黄金月报（2025年2月）

汪楠从业资格号：F3069002投资咨询号：Z0017123 目录 01后市研判 02宏观分析 03基本面分析 PART 01后市研判 Ø2月份以来，黄金价格在特朗普政策不确定性引发避险需求、美元及美债利率显著回调、美国通胀预期反弹等因素的影响下继续维持强劲态势，截至目前其涨幅在所有大类资产仍居前列。COMEX黄金在24日最高触及2974美元/盎司后出现调整，截至27日19：30报2905美元/盎司，月涨幅约为2.5%；SHEF黄金在21日创下历史新高691元/克后略有回落，27日收报677元/克，月涨幅为4.3%。但随着俄乌谈判进程的推进，及美国经济走弱的担忧，多头获利离场，黄金价格大幅下跌，基本回吐春节后涨幅。 Ø展望后市，俄乌谈判持续推进，关税干扰再度来袭，美股下跌流动性趋紧及美元上行，驱动黄金走弱，短期弱势或将延续。但中长期来看，全球地缘政治风险和经济不确定性将继续支撑黄金价格。重点关注俄乌谈判进程、特朗普政策动向及美联储3月议息会议。 PART 02宏观分析 “特朗普交易”持续 Ø近期特朗普关税计划对全球资产形成扰动。市场对贸易摩擦可能将扰乱全球供应链、抬升通胀并拖累经济表现的担忧仍在，这种不确定性令避险情绪和对通胀的定价持续，对贵金属形成良好支撑。具体来看： - 2月1日，特朗普签署行政令，对来自加拿大和墨西哥的进口产品征收25%的额外关税，并对来自加拿大的能源资源征收10%关税；对进口自中国的商品加征10%的关税。2月3日，特朗普签署行政命令，将原定于2月1日实施的对加墨关税推迟到2025年3月4日。 - 2月27日，特朗普表示对墨西哥和加拿大加征的关税将于3月4日如期生效，并同时对中国进口商品额外征收10%关税。特朗普在白宫椭圆形办公室对记者表示，这次对中国商品的新关税将在2月4日已实施的10%关税基础上叠加，总体税率达到20%。 Ø自特朗普就任后，其有关关税的政策使得Comex市场品种溢价一度大幅走高，并使得伦敦贵金属交易中心的金银库存持续流向美国，Comex注册仓单短时内出现飙升。此后伴随美国零售销售数据大幅低于市场预期，黄金随之出现显著回调。目前美国和伦敦市场间的贵金属的价差，正逐步走向正常区间范围内，此外COMEX黄金期现价差有收敛趋势，伦敦金现货紧张现象或逐步缓解。若未来美国对黄金征收关税，不排除进一步冲高可能；若该预期落空，短期内金价或面临较大调整压力。同时黄金的租赁利率较近期5%附近的高点回落到2.6%，但和历史正常水平(接近0%)尚有一定距离。 Ø新的不确定性在于马斯克质疑美国黄金储备量的真实性，暗示将调查位于肯塔基州诺克斯堡的黄金储备，令市场对于美国的黄金储备的实际情况存疑，在一定程度上助力以黄金为代表的贵金属价格维持强势。美国财政部数据显示，诺克斯堡金库存有超过1.47亿金衡盎司（约合4572.2吨）黄金。美国铸币局称，诺克斯堡金库禁止参观，但存在例外情况——美国前总统富兰克林·罗斯福1943年曾访问以及国会议员1974年曾进入检查。据财联社报导，美国总统特朗普当地时间2月20日表示，他打算前往肯塔基州诺克斯堡，视察黄金储备情况。他还称，将调查清楚是否有人偷了储存在诺克斯堡的黄金。值得注意的是，目前在诺克斯堡中存有的黄金仍以布雷顿森林体系瓦解后不久的42.22美元/盎司计价，倘若将其重新估值，则有可能会大幅度优化美联储资产负债表，不过目前身为美国新任财长的斯科特·贝森特则表示，当下并没有将资产负债表货币化的想法，同时欢迎议员们前往诺克斯堡参观。 PART 02宏观分析 美国通胀担忧持续 Ø最新的美国1月份CPI超预期上涨，进一步加大了当前美国经济政策的不确定性。数据显示，美国1月份CPI同比上涨3%，为2024年6月以来最大增幅，高于市场预期的2.9%；1月季调后CPI环比增长0.5%，高于预期的0.3%，前值为0.4%。剔除食品和能源成本的核心CPI同比上涨3.3%，高于预期的3.1%；1月季调后核心CPI月率录得0.4%，为2024年3月以来最大增幅，高于预期的0.3%，前值为0.3%。 Ø2月27日，美国第四季度实际GDP年化季率修正值出炉，录得2.3%，持平于预期与前值；而美国四季度核心个人消费支出(PCE)物价指数年化季环比修正值为2.7%，高于预期与初值的2.5%。 Ø超预期的通胀给美联储暂停降息提供了更多支持，同样预示着未来美联储利率政策的不确定性进一步增强。美联储主席鲍威尔表示数据，尽管朝着2%的目标取得进展，但美联储在通胀方面“还没有完全到位”。美国圣路易联储主席穆萨莱姆（2025年FOMC票委）也表示，相比就业市场走软的风险，美国通胀进展停滞的风险更大。面临通胀进展陷入停滞的风险，通胀上行风险变得突出。 PART 02宏观分析 美联储政策路径仍存不确定性，关注3月点阵图 Ø美联储1月议息会议宣布将联邦基金利率目标区间维持在4.25%-4.50%的区间,这是去年美联储启动这轮降息周期以来首次暂停行动。 Ø当地时间2月19日，美联储公布联邦公开市场委员会（FOMC）1月28日至29日的会议纪要。会议纪要显示，特朗普的初步政策建议引发了美联储对通胀上升的担忧。美联储希望在决定再次降息之前看到“通胀方面的进一步进展”。委员会一致认为，最近的指标表明经济活动继续以稳健的速度扩张。目前通胀率仍然略高，经济前景不确定，实现就业和通胀目标的风险大致平衡。 Ø美国联邦储备委员会主席鲍威尔近日表示，展望未来，如果通胀率没有继续降至2%的目标水平且经济保持稳健，美联储可能会在更长时间内维持利率不变。但如果劳动力市场意外走弱，或通胀率降至目标的速度快于预期，美联储也可能会降息。美联储将于3月18日至19日召开今年第二次货币政策会议。目前市场普遍预计美联储将继续按兵不动，将联邦基金利率目标区间维持在4.25%至4.5%之间。 Ø2月26日，美联储副主席杰斐逊（PhilipJefferson）释放鹰派信号，指出“服务业通胀粘性仍高于2%目标”。这一表态直接冲击了市场预期，原本市场对6月降息的预期从72%骤降至58%。 Ø如果美联储维持鹰派立场，将高利率维持至2026年，较高的利率会增加持有黄金的机会成本，削弱黄金的吸引力。反之，若美联储采取鸽派路径，重启降息，货币环境的宽松将推动资金流向黄金市场，金价则获得较强做多动力。 PART 02宏观分析 经济数据分化拉扯美元走势 Ø截至2月26日，美元指数收报106.4993，较月初开盘的109.5254下跌2.76%。10年期美国公债收益率也大幅下行至4.25%，为2024年12月11日以来的最低水平。此外，特朗普对加拿大和墨西哥征收关税的最后期限将于下周到来，市场开始出现对美国经济增长的担忧，而对通胀的担忧也与日俱增。投资者还担心马斯克领导的政府效率部（DOGE）采取的行动会对劳动力市场造成影响。 Ø数据方面，美国1月非农就业岗位增加14.3万个，低于预期增加的17.5万个，平均时薪环比增长0.5%，是8月以来的最大增幅，同比涨幅为4.1%。尽管就业增长幅度低于预期，但美国1月失业率下降至4%，低于预期和前值的4.1%。美国2月综合PMI下降至50.4，低于1月的52.7和预期的53.2；制造业PMI小幅上升，从上个月的51.2提高至51.6，显示制造业延续扩张趋势。然而，服务业PMI下降至49.7，低于前值的52.9与预期的53。此外，消费者信心指数下滑，通胀预期提升。美国2月谘商会消费者信心指数98.3，创2021年8月份以来最大单月降幅、连续第三个月下滑。2月密歇根大学消费者信心指数终值64.7，较1月71.1骤降6.4点，创2023年以来最低水平。此外，消费者1年通胀预期终值4.3%，创2023年11月以来新高，较1月跳升1个百分点，消费者5年通胀预期终值3.5%，创1995年4月以来新高。整体来看，通胀预期上升和关税风险导致消费者信心指数下行，耐用消费品(如汽车、房产)购买意愿显著下降，可能拖累内需，加剧美国经济放缓风险。 Ø美元在美国第四季度实际GDP年化季率修正值与PCE数据公布后，短线涨幅扩大至近30点报106.88。若经济数据持续向好，美联储维持现有利率政策或放慢降息节奏，美元则有望继续保持强势。 PART 02宏观分析 地缘局势出现缓和迹象，市场避险情绪大幅降温 Ø俄乌谈判带来的地缘风险缓解（利空黄金）与特朗普关税政策引发的“再通胀+避险”预期（利多黄金）形成多空交织局面。这一矛盾导致黄金价格呈现高位震荡格局。 Ø随着俄乌和平方案进入“停火—大选—终战协议”三阶段，市场对战争升级的担忧显著减弱。伦敦现货黄金价格从2月24日高点2937美元/盎司回落至2月27日的2916美元/盎司，跌幅约0.7%。 Ø据央视新闻消息，当地时间2月26日，乌克兰和美国已制定了矿产协议最终版本。当地时间2月28日，乌克兰总统泽连斯基预计将到访美国，并与美总统特朗普会面，签署关于开发乌矿产资源的协议。 PART 03基本面分析 央行购金为金价提供长期支撑 Ø全球央行在黄金市场中的影响力持续显著。2024年，全球央行购金量达到1045吨，连续第三年超过1000吨。中国、印度等新兴市场国家持续推动外汇储备多元化，也为金价提供了强劲的长期支撑。然而，2025年初市场格局出现微妙变化，两大主要买家同步调整：中国1月份黄金增持量仅为9吨，较2024年月均水平下降超40%；印度受卢比汇率贬值15%影响，央行黄金购买规模缩减至月均8吨，降幅达33%。这一短期调整导致黄金市场的支撑力度有所减弱。 PART 03基本面分析 库存与持仓 Ø截至2025年2月26日，沪金期货库存为15,072.00千克，较1月底的15,141.00千克减少了69千克；COMEX黄金库存为38,961,200.14盎司，较1月底的31,316,204.65盎司增加了7644995.49盎司，主要受加征黄金关税的担忧，COMEX-LME价差持续扩大，COMEX库存大幅增长。 Ø据世界黄金协会，2025年除央行购金需求外，黄金ETF投资需求也将成为支撑黄金需求的重要力量。截至2025年2月26日，SPDR黄金ETF持仓量为906.96吨，较1月底的864.77吨增加了42.19吨。 Ø截至2025年2月18日当周，COMEX黄金非商业净多持仓为268,674.00张，较1月18日当周的299,409.00张减少30,735.00张。 免责声明： 本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述品种的操作依据，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。