极地黄金锑产量将再次缺失，锑价上涨基础继续夯实

事件描述 极地黄金锑产量1.27万吨，同比大幅下降1.44万吨/-53%。3月5日晚，极地黄金披露2024年报，公司全年浮选锑精矿产量含锑1.27万吨，主 因富锑矿开采量减少所致，下半年产量降幅更为明显。其中，24H1产量0. 8 6万吨/24H2产量0.41万吨，浮选精矿锑含量分别为14.3%/15.3%。 分析师黄梓钊登记编码：S0950523120001：：021-61102510：huangzizhao@wkzq.com.cn 事件点评 富锑矿采区开采完毕，锑产量大幅下降。Olimpiada矿是公司唯一含锑的黄金矿山，其中Vostochny采区第四阶段属于富锑矿段，2024年开采完 毕导致Olimpiada浮选精矿产量下降。根据公司公告，24H2加强Vostochny采区第五阶段开采剥离工作，所以采剥比大幅抬升。 矿端库存和浮选精矿产品库存均大幅消耗。1）24H2明显矿石处理量高于矿石开采量，说明公司消耗前期积累库存；2）根据公司公告，24H2黄 金销量提高，主要销售了之前积累的含锑浮选矿，作为黄金成本抵扣，黄金成 本环比下降16%达到355美元/盎司（24H1锑抵扣6美元/盎司，24H2锑 抵扣65美元/盎司）；3）公司关于浮选矿锑银库存的数据大幅下降，2023年 底库存货值2,200万美元，2024年底降至1百万美元。 资料来源：Wind，聚源 《刚果金钴出口熔断，供应集中金属品种的潜在危机》(2025/3/3)《《铜产业高质量发展实施方案（2025-2027）》有哪些新看点？》(2025/2/17)《有色金属脉动跟踪：再通胀预期升温，金属价格普遍走强》(2025/1/20)《特朗普2.0铜金价格前瞻——基于特朗普1.0的复盘》(2025/1/20)《低轨卫星结构拆解：单一价值量最大的组件在哪里？》(2025/1/16)《有色金属脉动跟踪：复盘全球央行购金，趋势仍将持续》(2025/1/8)《有色金属脉动跟踪：有色金属脉动跟踪：降息 预 期 降 温， 美元走强压制金属价格》(2025/1/8)《镍钴系列报告·开篇：周期谷底探寻，镍成本支撑何在？》(2025/1/2) 2025年极地黄金锑产量将再下降，影响或达到万吨。根据公司对2025年黄金生产成本的指导的描述，2025年Olimpiada的含锑浮选精矿销售量 会大幅下降（原文：Absence of lower-cost flotation concentrate from Olimpiadainthe total volume of gold sold and a decrease in by-product credit on the backof completion of mining of antimony-containing ore），我们预计产量下降达到万吨级别。 结论：国内冶炼厂掌握着金锑分离冶炼技术，而极地黄金金锑矿是国内 主要来源之一，在当前内外价差持续拉大，进口原料不足的背景下，极地黄 金减产无疑将加剧国内原料紧张的局面，内盘锑价上涨基础再夯实。 风险提示：1）矿端供应超预期；2）锑价上涨导致下游需求不及预期 极地黄金富锑矿段开采完毕，产量大幅下降 极地黄金锑产量1.27万吨，同比大幅下降1.44万吨/-53%。3月5日晚，极地黄金披露20 24年报，公司全年浮选锑精矿产量含锑1.27万吨，主因富锑矿开采量减少所致，下半年 产量降幅更为明显。其中，24H1产量0. 86万吨/24H2产量0. 41万吨，浮选精矿锑含量 分别为14.3%/15.3%。 富锑矿采区开采完毕，锑产量大幅下降。Olimpiada矿是公司唯一含锑的黄金矿山，其中Vostochny采区第四阶段属于富锑矿段，2024年开采完毕导致Olimpiada浮 选精矿产量下降。根据公司公告，24H2加强Vostochny采区第五阶段开采剥离工作， 所以采剥比大幅抬升。 矿端库存和浮选精矿产品库存均大幅消耗。1）24H2明显矿石处理量高于矿石开采量，说明公司消耗前期积累库存；2）根据公司公告，24H2黄金销量提高，主要销售 了之前积累的含锑浮选矿，作为黄金成本抵扣，黄金成本环比下降16%达到355美元/盎司（24H1锑抵扣6美元/盎司，24H2锑抵扣65美元/盎司）；3）公司关于浮选矿 锑银库存的数据大幅下降，2023年底库存货值2,200万美元，2024年底降至1百万美元。 资料来源：公司公告,五矿证券研究所 资料来源：公司公告,五矿证券研究所 2025年指引再下降，锑价上涨基础再夯实 2025年极地黄金锑产量或将缺席。根据公司对2025年黄金生产成本的指导，预计2 02 5年黄金生产成本525-575美元/盎司，同比2024年383美元/盎司有较大增长，主要原 因在于Olimpiada Vostochny矿区第四阶段开采结束，贡献的低成本 黄金占比 下降； 另 外 还 有Olimpiada的含锑浮选精矿 销售 量会 大幅 下降 （原 文：Abs ence of lower-cost flotationconcentrate from Olimpiada in the total volume of gold sold and a decrease in by-produc tcredit on the back of completion of mining of antimony-containing ore）。 悲观预计极地黄金锑产量减少或达到万吨，锑价上涨基础再夯实。2021年以来极地黄金锑产量极其不稳定，主要因公司主业为黄金矿，不同采区伴生锑金属量不稳定。2025年随 着富锑矿采区开采完毕，预计产量下降达到万吨。国内冶炼厂掌握着金锑分离冶炼技术，而 极地黄金金锑矿是国内主要来源之一，在当前内外价差持续拉大，进口原料不足的背景下， 极地黄金减产无疑将加剧国内原料紧张的局面，内盘锑价上涨基础再夯实。 风险提示 1）矿端供应超预期；2）锑价上涨导致下游需求不及预期。 分析师声明 作者在中国证券业协会登记为证券投资咨询(分析师)，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。作者保证：（i）本报告所采用的数据均来自合规渠道；（ii）本报告分析逻辑基于作者的职业理解，并清晰准确地反映了作者的研究观点；（iii）本报告结论不受任何第三方的授意或影响；（iv）不存在任何利益冲突；（v）英文版翻译若与中文版有所歧义，以中文版报告为准；特此声明。 一般声明 五矿证券有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本公司不会因接收人收到本报告即视其为客户，本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的版权仅为本公司所有，未经本公司书面许可，任何机构和个人不得以任何形式对本研究报告的任何部分以任何方式制作任何形式的翻版、复制或再次分发给任何其他人。如引用须联络五矿证券研究所获得许可后，再注明出处为五矿证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。在刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的同时，也应注明本报告的发布人和发布日期及提示使用证券研究报告的风险。若未经授权刊载或者转发本报告的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入或将产生波动；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告的作者是基于独立、客观、公正和审慎的原则制作本研究报告。本报告的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含信息和建议不发生任何变更。本公司已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断。在任何情况下，报告中的信息或意见不构成对任何人的投资建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本公司及作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。五矿证券版权所有。保留一切权利。 特别声明 在法律许可的情况下，五矿证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到五矿证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 联系我们 上海深圳北京地址：上海市浦东新区陆家嘴街道富城路99号震旦国际大厦30楼地址：深圳市南山区滨海大道3165号五矿金融大厦23层地址：北京市东城区朝阳门北大街3号五矿广场C座3F邮编：200120邮编：518035邮编：100010 Analyst Certification The research analyst isprimarily responsible for the content of this report, in w hole or in part. The analyst has the Securities Investment AdvisoryCertification granted by the Securities Association of China. Besides, the analyst independently and objectively issues thisreport holding a diligentattitude. We hereby declare that (1) all the data used herein is gathered fromlegitimate sources; (2) the research is basedon analyst’s professionalunderstanding, and accurately reflects his/her views; (3) the analyst has not been placed under any undue influence or intervention from a thirdparty in compiling this report; (4) there is no conflict of interest; (5) in case of ambiguity due to the translation of thereport, the original version inChinese shall prevail. InvestmentRating Definitions General Disclaimer MinmetalsSecurities Co., Ltd. (or “the company”) is licensed to carry on securities investment advisory business by the China Securities RegulatoryCommission. The Company w ill not deem any person as its client notw ithstanding his/her receipt of this report. The repo