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今日概览 重磅研报 【宏观】16字极简解读—2025年政府工作报告5点理解——20250305 【固定收益】务实的政策——20250305 【电子】模拟芯片：工业+汽车拐点已至，AI拉动高增——20250305 【电子】领益智造（002600.SZ）-平台化制造领导者，机器人+眼镜+折叠屏+服务器探索新机遇——20250305 研究视点 【煤炭】国际煤炭市场——蒙古——20250305 【煤炭】国际煤炭市场——印度——20250305 【煤炭】国际煤炭市场——俄罗斯——20250305 【医药生物】华大智造（688114.SH）-24Q4业绩超预期，看好国内国产替代机会——20250305 【建筑】海南华铁（603300.SH）-斩获36.9亿大单，持续解码算力服务黄金赛道——20250305 重磅研报 【宏观】16字极简解读—2025年政府工作报告5点理解 对外发布时间: 2025年03月05日 这是一次“直面困难、对症下药，能早则早、狠抓落实，多重目标、有保有压，有主有次、重点突出”的会议，尤其是：对经济仍担心，内外部压力仍大，GDP目标仍定位5%左右偏高水平、CPI目标下调至2%左右，实现“很不容易”；赤字率4%符合预期，但全口径赤字规模达11.8万亿、历史新高，凸显了中央加杠杆决心；政策实施上，此次也直指此前“政策落地偏慢、效果不及预期”，对应要求“能早则早、宁早勿晚,看准了就一次性给足,提高政策实效”。总体看，政策大方向已定，中央加杠杆、促消费、扩投资、强产业、抬物价、稳股市、稳楼市是关键，也需重视“人工智能+”、算力、具身智能、6G等系列投资机会；节奏上，未来1-2个月属于观察期、紧盯4点。此外，今年也将开展“十五五”规划编制工作，“科学确定发展目标,谋划好重大战略任务、重大政策举措、重大工程项目”，关注年内可能的讨论和动态。 风险提示：外部环境、政策力度、地缘博弈等超预期变化。 熊园 分析师 S0680518050004 xiongyuan@gszq.com 朱慧 分析师 S0680523090002 zhuhui3@gszq.com 【固定收益】务实的政策 对外发布时间: 2025年03月05日 债市调整风险有限，未来利率或进入震荡下行期。当前资金面偏紧，市场担心央行货币政策的态度发生转变，政府工作报告显示的政策力度仍偏谨慎，但并无足够信号证明基本面出现反转，偏谨慎的宏观政策可能是留有后手而非政策基调出现反转。虽然近期市场情绪变化，带来债市持续调整压力。但需要看到，基本面并不十分强劲，持续回升需要低利率环境。同时，科技牛对债市挤压有限，持续的估值提升同样需要低利率环境。当前调整尚未带来显著的赎回潮压力，配置型机构增配起到了稳定市场的作用。而利率上升带来的边际变化也在逐步显现，包括融资节奏放缓，银行负债缺口逐步收窄等，而这些将减缓债市调整压力。我们认为债市继续调整空间有限，10年国债高点可能在1.75%附近。但短期再基本面上的分歧和监管审慎的态度意味着债市的修复将是缓慢的，我们预计利率将进入震荡下行期，建议1年以内短债和存单和10年以上长利率搭配的哑铃型配置。 风险提示：货币政策超预期，金融监管超预期，海外衰退超预期，测算过程存在误差。 杨业伟 分析师 S0680520050001 yangyewei@gszq.com 朱帅 研究助理 S0680123030002 zhushuai1@gszq.com 【电子】模拟芯片：工业+汽车拐点已至，AI拉动高增 对外发布时间: 2025年03月05日 海外模拟大厂看好模拟周期复苏，国内模拟芯片公司大有可为。我们认为当前模拟芯片行业库存逐步正常化，叠加下游客户需求复苏，行业已经逐步走出周期底部。国产模拟芯片公司欣欣向荣，潜心突破高端料号，国产替代已进入深水区。持续看好模拟芯片领域的国产替代，收并购加速平台公司的形成。 风险提示：行业复苏不及预期，竞争格局恶化，新品研发进度不及预期。 郑震湘 分析师 S0680524120005 zhengzhenxiang@gszq.com 佘凌星 分析师 S0680525010004 shelingxing1@gszq.com 朱迪 研究助理 S0680124030010 zhudi@gszq.com 【电子】领益智造（002600.SZ）-平台化制造领导者，机器人+眼镜+折叠屏+服务器探索新机遇 对外发布时间: 2025年03月05日 领益智造积极打造AI终端硬件制造平台，加速在AI硬件领域的探索。随着AI端侧落地开启，公司凭借在消费电子精密结构件和模组领域广泛的布局和深厚的技术积累，公司各大业务板块迎来新机遇。1）服务器空间广阔，公司凭借多年在散热领域的深耕研究，已具备超薄均热板、散热零部件、散热模组、散热板、液冷系统、石墨片、导热垫片、导热胶及VC热管等散热相关产品的研发与生产能力，现已进军显卡市场，进入AMD供应链核心，实现全球化布局；2）AI眼镜大势已至，AI赋能XR新发展，公司为全球XR领域头部客户提供软质功能件、注塑件、散热解决方案、充电器等核心零部件，深度绑定XREAL大客户，为其提供关键零组件和组装服务；3）人形机器人迈入发展快车道，公司自2009年开始在机器人研发领域积累技术，拥有伺服电机、减速器、驱动器、运动控制器等人形机器人执行层的核心技术，已为人形机器人客户提供头部总成、灵巧手总成、四肢总成、高功率充电和散热解决方案等核心硬件；4）折叠屏手机增长空间大，碳纤维结构件助力轻薄化，公司的碳纤维结构件具有高强度、散热佳等特性，已在高端折叠屏手机上实现量产出货。 我们预计公司在2024/2025/2026年分别实现营业收入490/591亿元，同比增长22%/21%，实现归母净利润22.8/29.7亿元，同比增长30%/30%。当前股价对应2025/2026年PE分别为30/23X，具有估值优势，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新品研发进展不及预期，原材料价格波动，行业竞争加剧，关键假设有误差风险。 郑震湘 分析师 S0680524120005 zhengzhenxiang@gszq.com 佘凌星 分析师 S0680525010004 shelingxing1@gszq.com 钟琳 分析师 S0680525010003 zhonglin1@gszq.com 研究视点 【煤炭】国际煤炭市场——蒙古 对外发布时间: 2025年03月05日 近期我们参加了中国煤炭资源网举办的“2025年（第二届）进口煤国际论坛”以及煤炭江湖举办的“第八届中国进口煤市场分析暨供需洽谈会”，本篇报告汇总两场会议关于2025年及长期蒙古煤炭市场的相关观点。 根据蒙古煤炭协会相关成员“2025年（第二届）进口煤国际论坛”会上发言观点： 1）2024年蒙古煤炭出口复盘：2024年蒙古国炼焦煤出口占比67%，较前8年平均占比85%下降18个pct，2024年蒙古国动力煤出口占比33%，较前8年平均占比15%增长18个pct。2024年，蒙煤在线竞拍量2236.8万吨，占比约26%。 2）中蒙煤炭口岸：中蒙煤炭通关口岸目前比较大的主要是五个：甘其毛都、策克、二连浩特、满都拉、塔克什肯，其中甘其毛都是最大的煤炭通关口岸（2024年煤炭出口量占比48%），策克是第二煤炭通关口岸（2024年煤炭出口量占比29%），二连浩特是唯一的煤炭铁路出口口岸，虽然策克，满都拉口岸蒙方境内的铁路建设已完成，但与中国铁路的接轨还未解决，甘其毛都的跨境协议和设计工作正在进行中。另外还有两个口岸：一个是珠恩噶达布其口岸，主要进口动力煤但量比较少，一个是乌力吉口岸，虽然中国境内的口岸建设已完成，但蒙方的口岸施工图和相关文件正在审核中。 3）远期中蒙口岸建设规划展望：蒙古国政府在未来四年内将实施14个大型项目，其中跨境铁路和货物转运站建设包括噶顺苏海图—甘其毛都、杭吉—满都拉、西伯库伦—策克口岸的铁路建设，目标是增加煤炭出口量4000万吨；蒙古国Undrakh Gobi公司正在实施公路项目，该公路起点在南戈壁省“汗洪戈尔”苏木地区Tavantolgoi至Baruunnaran方向32公里处，终点到达Tsagaan Del Uul-乌力吉边境口岸，全程270公里，预计公路全面投入使用后，将日均通车约1000辆，有机会每年煤炭出口量约2500万吨。 根据丰矿供应链相关成员在“第八届中国进口煤市场分析暨供需洽谈会”会上发言观点： 在线竞拍现状：2023年和2024年，蒙古煤竞拍成交量为1678万吨和2248万吨，成交率分别为90%和85%。 虽然成交量上升，但成交率下降。2025年1月，由于大幅流拍，竞拍成交率已经下降至9%；2023年和2024年，蒙古煤竞拍成交量占当年出口量的四分之一左右，2025年1月，由于大幅流拍，该比例已经下降至3%。分口岸来看，2024年甘其毛都口岸在线竞拍占比有所上升，占全部竞拍成交量的90%。满都拉口岸也略有上升，策克占比下降。比较值得注意的是；分企业来看，ETT公司2024年线上竞拍占全部竞拍成交量的68%，ER公司占21%，小TT公司占9%，其余公司占比都在1%以下。 2）动力煤出口占比增长的原因：一是中国对动力煤的需求始终在保持增长，但炼焦煤需求已经开始下降；二是随着开采深度不断加深，蒙古国煤质出现一定变化，表现为灰分升高、硫分升高、挥发分升高，因此蒙方也加大了在本国内进行洗选的力度，这样就产生了一部分中煤，作为动力煤销售，此外随着出口的增加，蒙方加大了煤矿开采和剥离的力度，出现了一部分新的采区，不仅产生剥离出的风化煤，而且有些采区本身就有一部分动力煤煤种；三是2023-2024年，蒙古国内短盘运费大幅下降，从原来的几千元直接降到了五六十元的水平，这让动力煤运输成为可能；四是近年来中蒙口岸通关能力提升后，为动力煤通关留出了空间。 3）2025-2027年蒙古煤进口展望：利空因素和利多因素都有，预计2025年蒙古煤进口总量同比变化不大，未来还有较大提升空间；分煤种来看，可能炼焦煤进口下降，动力煤进口增加，但炼焦煤进口来源国第一的位置短期内不会被撼动；蒙古煤价格继续低位徘徊，与中国国内炼焦煤展开激烈竞争。 投资建议。上周煤价虽仍处加速探底过程，但值得注意的是煤炭龙头却止跌反弹（中国神华H周涨幅+4%，兖矿能源H周涨幅+5.1%）。价格跌，股价逆势上扬，往往是左侧布局的重要信号，其侧面说明市场对煤价下跌已有充分认识，属利空钝化，正所谓“利空出尽，望否极泰来”。我们此前强调今年煤炭市场有2个主线任务：（1）主动去库；（2）价格寻底。当前，我们认为本轮煤价下跌或已接近尾声，预计下周后半周跌速将明显放缓甚至止跌，重视左侧布局的机会。 “绩优则股优”，重点关注困境反转的中国秦发，绩优的中国神华、陕西煤业、新集能源、中煤能源、电投能源、淮北矿业、昊华能源、晋控煤业。此外，重点关注未来存在增量的华阳股份、甘肃能化。 此外，平煤股份发布《以集中竞价交易方式回购股份方案》的公告，正式打响煤企增持回购第一枪，回购额度高达5~10亿元，应给予重点关注。其他具体内容可参考我们早前发布的《回购增持再贷款设立，高股息煤炭迎机遇》报告，重点关注平煤股份、淮北矿业、兖矿能源。 风险提示：新建矿井加速投产，煤炭价格大幅下跌，煤炭需求不及预期。 张津铭 分析师 S0680520070001 zhangjinming@gszq.com 刘力钰 分析师 S0680524070012 liuliyu@gszq.com 高紫明 分析师 S0680524100001 gaoziming@gszq.com 廖岚琪 研究助理 S0680124070012 liaolanqi@gszq.com 【煤炭】国际煤炭市场——印度 对外发布时间: 2025年03月05日 近期我们参加