智驾和端侧AI两翼齐飞，ArcMuse激发新活力

CV领域多元化应用领军，AI有望带来手机业务第二春。公司自1994年于美国成立以来，持续深耕视觉人工智能技术，探索计算机视觉的终端应用场景。2024年上半年手机业务收入3.32亿元，收入占比约87%，毛利率约92%，是以视觉AI技术为核心的典型的产品型软件公司。根据IDC数据，2024年出货的智能手机中，配备先进人工智能芯片组的不到5%，人工智能技术在手机上渗透空间广阔。公司在AI手机方面，紧跟行业龙头，已针对第三代骁龙8移动平台优化了智能手机影像算法，AI需求有望带来第二春。 以视觉优势切入智能驾驶赛道。公司秉承“先舱内，再舱外”原则，进入智能驾驶赛道多年，公司目前的主要产品包括智能座舱及智能驾驶两方面。目前公司提供高级驾驶辅助系统、盲区检测系统、AR抬头显示、360°环视视觉子系统等。根据盖世汽车研究院，2024年前三季度国内乘用车销量中L2+及以上等级的车约164.9万辆，占整体销量的11.6%，L2+产品渗透空间广阔。 公司AVM等舱内外算法的量产出货车型已有数十款，主要合作车企包括理想、长城、合众、长安等，智能驾驶业务增长可期。 上线智能商拍，打造ArcMuse大模型。运用AI大模型的智能商拍能有效为商家缩短拍摄周期，降低拍摄成本，解决传统商拍痛点。目前ArcMuse大模型已完成生成式人工智能服务备案。2024年5月，公司PhotoStudio® AI先后正式入驻阿里旗下千牛商家工作室和1688平台，深拓电商市场，智能商拍业务增长可期。 投资建议：公司立足AI视觉前沿，在手机、智能驾驶、商拍行业中均有高景气度与需求。我们预计公司2024-2026年实现营业收入8.15、10.12、12.71亿元，实现归母净利润1.77、2.14、2.61亿元，对应PE分别为115x、95x、78x，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：新产品推广不及预期风险；市场竞争加剧风险；下游市场需求不及预期风险；全球经济波动风险；人民币汇率波动风险；股东减持风险。 1计算机视觉行业领导者 1.1深耕视觉人工智能技术，持续拓宽能力边界 公司立足前沿，参与CV领域全周期变革与多元化应用。公司于1994年在美国成立，次年发布其第一款图像编辑软件PhotoStudio；2003年5月，设立虹软（杭州）多媒体信息技术有限公司，专注于移动摄影的影像处理和拍摄技术研究；2015年，协助厂商发布业界第一款RGB + Mono的后置双摄手机；2017年，协助厂商发布搭载基于结构光的深度相机智能手机；2018年，切入智能汽车领域；2023年10月，PhotoStudio® AI智能商拍上线；2024年，PhotoStudio® AI已入驻淘宝、抖店、京东等多家服务市场，同时加速深耕AI眼镜领域，赋能部分AI眼镜厂商发展（如雷鸟智能等）。自成立以来，公司持续深耕视觉人工智能技术，探索计算机视觉的终端应用场景。 图1.公司发展历程 业务聚焦移动智能终端、智能驾驶及其他IoT视觉解决方案，主营业务收入来源于自主研发核心技术的授权许可使用（毛利率极高）： ①移动智能终端业务，稳中有升：2023年收入为5.81亿元，毛利率高达90.90%，主要针对智能手机场景提供解决方案，客户主要为手机主机厂；2024年1-9月实现营业收入4.85亿元，同比增长6.54%； ②智能驾驶及IoT业务，加速拐点明显：2023年收入为0.74亿元，毛利率为85.96%，覆盖智能汽车、智能冰箱等领域，为智能汽车提供座舱、驾驶相关视觉解决方案；2024年1-9月实现营业收入0.80亿元，同比增长108.32%。 图2.2024前三季度收入以智能手机视觉解决方案为主 图3.智能驾驶等业务收入提升加速 公司客户群体广泛，以行业龙头为主。根据公司2024半年报，①在智能手机方面，公司主要客户包括三星、小米、OPPO、vivo、荣耀、Moto等全球知名手机厂商。 ②在智能驾驶领域，2023年1月以来，公司新增与长安新能源、长城、睿蓝、极氪、吉利、合众、长安、岚图、奇瑞、北汽新能源、一汽红旗等车厂在内的多个前装量产定点项目，持续得到行业龙头客户的认可。 图4.公司主要客户 1.2股权结构稳定，实控人合计持有34.77%股份 公司股权结构稳定。创始人兼董事长、总经理（首席执行官）、核心技术人员.截至2024年9月30日，邓晖及其配偶Liuhong Yang为公司共同实际控制人，邓晖通过Arcergate Company Limited间接持有公司0.30%的股份，因此合计持有公司34.77%的股份。自2019年以来，虹润资管及虹扬全球从未减持，股权结构稳定。 图5.股东股权结构稳定，创始人为实际控制人（截至2024年9月30日） 1.3下游景气度回升，毛利率保持在90% 公司近五年收入较为平稳，主营业务与全球消费电子行业（尤其手机，收入占比超过80%）发展密切相关，2024年1-9月收入同比增长14.09%。公司2021年受到智能手机行业供应链影响、品牌格局变化等原因，叠加公司在智能驾驶端有意收缩后装产品业务，当年收入下降16%；2022年由于全球智能手机销量萎缩等行业因素，收入同比下降7%。2023年公司下游智能手机行业景气度回升，叠加手机厂商对AI产品的需求提升，营业收入达到6.70亿元，同比增长26%；2024年全球消费电子行业复苏，公司2024年1-9月收入5.74亿元，同比增长14.09%。 此外，根据公司业绩预告，其2024年全年收入约8.15亿元，同比增长21.60%； 归母净利润约1.78亿元，同比增长101.16%。 图6.营业收入稳健 图7.归母净利润趋势反转 毛利率保持稳定，净利率2020年后有明显下滑。公司毛利率近五年均保持在90%左右，印证了其坚持打造标准化产品的战略规划。另一方面，公司销售费用率近五年保持相对稳定，管理费用率提升主要源于总人数提升，期间对利润造成一定当期压力，盈利能力2024年开始明显加速。 图8.公司毛利率与净利率（2019-2024前三季度） 图9.公司销售、管理费用率提高（2019-2024前三季度） 2023年度研发费用率已提升至54%，员工人数达900人。伴随公司对智能驾驶、商拍行业的进入，公司大力投入研发，2023年公司研发费用3.63亿元，公司总人数达到900人。 图10.公司研发费用不断增加（2019-2024前三季度） 图11.公司员工人数逐年增加（2019-2023年） 2手机业务稳健发展，AI需求带来第二增长曲线 2.1行业发展稳健，AI升级带动需求 手机市场空间稳定，AI相关技术渗透空间广阔。根据IDC数据，2024年，中国智能手机市场出货量约2.86亿台，同比增长5.6%。Canalys预测2024年出货的智能手机中，配备先进人工智能芯片组的不到5%，人工智能技术在手机上渗透空间广阔。此外，IDC预测，2024年全球新一代AI手机出货量将达到1.7亿部，占智能手机整体出货量的15%；中国市场AI手机份额也将迅速增长，到2027年占比将超过50%。 图12.全球智能手机出货量将保持相对稳定 近年拍照技术成手机宣传亮点，AI视觉需求旺盛。在手机格局固化的环境下，为吸引消费者，手机厂商纷纷推出了如超级月亮、一键消除、瞬时抓拍、夜间拍摄、AI变焦等手机拍照新功能。以小米手机为例，其拍照功能不断优化，仅3年时间，其前置、后置视频与拍照功能都大幅进步，逐步增加了杜比视界、万物追焦、微电影、街拍、大师人像、超远变焦等新功能。 表1.小米手机拍照功能演进 图13.小米14Ultrazoom开启AI后实现超远变焦 2.2深耕计算机视觉30年，公司已成手机视觉算法领头羊 体系完整，持续高强度研发，保持领先优势。公司拥有体系化的计算机视觉人工智能技术，在人脸分析及识别、人体分析及美化、图像质量分析、HDR场景识别、画质修复、多摄标定、三维重建等具有优势。同时，公司持续开发基于超域融合的夜景算法、HDR解决方案和人像拍摄解决方案；不断提升人脸相关特征检测技术、人脸美化核心算法，保持移动智能终端行业应用的优势。 图14.公司计算机视觉人工智能技术积累 底层算法积累深厚，广泛应用各个领域。目前公司积累了大量手机视觉相关算法技术，如人脸识别、视频画质增强、眼动追踪等等，满足手机拍照、眼动追踪头显、视频播放等各类功能。除了可以广泛运用于智能手机外，还可应用于笔记本电脑、智能可穿戴设备等其他消费电子产品以及智能驾驶、智能保险、智能零售、智能家居、医疗健康等多个领域。 表2.公司部分算法积累 紧跟芯片行业龙头，持续优化迭代算法。2024年10月22日至24日，高通在骁龙峰会上推出骁龙8至尊版（骁龙8 Elite）移动平台，对AI引擎进行了大幅升级，满足生成式AI运算不断增长的需求。基于这一平台的特性，公司通过端侧AI重新定义摄影方式，为用户带来新的智能化影像体验。在发布会上，高通展示了与公司共同研发的AI Pet Suite，该工具套件能够智能识别宠物注视镜头的瞬间，自动完成抓拍。此外，公司与高通共同携手，在PC、智能汽车等领域也积极开展协作：依托于高通骁龙8155和8295等座舱芯片平台，公司为行业提供了舱泊一体化视觉解决方案；基于高通骁龙8650和8620等智能驾驶平台，公司推出了包括先进环境感知系统和ADAS智能驾驶辅助系统等舱外产品。 图15.公司基于高通骁龙智能驾驶平台推出环境感知系统 表3.公司与高通合作紧密 积极开展深度合作，共同引领行业创新。公司与MediaTek保持长期合作伙伴关系，在端侧生成式AI和专业影像上与MediaTek开展协作，共同推动移动终端向AI智能体化加速迈进。基于2024年10月9日MediaTek发布的天玑9400，公司推出了端侧生成式AI应用，将为用户带来安全、即时且个性化的影像生成能力。 这一解决方案能够在移动设备本地端根据用户个性化人像信息进行高效的人脸影像增强与修复。此次公司算法采用先进的端侧生成式AI技术，引领行业创新，为vivo、高通、ARM等合作厂商提供新思路。 图16.虹软端侧生成式AI成功落地 图17.公司与手机厂商合作情况 2.3视觉为基石，积极拓展AIPC等新品类 移动智能终端业务覆盖广泛，产品系统化。针对其他移动智能终端设备：在笔记本电脑上，公司从画质、隐私、美颜等方面提升用户视频会议体验；在VR/MR/AR智能可穿戴设备上，公司从标定、感知、交互和视觉呈现四大方向布局算法解决方案。 表4.其他移动智能终端产品 把握前瞻，全面推进VR/MR/AR等创新产品。近年来，越来越多国内外科技巨头战略卡位被称为“下一代计算平台”的XR头戴设备相关技术和产品。IDC分析，2024全年中国AR/VR市场预计出货53.5万台，同比下滑26.3%；预计2025年中国AR/VR市场将迎来期待已久的回暖，出货量同比2024年将增长114.7%；且随着AI技术的多元结合，主打AI功能的智能音频眼镜市场正在高速发展，轻功能、轻量级的AI+AR产品形态将为整个行业注入新的活力和增长点,预计2025年中国AR市场同比2024年将增长143.9%；同时预计在2025年，AR/VR头显的出货量将增长93.9%。据Canalys预测，2024年出货的PC将有19%具有AI功能，2027年将增加到60%，并强烈倾向于商业采用。 图18.IDC预测全球VR/AR市场迎来新增长 图19.Canalys预测越来越多PC将搭载AI功能 3以视觉优势切入智能驾驶赛道 3.1“先舱内，再舱外”，进入智能驾驶赛道多年 公司2018年起布局汽车业务，发展路径清晰。2018年，公司业务延伸至智能汽车领域，沿着“从国内市场，到国外市场”、“先舱内，再舱外”、“从自主品牌到合资、外资品牌”、“专注智能座舱平台及自动驾驶域平台”的业务实施路径，推广公司的车载视觉一站式解决方案，力求渗透更多的产品和车型，获得更多的OEM智能座舱定点项目，并