公司深度报告：“产品+营销”双轮驱动，塑造家用医疗器械领先品牌

证券研究报告 公司研究 2025年02月26日 本期内容提要: 1、呼吸治疗和糖尿病护理板块双轮驱动，核心业务增长强劲。①呼吸治疗业务：公司在呼吸治疗领域积淀深厚，产品矩阵丰富，能提供全套呼吸治疗相关解决方案，拳头产品如呼吸机、制氧机、高流量湿化治疗仪等，在业界享有较好的口碑，业务收入从2005年的2924万元增长到2023年的33.71亿元，年复合增长率达30.18%，我们认为随着疫情影响消退，公司呼吸治疗解决方案业务有望重回稳态增长。②糖尿病护理业务：2021年公司完成了对浙江凯立特的股权收购，布局连续血糖检测（CGM）市场，营收增长至4.57亿元（yoy+70.5%），随着公司在血糖检测领域的产品管线逐步完善，糖尿病护理方案的业务收入有望保持稳定增长态势。 资料来源：聚源，信达证券研发中心 2、孵化潜力赛道，多元化布局，有望打造新增长点。①2019年我国每万人AED配置率不到0.2台，与发达国家相比差距较大，目前我国公共场所的AED配置率亟待提升。公司收购德国普美康，增强在急救赛道的竞争力，并抓住市场机遇，迅速参与国内商务中心、中小学校、大型企业园区、地铁等公共场所的急救设备铺设，急救业务有望保持快速发展。②2019年公司参股江苏视准，2020年公司收购六六视觉95.95%的股份，布局高景气眼科赛道，为公司未来业务发展提供新的增长动力。 收盘价（元）37.5452周内股价波动区间(元)41.80-30.49最近一月涨跌幅(％)6.95总股本(亿股)10.02流通A股比例(％)93.64总市值(亿元)376.33资料来源：聚源，信达证券研发中心 3、加大品牌建设，完善“OTC+医院+电商+海外”全渠道销售网络，夯实家用医疗器械龙头地位。近年来，公司加大营销投入，持续完善“OTC+医院+电商+海外”全渠道销售网络，其中电商业务依托互联网蓬勃发展的春风，销售额逐年走高，从2015年的6.67亿元增长到2024年的34.20亿元，年复合增长率为19.92%，2022年线上业务占比已超60%。在品牌力方面，依托鱼跃产品力的不断提升及有效的品牌传播，以及旗下产品在海内外医疗一线的突出表现，公司品牌价值和品牌优势显著提升，客户粘性进一步增强，龙头地位得以夯实。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为78.05、89.75、104.00亿元，同比增速分别为-2.1%、15.0%、15.9%，归母净利润分别为19.04、23.04、27.60亿元，同比增速分别为-20.5%、21.0%、19.8%，对应当前股价PE分别为20、16、14倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示：线上平台竞争加剧风险；海外市场拓展不及预期风险；并购整合不及预期及商誉减值的风险。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 目录 一、家用医疗器械龙头，战略重整，赋能新成长...........................................................................7 1.1深耕家用医疗器械二十余年，“自研+并购”打造领先地位..............................................71.2吴氏家族控股超42%，新一代管理层接力，发展迈入新征程............................................81.3收入利润快速增长，盈利能力有望持续提升........................................................................9 二、呼吸治疗和糖尿病护理板块双轮驱动，核心业务增长强劲.................................................11 2.1呼吸治疗解决方案：老牌业务积淀深厚，“内需+外销”驱动增长................................112.1.1制氧机：产品业内领先，坚持研发注入新动力..................................................112.1.2呼吸机：国产渗透率低，疫情助力，乘风而起..................................................132.2糖尿病护理解决方案：布局CGM，打造第二增长曲线....................................................162.2.1BGM：品牌力不断增强，市占率持续提升..........................................................172.2.2 CGM：国产替代扬帆起航，市场潜力逐步释放.................................................172.3感染控制解决方案：疫情消毒需求褪去，回归稳步增长轨道..........................................19 三、孵化潜力赛道，多元化布局，有望打造新增长点.................................................................21 3.1急救板块大有可为，AED产品有望快速放量.....................................................................213.2眼科器械高景气，“并购+参股”快速布局.......................................................................22 四、加强品牌建设，全渠道营销网络不断完善.............................................................................24 4.1加大品牌建设，夯实家用医疗器械龙头地位......................................................................244.2营销投入持续，完善“OTC+医院+电商+海外”全渠道销售网络...................................25 五、盈利预测与投资建议.................................................................................................................27 六、风险提示....................................................................................................................................30 表目录 表1:公司制氧机产品矩阵....................................................................................................11表2:公司呼吸机产品情况....................................................................................................14表3: CGM和BGM对比.......................................................................................................18表4:国内部分CGM获批产品情况.......................................................................................19表5:公司消毒感控相关产品情况.........................................................................................20表6:加强公共场所AED覆盖相关政策................................................................................21表7:公司业务拆分（2021-2026E）......................................................................................27表8:公司盈利预测情况（2022-2026E）...............................................................................28表9:鱼跃医疗同行公司估值对比.........................................................................................29 图目录 图1:公司发展历程.................................................................................................................7图2:鱼跃医疗业务布局..........................................................................................................8图3:公司股权架构情况（截止2024年三季报）....................................................................8图4:公司近年营业收入变动情况（百万，%）......................................................................9图5:公司近年归母净利润变动情况（百万，%）...................................................................9图6:公司近年收入结构变动情况（分业务，%）...................................................................9图7:公司近年收入结构变动情况（分地区，%）...................................................................9图8:公司近年销售毛利率和净利率变动情况（%）.............................................................10图9:公司近年费用率变动情况（%）...................................................................................10图10:公司各项业务毛利率情况（%）.................................................................................1