中的应用，非黑色金属价格保持在9.5%的强劲水平。最终消费品保持低迷，服装和耐用消费品分别实现了-0.2%和0%的环比增长，而日用品则上涨了0.1%。我们预计，由于去年基数效应和全球商品价格的回升，PPI的下降幅度将适度缩窄。然而，外部需求减弱和全球贸易的拖累可能持续存在。 2025年的再通胀可能比预期温和。住房及耐用消费品销售自2024年下半年以来持续改善，预计在接下来的几个月内，随着DeepSeek的成功和股市的复苏可能增强消费者信心，消费者需求将有所恢复。然而，由于就业和居民收入疲软，以及特朗普关税上涨对CPI和PPI的下行压力，再通胀可能比预期温和。展望未来，随着特朗普关税的负面影响可能释放以及国内政策的刺激效应可能减弱，中国人民银行可能在2025年第二季度降低存款准备金率（RRR），并在2025年下半年降低贷款市场报价利率（LPRs）。我们预计今年将额外降低存款准备金率50个基点和贷款市场报价利率20个基点。 来源：万得，中金公司 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：万得，中金公司 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM估计 来源：彭博社，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：彭博社，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：彭博社，CMBIGM 来源：彭博社，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：彭博社，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 披露与免责声明 分析师认证 本研究报告内容的主要负责人，无论整体还是部分，认证如下：就本报告涉及的证券或发行人而言：(1) 所表达的所有观点准确反映了其个人对该证券或发行人的看法；(2) 其报酬的任何部分均未曾、目前或将来不会直接或间接地与该分析师在本报告中表达的具体观点相关。 此外，分析师确认，分析师及其（根据香港证券及期货事务监察委员会发布的《操守守则》定义的）关联方（1）在本研究报告发布之日前30个日历日内未参与或交易本报告覆盖的股票；（2）在本报告发布日后3个营业日内不会参与或交易本报告覆盖的股票；（3）不担任本报告覆盖的任何香港上市公司的职员；（4）对本报告覆盖的任何香港上市公司没有任何财务利益。 CMBIGM 评级买入持有 卖出 未评级 : 股票未来12个月预期回报率超过15% : 股票未来12个月预期回报率为+15%至-10% : 股票未来12个月预期亏损超过10% : CMBIGM未对股票进行评级 超越预期市场表现行业预计在未来12个月内超越相关广泛市场基准表现：行业预计在未来12个月内与相关广泛市场基准表现一致表现不佳行业预计在接下来的12个月内表现将低于相关的广义市场基准指数。 中国银行国际全球市场有限公司 地址: 45/F, Champion Tower, 3 Garden Road, Hong Kong, Tel: (852) 3900 0888 Fax: (852) 3900 0800CMB International Global Markets Limited （“CMBIGM”）是CMB International Capital Corporation Limited（中国招商银行的独资子公司）的全资子公司。 重要披露 在交易任何证券时都存在风险。本报告中的信息可能不适合所有投资者的目的。CMBIGM不提供个性化投资建议。本报告的编制未考虑个别投资者的投资目标、财务状况或特殊需求。过去的业绩并不预示未来的表现，实际事件可能与报告中所述的内容有实质性差异。任何投资的估值和回报均不确定，且无保证，可能因依赖基础资产或其他市场因素的变动而波动。CMBIGM建议投资者应独立评估特定的投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问以做出自己的投资决策。本报告或其中包含的任何信息均由CMBIGM编制，仅用于向CMBIGM的客户提供信息。 或其附属机构。本报告不构成，也不应被视为购买或出售任何证券或证券利益，或进入任何交易的要约或招揽。CMBIGM及其任何附属机构、股东、代理人、顾问、董事、高管或员工不对依赖本报告中包含的信息而产生的任何损失、损害或费用承担任何责任，无论直接还是间接。任何使用本报告中包含信息的人均完全自行承担风险。 本报告中的信息和内容基于对认为公开和可靠的信息的分析和解读。CMBIGM在其能力范围内已竭尽所能确保，但不对准确性、完整性、及时性或正确性作出保证。CMBIGM提供的信息、建议和预测以“现状”为基础。信息和内容可能随时更改，恕不另行通知。CMBIGM可能会发布其他具有信息和/或与本报告不同结论的出版物。这些出版物在编制时反映不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能做出与报告中建议或观点不一致的投资决定或采取专有立场。CMBIGM可能为自己和/或他人持有提及在此报告中的公司的证券头寸，或作为做市商或作为主交易方进行交易。 代表其客户不时行事。投资者应假定CMBIGM或寻求与报告中提到的公司建立投资银行业务或其他业务关系。因此，收件人应意识到CMBIGM可能存在利益冲突，这可能会影响本报告的客观性，且CMBIGM对此不承担任何责任。本报告仅限预期收件人使用，未经CMBIGM事先书面同意，本出版物不得全部或部分复制、印刷、销售、重新分发或以任何目的出版。如需有关推荐证券的更多信息，可随时索取。 关于此文件在英国的接收者本报告仅提供给符合2000年金融服务与市场法案（金融推广）命令第19(5)条或（II）符合命令第49(2)条（a）至（d）条（“高净值公司、非公司社团等”）的 个人，并且未经CMBIGM事先书面同意，不得提供给任何其他个人。 此文件之收件人为美国地区CMBIGM并非美国注册的经纪商-交易商。因此，CMBIGM不受美国关于研究报告编制和研究分析师独立性的规定的约束。负责本研究报告内容的主要研究分 析师未在金融业监管局（“FINRA”）注册或取得研究分析师资格。分析师不受FINRA规则下旨在确保分析师不受可能影响研究报告可靠性的潜在利益冲突所适用的限制。本报告仅限于在美国向“主要的美国机构投资者”（根据美国1934年证券交易法案修正案第15a-6规则定义）分发。本报告不得提供给美国的其他任何人。接收并接受本报告的任何主要美国机构投资者代表并同意，它将不会向任何其他人员分发或提供本报告。任何希望根据本报告中提供的信息进行证券买卖交易的美国接收者，应仅通过美国注册的经纪商-交易商进行。 对于新加坡的文档接收者本报告由新加坡CMBI（新加坡）私人有限公司（CMBISG）（公司注册编号：201731928D）在新加坡分发，CMBISG是一家根据新加坡《金融顾问法》（ 第110章）定义的豁免金融顾问，并受新加坡金融管理局的监管。CMBISG可根据《金融顾问条例》第32C条的规定，分发其各自外国实体、关联机构或其他外国研究机构生产的报告。当报告在新加坡分发给不是根据新加坡《证券及期货法》（第289章）定义的认可投资者、专家投资者或机构投资者的人士时，CMBISG仅在法律要求范围内对报告内容的此类人士承担法律责任。新加坡收件人如需咨询与报告相关的事项，请致电CMBISG +65 6350 4400。