量化观市：行情下半程，中美利差或值得关注

摘要 过去一周，国内主要市场指数中，上证50、沪深300、中证1000、中证500指数均上升。其中，上证50、沪深300、中证500和中证1000指数的涨跌幅分别为-1.61%、-2.22%、-3.26%和-2.77%。 过去一周，国内公布了2月中采制造业PMI，报50.2%，较上个月上行1.1%，重回扩张区间。指标的回升整体反映了国内经济在节后复工之后改善情况良好。 市场行情方面，由于前期科技板块涨幅较大，本周科技板块震荡消化估值，而有政策预期的地产与消费板块有所上行。 今年以来这波A股的上涨行情，从事件驱动的角度来看是由DeepSeek R1模型的发布以及开源所引爆的。这推动了市场资金对中美科技资产的估值重估，对于中国资产是估值修复，对于美国资产则是估值消化。而从中美利率利差的角度来看，本次上涨是在1月13日美债利率重新下行全球流动性边际宽松推动下形成的。期间叠加了国内DeepSeek模型以及机器人等产业利好，资金对于中国中长期经济预期有所改善，10年期中国国债利率在春节之后趋势上行。 而美国方面，过去一周消费与通胀双回落。2月谘商会消费者信心指数为98.3，远低于彭博一致预期(102.6)；2月核心PCE同比较上个月下滑，报2.6%。经济数据的回落使得市场加剧了对于美国衰退的预期，美债利率加速下行。在双边市场的共同作用下，中美利差持续走阔。这推动资金往中国资产汇集。从这个角度来看，后续国内这上涨行情短期是否能持续，除了需要跟踪国内市场的景气度，海外利率也是重要的影响因素。若后续2月非农新增就业人数超预期或美国政府债务上限解除超量发债导致美债利率重新上行，短期国内A股市场波动率或会有所放大。 未来一周，2025年的两会即将召开，根据去年12月中央经济工作会议的定调，今年工作仍以稳楼市股市、促消费以及推动科技创新为主线。但由于前期科技板块领涨市场，地产和消费板块并未明显上行。在两会的消息推动下，我们预期地产以及消费领涨的大盘行情会有所持续。 本周央行通过7天逆回购投放10443亿元，到期16052亿元，整体通过公开市场操作净回笼5609亿元短端1周SHIBOR和DR007，分别报2.093%和2.1357%，较上周分别下降4.6 BP和17.43 BP。1个月SHIBOR和3个月SHIBOR分别报1.868%和1.922%，较上周分别上升8.1BP和13.08BP。 结合经济面和流动性来看，对于未来一周，我们建议核心仓位维持大盘成长，而战术性仓位切换至地产消费等板块进行配置。 从中期来看，根据我们构建的宏观择时策略给出的信号，3月份权益推荐仓位为30%。拆分来看，模型对2月份经济增长层面信号强度为0%；而货币流动性层面信号强度为60%。择时策略2025年年初至今收益率为-1.16%，同期Wind全A收益率为-2.32%。 微盘股指数择时与轮动指标监控：1）微盘股茅指数轮动信号方面，微盘股茅指数相对净值在2024年10月14日触发上穿年线的信号，趋势一直延续。另外微盘股与茅指数的20日收盘价斜率均为正值，整体来看目前轮动策略后续更看好微盘指数的相对表现；2）在微盘择时模型中，在2024年10月15日，偏体现市场交易情绪的波动率拥挤度指标已经回落到阈值以下，触波动率拥挤度风险预警信号已经解除；而偏基本面的利率同比指标数值为-20.45%未触发利率风控阈值0.3。所以目前微盘择时模型未触发风控，所以对于希望长期持有微盘股风格的投资者，建议继续持有。 过去一周市场震荡回落。资金高低切换现象明显，前期涨幅靠前的板块有所回落，使得反转因子表现良好。另外资金对未放量和低波的板块关注度提升，使得量价类因子(技术和低波因子)表现回暖。而由于低估值的地产和消费等板块上行，价值因子表现也有所修复。未来一周，我们认为在两会消息带动下地产和消费等板块仍能有所表现，以此带动价值因子的表现，并且随着市场波动的加剧，我们建议提高量价类因子的配置权重。 风险提示 以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 一、市场概况 1.1主要市场及行业指数表现 过去一周，国内主要市场指数中，上证50、沪深300、中证1000、中证500指数均上升。 其中，上证50、沪深300、中证500和中证1000指数的涨跌幅分别为-1.61%、-2.22%、-3.26%和-2.77% 中信行业指数涨少跌多。钢材、建材、房地产、食品饮料、建筑等7个行业指数上涨，其钢材指数涨幅最大，周涨幅达2.96%。交通运输、家电、石油石化、商贸零售、基础化工等24个行业指数下跌，其中通信行业指数跌幅最大，周跌幅达-9.62%。 图表1：主要市场指数近期周度涨跌幅 图表2：主要市场指数上周净值走势图 图表3：A股市场全部行业（中信）涨跌幅情况 1.2近期经济日历 我们汇总了过去一周和未来一周的重点事件，以辅助投资者对时间节点的把控。未来一周，中国方面，投资者可关注全国两会的召开；而美国方面，可关注2月新增非农就业人数以及联储官员的相关发言。 图表4：近期经济日历 1.3市场宏观环境概况 过去一周，国内公布了2月中采制造业PMI，报50.2%，较上个月上行1.1%，重回扩张区间。指标的回升整体反映了国内经济在节后复工之后改善情况良好。 市场行情方面，由于前期科技板块涨幅较大，本周科技板块震荡消化估值，而有政策预期的地产与消费板块有所上行。今年以来这波A股的上涨行情，从事件驱动的角度来看是由DeepSeek R1模型的发布以及开源所引爆的。这推动了市场资金对中美科技资产的估值重估，对于中国资产是估值修复，对于美国资产则是估值消化。而从中美利率利差的角度来看，本次上涨是在1月13日美债利率重新下行全球流动性边际宽松推动下形成的。期间叠加了国内DeepSeek模型以及机器人等产业利好，资金对于中国中长期经济预期有所改善，10年期中国国债利率在春节之后趋势上行。 而美国方面，过去一周消费与通胀双回落。2月谘商会消费者信心指数为98.3，远低于彭博一致预期(102.6)；2月核心PCE同比较上个月下滑，报2.6%。经济数据的回落使得市场加剧了对于美国衰退的预期，美债利率加速下行。在双边市场的共同作用下，中美利差持续走阔。这推动资金往中国资产汇集。从这个角度来看，后续国内这上涨行情短期是否能持续，除了需要跟踪国内市场的景气度，海外利率也是重要的影响因素。若后续2月非农新增就业人数超预期或美国政府债务上限解除超量发债导致美债利率重新上行，短期国内A股市场波动率或会有所放大。 未来一周，2025年的两会即将召开，根据去年12月中央经济工作会议的定调，今年工作仍以稳楼市股市、促消费以及推动科技创新为主线。但由于前期科技板块领涨市场，地产和消费板块并未明显上行。在两会的消息推动下，我们预期地产以及消费领涨的大盘行情会有所持续。 本周央行通过7天逆回购投放10443亿元，到期16052亿元，整体通过公开市场操作净回笼5609亿元短端1周SHIBOR和DR007，分别报2.093%和2.1357%，较上周分别下降4.6 BP和17.43 BP。1个月SHIBOR和3个月SHIBOR分别报1.868%和1.922%，较上周分别上升8.1BP和13.08BP。 结合经济面和流动性来看，对于未来一周，我们建议核心仓位维持大盘成长，而战术性仓位切换至地产消费等板块进行配置。 图表5：本周宏观数据概览(%) 图表6：各类利率走势(%) 图表7：中美国债利差 图表8：中美国债利差与指数走势 1.4中期权益配置视角 从中期来看，根据我们构建的宏观择时策略给出的信号，2月份权益推荐仓位为30%。拆分来看，模型对2月份经济增长层面信号强度为0%；而货币流动性层面信号强度为60%。 择时策略2025年年初至今收益率为-1.16%，同期Wind全A收益率为-2.32%。关于模型具体细节请参阅我们在2022年12月9日发布的研究报告《Beta猎手系列：基于动态宏观事件因子的股债轮动策略》。 图表9：宏观择时模型最新观点（截至2月28日） 图表10：宏观择时模型净值表现 图表11：宏观择时模型超额收益表现 二、微盘股指数择时与轮动指标监控 在这个部分，我们关注与微盘股指数走势较为相关的各类指标，供投资者参考。 微盘股茅指数轮动信号方面，微盘股茅指数相对净值在2024年10月14日触发上穿年线的信号，后续一直持续。另外微盘股与茅指数的20日收盘价斜率均为正值，整体来看目前轮动策略后续更看好微盘指数的相对表现。 另外，在微盘择时模型中，我们使用2个中期风险预警指标：1）十年国债利率同比指标和2）波动率拥挤度同比指标。在2024年10月15日，偏体现市场交易情绪的波动率拥挤度指标已经回落到阈值以下，触波动率拥挤度风险预警信号已经解除；而偏基本面的利率同比指标数值为-20.45%未触发利率风控阈值0.3。所以目前微盘择时模型未触发风控，所以对于希望长期持有微盘股风格的投资者，建议继续持有。 图表12：十年国债利率同比：-28.69% 图表13：波动率拥挤度同比：-50.09% 图表14：微盘股/茅指数相对净值年均线 图表15：微盘股指数和茅指数滚动20天斜率(%) 图表16：M1同比(%) 三、量化因子视角 3.1选股因子 我们对八个大类选股因子在不同的股票池中的表现进行跟踪（各类因子的具体构建已放在了附录中）。 量化选股因子方面，我们对八个大类选股因子在不同的股票池中的表现进行跟踪（全部A股、沪深300、中证500和中证1000）。从IC结果可以得出，上周市值因子在全部A股股票池中表现较好，成长因子在中证500股票池中表现相对较好。反转、技术、价值和波动率因子在各股票池中表现均较差。从因子多空净值趋势来看，八类因子表现均较为一般。 相对来说市值因子在全部A股股票池中相对稳健，成长因子在中证500股票池中虽为负值，但相比其他因子仍有一定相对优势。 过去一周市场震荡回落。资金高低切换现象明显，前期涨幅靠前的板块有所回落，使得反转因子表现良好。另外资金对未放量和低波的板块关注度提升，使得量价类因子(技术和低波因子)表现回暖。而由于低估值的地产和消费等板块上行，价值因子表现也有所修复。未来一周，我们认为在两会消息带动下地产和消费等板块仍能有所表现，以此带动价值因子的表现，并且随着市场波动的加剧，我们建议提高量价类因子的配置权重。 图表17：大类因子的IC均值与多空收益 图表18：一致预期、市值、成长和反转因子多空净值（全部A股） 图表19：质量、技术、价值和波动率因子多空净值（全部A股） 3.2转债因子 我们针对可转债构建了量化择券因子，并定期对五个择券因子的表现进行跟踪。正股因子主要从正股与可转债的相关关系出发，从预测正股的因子来构建可转债因子。转债估值因子选取了平价底价溢价率。 从择券因子多空组合净值来看，上周正股财务质量、整蛊价值和转债估值因子取得了正的多空收益。 图表20：可转债择券因子多空净值 图表21：可转债择券因子IC均值与多空净值 附录 图表22：国金证券大类因子分类 风险提示 1、以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险; 2、当政策环境发生变化，模型测算的资产与相关风险因子的稳定关系存在消失的风险; 3、市场环境发生变化，国际政治摩擦升级等可能带来各大类资产同向大幅波动的风险。