潮玩行业引领者，全球化+业务扩张驱动成长

2025年2月28日 公司报告 泡泡玛特 推荐首次 泡泡玛特（09992HK）：潮玩行业引领者，全球化业务扩张驱动成长 泡泡玛特是潮玩行业领军企业。泡泡玛特成立于2010年，是国内潮流玩具领域的先行者与规模最大的企业，已建立覆盖潮玩全产业链的一体化布局。2023 年公司收入63亿元，其中自有IP收入占比77，是主要收入来源；分渠道看，国内线下占比48，线上占比27，境外业务在快速成长中。公司业绩端增长迅猛，2023年及2024上半年利润增速均超100。公司实际控制人为王宁先生，控制股权合计5034，控股权稳定管理团队年龄仅在40岁左右，年轻有活力，具备把握行业风向变化的能力。 潮玩行业快速发展，上游IP及下游渠道是高价值环节。潮流玩具主要消费者为少年和成年人。根据《中国潮玩与动漫产业发展报告2024》，2023年潮玩产业的市场总价值为600亿元左右，预计在2026年达到1101亿元，在快速 公司简介： 泡泡玛特国际集团有限公司成立于2010年，公司是中国最大的潮流玩具公司。IP是公司业务的核心。公司建立了覆盖潮流玩具全产业链的一体化平台包括艺术家发掘、IP运营、消费者触达及潮流玩具文化的推广。资料来源：公司公告、同花顺 交易数据 52周股价区间（港元）11251924 总市值（亿港元）148261 流通市值（亿港元）148261 增长中。而行业高度分散，根据沙利文数据，2021年CR3仅为205，其中泡泡玛特份额119，领先同业。潮玩产业链中上游IP有跨行业授权能力， 总股本流通股数（万股） 134294134294 而下游渠道可掌握消费者数据，且潮玩的“品牌”多由IP或渠道端定义，因 此潮玩产业链上游及下游价值量较高。泡泡玛特作为业内少有的产业链一体化企业，竞争优势显著。 强IP运营能力已得验证，业务边界不断拓展。泡泡玛特以销售自主IP的潮玩 A股B股（万股） 52周日均换手率0568 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 52周股价走势图 为主，已打造出影响力强的IP矩阵，在2023年有10个IP销售收入过亿元。 公司IP运营及开发能力均已得到验证：经典IP如Molly、Dimoo，生命力顽强，推出以来收入持续增长，另如LABUBU推出多年后“翻红”；新晋IP如SKULLPANDA推出即爆火，其暗黑可爱的风格打破常规，另外前十大IP中新面孔层出不穷。公司掌握国内最大的潮玩展会，且IP团队已有丰富经验，具备持续把握消费风向的能力。在此基础上，公司持续拓展品类如配饰、MEGA、毛绒、积木等，助力客单价提升且丰富玩法，让消费者保持新鲜感， 其中MEGA和毛绒增长迅速，收入占比均已达到10。新业务如乐园、游戏 4500 3500 2500 1500 500 500 泡泡玛特 恒生指数 2275288271126225 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 均已落地，IP生态框架初步建立，多维度的业务形式有望赋予IP更长的生命 周期。另外甜品店、珠宝店也在试点中，未来发展空间广阔。 线上线下融合全方位触达，海外打开增量空间。泡泡玛特2023年国内收入占比87，港澳台及海外占比17。泡泡玛特在国内构建了立体的渠道网络，其中零售店聚焦核心商圈，装修风格鲜明，不仅是销售场景，也是核心流量入 口，已基本覆盖一二线城市，24H1门店数量达374家。抖音等具备引流效果的渠道亦在高速增长中。公司通过会员体系留存消费者，后续结合机器人商店、抽盒机等多场景引发复购。2024H1公司会员数量达38927万人，复购率为439。泡泡玛特近年在国内保持增长，同时海外收入占比持续提升，2024H1已至30，同比增速在400左右。公司在海外核心商圈开店，积极布局线上，同时推动IP本地化如推出CRYBABY等。目前公司海外门店83家，店效持续攀升，24H1海外平均单店收入已超千万，是国内29倍。公司立足亚洲，逐步走向全球，在欧美等高消费力市场收入较低，空间广阔，我们看好海外业务持续高增长。 盈利预测及投资评级：泡泡玛特是国内市占率第一的潮玩品牌，份额领先明显。多个IP的接力出圈，验证其优秀的IP运营能力。公司在国内已逐步构建出包 分析师：刘田田 01066554038liuttdxzqnetcn 执业证书编号：S1480521010001 分析师：沈逸伦 01066554044shenyldxzqnetcn 执业证书编号：S1480523060001 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 P2东兴证券深度报告 泡泡玛特（09992HK）：潮玩行业引领者，全球化业务扩张驱动成长 含衍生品、乐园、游戏的IP生态框架，IP运营能力强化，品类的拓展与多业态的孵化打开国内成长空间。资源风格丰富的IP矩阵IP挖掘及运营能力业内布局最广的线上线下渠道，泡泡玛特已在国内建立远超同业的竞争优势。另外公司海外业务进入爆发式增长，IP运营能力成功嫁接至海外，未来海外空间广阔。我们预计公司20242026年实现营收12400、17269、21304亿元，归母净利润为2921、4137、5181亿元，对应的PE分别为5127、3501、2771，公司业绩在快速增长中，首次覆盖，我们给予公司“推荐”评级。 风险提示：新市场开拓不及预期，国内外宏观经济不及预期，新品拓展不及预期。 财务指标预测指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 461732 630100 1240026 1726916 2130410 增长率（） 282 3646 9680 3926 2337 归母净利润（百万元） 47566 108234 292132 413675 518125 增长率（） 4432 12755 16991 4161 2525 净资产收益率（） 683 1393 2822 3104 3039 每股收益（元） 035 081 218 308 386 PE 30323 13326 4937 3487 2784 PB 2071 1856 1393 1082 846 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P3 东兴证券深度报告 泡泡玛特（09992HK）：潮玩行业引领者，全球化业务扩张驱动成长 目录 1泡泡玛特：潮玩行业领军企业，产业链一体化布局6 11潮流行业引领者，业绩高速增长中6 12控股权稳固，管理层年轻8 2潮玩行业快速发展，上游IP及下游渠道是高价值环节10 21潮流玩具在国内快速发展，泡泡国内份额第一且保持增长10 22潮玩高价值环节在上游IP和下游流通11 3强IP运营能力已得验证，业务边界不断拓展12 31公司重点发展自有IP，经典IP生命力强，新IP层出不穷12 32IP运营能力强，多维度布局扩大IP影响力15 33新IP开发能力突出19 331外部收购与内部培育并举，资源优势助力公司持续获取优质IP19 332独特风格的SKULLPANDA异军突起，验证公司对消费趋势的把握能力20 34以IP为核的商业生态框架不断完善21 341潮玩品类不断丰富，Mega、毛绒系列发展迅猛21 342领域延伸，多维度丰富IP内涵23 4线上线下融合全方位触达，海外打开增量空间23 41线下渠道优势显著，IP矩阵优化和精细化运营驱动店效增长24 42线上渠道多元化布局，承接会员消费需求26 43积极扩展海外市场，打开成长空间27 5盈利预测与投资评级29 51盈利预测29 52投资评级31 6风险提示31 插图目录 图1：泡泡玛特在潮玩产业垂直一体化布局7 图2：收入端持续保持增长7 图3：利润端除22年受损外均保持较高增长7 图4：公司收入按IP类别拆分8 图5：公司收入按渠道拆分8 图6：公司毛利率及净利率变化8 图7：公司费用率变化8 图8：股权结构图（截至2024H1）9 图9：潮流玩具主要品类10 图10：中国潮流玩具市场规模及同比增速11 图11：2019年潮玩市场竞争格局11 图12：2021年潮玩市场竞争格局11 P4东兴证券深度报告 泡泡玛特（09992HK）：潮玩行业引领者，全球化业务扩张驱动成长 图13：潮玩产业链12 图14：2021年中国被授权商业务类型12 图15：中国玩具出口金额远大于国内零售额12 图16：不同类型IP收入情况（亿元）13 图17：不同类型IP收入同比增速13 图18：公司经典IP收入情况（亿元）14 图19：哪吒2盲盒断货得到新闻报道15 图20：非独家IP毛利率在60以上15 图21：Molly盲盒系列出新数量16 图22：Molly收入及同比增速16 图23：Dimoo盲盒系列出新数量16 图24：Dimoo收入及同比增速16 图25：LABUBU盲盒系列出新数量17 图26：LABUBU收入及同比增速17 图27：Mollyx米奇手办18 图28：HironoxVans鞋18 图29：泡泡玛特线下展览19 图30：小甜豆收入（亿元）20 图31：小野收入（亿元）20 图32：SKULLPANDA盲盒系列出新数量20 图33：SKULLPANDA收入（亿元）20 图34：SKULLPANDA与Molly风格对比21 图35：泡泡玛特盲盒收入占比21 图36：泡泡玛特产品类型多样22 图37：Mega系列收入及收入占比23 图38：搪胶毛绒产品收入及收入占比23 图39：境内线下渠道数量24 图40：境内线下收入拆分（亿元）24 图41：泡泡玛特境内线上收入及增速26 图42：泡泡玛特海外收入、增速及占比27 图43：泡泡玛特海外门店数28 图44：知名艺人与泡泡玛特玩具29 图45：泰国本土设计师设计的IPCrybaby29 表格目录 表1：泡泡玛特发展历程6 表2：董事及管理团队年轻化9 表3：公司主要IP收入占比情况14 表4：2023年潮玩族最热门IP榜单17 P5 东兴证券深度报告 泡泡玛特（09992HK）：潮玩行业引领者，全球化业务扩张驱动成长 表5：公司根据国内、海外拆分的收入24 表6：公司境内零售门店分布24 表7：公司门店店效情况25 表8：各线上渠道收入及增速26 表9：公司海外门店店效情况28 表10：收入预测表亿元30 P6东兴证券深度报告 泡泡玛特（09992HK）：潮玩行业引领者，全球化业务扩张驱动成长 1泡泡玛特：潮玩行业领军企业，产业链一体化布局 11潮流行业引领者，业绩高速增长中 公司是潮玩行业领军企业。泡泡玛特是一家以潮流玩具销售为主的企业，于2010年成立，在北京开立的第一家店。公司最初定位是精品零售店，产品覆盖玩具、家居、数码、文具等多品类。2014年公司从日本引进了潮玩SonnyAngel，销售额增势迅猛，一款产品的销售额一度占到了公司整体的30以上。此后公司看到了潮玩行业的巨大发展潜力，开始积极探索潮玩领域。2016年，公司签约了Molly设计师王信明，并在同年推出以盲盒形式销售的Molly星座系列，开启了高速发展阶段。之后公司逐渐专注于潮玩产品，根据弗若斯 特沙利文数据，2019年泡泡玛特已成为国内市占率第一的潮玩品牌。 表1：泡泡玛特发展历程 年份事件 2010泡泡玛特成立，第一家门店在北京欧美汇成立 2015在北京APM购物中心推出第一家lifestyle概念旗舰店 2016天猫旗舰店开始营业 推出公司自有的线上潮流玩具社区平台葩趣APP 签约Molly设计师KennyWong，同年首款自主潮流玩具Molly星座系列盲盒上市 2017推出无人收银机器人商店 举办北京国际潮玩展，是中国首届大型潮流玩具展会2018举办上海国际潮玩展，是亚洲地区规模最大的潮玩展 2019天猫旗舰店在双十一当日销售额斩获玩具大类第一名 2020泡泡玛特于港交所上市 资料来源：招股说明书，东兴证券研究所 泡泡玛特已建立覆盖潮玩全产业链的一体化布局。公司在潮玩产业链的上游和下游均有布局，上游布局包括艺术家的挖掘、IP运营等，下游包括线上线下销售渠道的建立以及潮玩文化推广等。公司目前以销售自有IP的潮玩为主，当前年销