宏观月报：风险提示：3月等待美元拐点

策略摘要 研究院 研究员 2月在弱美元的带动下，全球宏观资产出现较大变化。站在美国的视角，对内DeepSeek对于美国科技巨头的影响正在显现，美股面临调整风险；对外加征关税虽然延迟，但美欧重回谈判转变了全球地缘格局，地缘供给受限和战争需求扩张的逻辑面临转变。 徐闻宇xuwenyu@htfc.com从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 展望3月，美国“对等关税”仍处于审议阶段，暂不改变当前需求定价。我们预计政府工作报告会维持经济目标，提升赤字目标同时降低通胀目标。需要关注的是3月份公布的经济数据展现出的中国需求在弱美元之下的改善情况。 高聪021-60828524gaocong@htfc.com从业资格号：F3063338投资咨询号：Z0016648 核心观点 ■市场分析 宏观周期：数据空窗期，关注经济预期改善的稳定性。2月份国内处在经济数据的空窗期，仅有金融和通胀数据公布。从金融数据的角度来看，1月信贷数据的超预期反弹增强了市场对于中国经济未来企稳的信心。从通胀数据的角度来看，1月通胀的反弹仍需要进一步剔除季节性因素的扰动，但是核心CPI继续低位稳定提升了经济稳定的预期。我们认为，观察3月公布的经济数据对于经济周期企稳的节奏是一个更好的选择。 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 价格周期：以大宗商品代表的原材料价格反弹。总量层面上，1月核心CPI表现出的动能虽然不强，但是延续五个月缓步回升；需要关注下游消费的改善在叠加供给侧因素后对于上游PPI和PPIRM的传导。结构层面上，1月CPI和PPI剪刀差小幅走扩至2.8%，但PPI/PPIRM连续三个月维持零缺口，显示出产业链利润阶段性不再恶化。 政策周期：供给侧政策仍是短期的关注点。2024年一揽子宏观政策释放了需求不再收缩的信号，但是外部环境的依然约束了政策落地的节奏和力度。短期供给侧依然是我们关注的重点，预期两会宏观政策目标难有超预期，关注产业政策的落地强度。 ■策略 宏观策略维持右侧积极判断。短期回到谨慎，3月逐渐调低风险配置至中性持有或增加波动率对冲头寸。国内外收益率曲线的扁平（+1×T2506-2×TS2506）增加了短期市场的压力，关注3月经济数据的公布对于市场情绪的再次冲击可能。 ■风险 美联储意外加息，地缘风险意外上升 目录 核心观点............................................................................................................................................................................................1数据空窗期，关注经济预期改善的稳定性.....................................................................................................................................3中国：3月数据影响加大.........................................................................................................................................................3美国：服务业景气回落............................................................................................................................................................4以大宗商品代表的原材料价格反弹................................................................................................................................................5美国：价格压力在增强............................................................................................................................................................5中国：产业链利润企稳............................................................................................................................................................6供给侧政策仍是短期的关注点........................................................................................................................................................7关注两会产业政策信号............................................................................................................................................................7关注美元再次反弹风险............................................................................................................................................................8 图表 图1：人民币贷款季节性走势丨单位：万亿元.............................................................................................................................3图2：核心CPI继续表现出企稳态势丨单位：%YOY...................................................................................................................3图3：1月服务业新增就业放缓显著丨单位：万人......................................................................................................................4图4：亚特兰大联储薪资增长指数回落丨单位：%......................................................................................................................4图5：制造业PMI意外改善丨单位：%.........................................................................................................................................4图6：金融环境宽松但服务业回落丨单位：%..............................................................................................................................4图7：美国通胀延续韧性丨单位：%YOY.......................................................................................................................................5图8：通胀预期开始回升丨单位：%..............................................................................................................................................5图9：租金通胀仍存在上行风险丨单位：%..................................................................................................................................5图10：二手车通胀逐渐回升丨单位：%YOY.................................................................................................................................5图11：地区PPI/PPIRM价差分化加剧丨单位：%.......................................................................................................................6图12：CPI/PPI价差结构预期修复丨单位：%YOY.......................................................................................................................6图13：2月货币市场流动性收紧丨单位：%.................................................................................................................................7图14：2月收益率曲线扁平化丨单位：%.....................................................................................................................................7图15：地方债净融资大幅扩张丨单位：亿元...............................................................................................................................7图16：房地产相关贷款增速企稳丨单位：%YOY......................................................................