开源晨会

开源晨会0224 ——晨会纪要 吴梦迪（分析师）wumengdi@kysec.cn证书编号：S0790521070001 观点精粹 总量视角 【宏观经济】复工节奏出现分化—高频数据下的线索——宏观周报-20250223 【宏观经济】复工偏弱的真相：400城迁徙数据之启示——宏观经济点评-20250221 【策略】TMT和机器人现在的相对估值位置——投资策略专题-20250222 数据来源：聚源 【固定收益】债市资金面偏紧的原因——固收专题-20250221 行业公司 【中小盘】华为黑科技再升级，尊界S800开启自主智能时代，新增推荐上汽集团——中小盘周报-20250223 【非银金融】金融机构DS部署利于降本增效，交易量创年内新高——行业周报-20250223 【建材】稳楼市工作持续推进，重视建材布局机会——行业周报-20250223 【地产建筑】新房成交面积环比增长，加快推进配售型保障房轮候库建设工作——行业周报-20250223 【银行】短期规模、盈利增长放缓，关注长期资产质量改善——行业点评报告-20250223 【医药】中国化学原料药行业整体呈现量升价稳的趋势，兽药原料药价格企稳回升——行业周报-20250223 【煤炭开采】煤价寻底仍有支撑，否极泰来重视煤炭配置价值——行业周报-20250223 【农林牧渔】淡季猪价底部震荡，后市猪价不过于悲观——行业周报-20250223 【计算机】国资委部署央企AI+行动，重视国资云投资机会——行业点评报告-20250223 【商贸零售】羟基磷灰石三类械获批，新增重点推荐毛戈平——行业周报-20250223 【计算机】AI资产迎来黄金时间——行业周报-20250223 【食品饮料】白酒控货稳价，原奶价格寻底——行业周报-20250223 【化工】巨化股份发布重大战略布局，萤石、制冷剂产业链逐渐回暖，坚定信心、积极布局——氟化工行业周报-20250223 【化工】本周涤纶长丝市场稳中偏弱运行，纯碱现货市场价格略有上探——行业周报-20250223 【通信】阿里将大举投资AI基建，全面看好AIDC&云计算产业链——行业周报-20250223 【电子】阿里季报Capex超预期，未来将继续加大在AI战略中的投入，关注阿里算力链——算力行业点评-20250221 【化工】SAF行业蓬勃发展，中国企业或凭UCO优势受益——生物燃料行业深度报告1-20250221 研报摘要 总量研究 【宏观经济】复工节奏出现分化—高频数据下的线索——宏观周报-20250223 何宁（分析师）证书编号：S0790522110002 |郭晓彬（联系人）证书编号：S0790123070017 供需：工业生产强于基建开工 1.基建开工：开工率季节性回升，处于历史同期中低位。最近两周（2月8日至2月21日），石油沥青装置开工率季节性回升，绝对值处于历史同期中低位；磨机运转率、水泥发运率季节性回升，绝对值仍处于历史同期中低位。 2.工业生产端，化工链开工有所上升，汽车半钢胎开工延续高位。最近两周，化工链开工率季节性回升，汽车轮胎开工率延续高位，高炉、焦炉开工率震荡偏弱运行。 3.需求端，地产链需求偏弱，乘用车销量同比有所回落。工业需求端，2月前13天，电厂煤炭日耗均值整体较1月有所回落，煤炭重点电厂平均日耗环比下降15.3%。最近两周，地产链需求偏弱，螺纹钢、线材、建材表观需求低于历史同期。消费需求端，最近两周，乘用车四周滚动销量同比震荡下行。中国轻纺城成交量环比回升，处于同期历史高位。 商品价格：大宗商品震荡分化运行 1.国际大宗商品：分化运行。最近两周，原油价格震荡下行，铜、铝价格震荡上行，黄金价格震荡上行。 2.国内工业品：震荡偏强运行。首先以南华指数观察整体价格变化，最近两周，国内工业品价格震荡分化运行。最近两周，黑色系商品价格震荡分化运行，铁矿石价格回升、螺纹钢回落。化工链商品价格震荡分化运行，最近两周，顺丁橡胶、涤纶长丝平均价格较上两周有所上升，甲醇、聚氯乙烯下降。建材价格分化运行，最近两周，沥青、玻璃平均价格较上两周均有所下降，水泥有所上升。 3.食品：农产品价格有所回落，猪价有所回落。最近两周，农产品价格有所回落，农产品价格200指数平均值较上两周环比回落3.9%，猪肉价格有所回落，猪肉平均批发价较上两周环比回落5.3%。 地产与流动性：商品房成交同比保持正增 1.商品房：成交同比由负转正。新建住房市场看，最近两周（2月8日至2月21日），全国30大中城市商品房成交面积平均值较上两周环比回升203.1%，从季节性上看略高于2024年农历同期，较2022、2023、2024年农历同期分别同比-51.9%、-41.7%、+4.5%，成交同比由负转正。一线城市成交面积同比保持正增，较2022、2023、2024年农历同期分别同比-54.4%、-37.1%、+17.1%。二手房市场看，价格方面，截至2月10日，二手房出售挂牌价指数有所回落；成交量方面，最近两周(2月8日至2月21日)，北京、上海、深圳二手房成交面积同比保持正增，较2024年同期分别同比+49%、+35%、+45。 2.土地：成交面积环比上升，同比下降。截至2月16日，100大中城市成交土地占地面积最近双周环比上升33.9%，2月当月同比下降20.4%。 3.流动性：资金利率有所回升。最近两周，资金利率有所上行。截至2月21日，R007为2.31%，DR007为2.22%；央行实现货币净回笼931亿元；质押式回购成交量共为41.4万亿元。 交通运输：地铁出行同比回落，出口运价有所回落 1.居民出行：地铁出行同比回落。最近两周，北上广深地铁客运量平均值较上两周环比回升68.4%，农历同比 下降0.1%。国内执行航班数平均值较上两周环比下降3.4%，农历同比上升1.0%。 2.运价：出口运价有所回落。最近两周，出口运价有所回落，内贸运价延续回落，大宗商品运价中BDI指数、BDTI指数、铁矿石运价指数平均值较上两周分别环比+11.7%、+3.1%、-6.1%。 风险提示：大宗商品价格波动超预期，政策力度超预期。 【宏观经济】复工偏弱的真相：400城迁徙数据之启示——宏观经济点评-20250221 何宁（分析师）证书编号：S0790522110002 |陈策（分析师）证书编号：S0790524020002 事件：2025年节后第一、二、三周，百年建筑开复工率分别为7.4%、23.5%、47.7%，分别低于2024年同期5.6、16.4、15.2个百分点。 开复工率偏弱，或主因劳务上工率拖累 在《春节海内外要闻》专题中，我们基于测算提示2025年返乡进度偏快、复工进度偏缓，节后复工数据则进一步证明了该判断。具体来看，节后第三周，百年建筑资金到位率43.6%、较2024年同期微降1.1个百分点；劳务上工率相对拖累较重，节后第三周为49.7%、较2024年同期下降7.8个百分点。区域方面，华东地区开复工率表现较好，华南、华中、西北地区则明显承压。因此，我们基于362城市的百度迁徙指数，从人流维度进一步厘清开复工率为何偏弱。 劳务输出城市“返乡强复工弱”，预计建筑业景气度或有压力 1、节后复工人流的绝对水平不低，主因节前返乡强度偏高形成一定复工缺口。节后第一周百度迁徙指数表现稍弱，但第二周以来明显改善，节后三周均值达到了637.5，分别高出2023、2024年同期1.8%、1.1%。核心原因或在于，节前返乡强度偏高导致复工存在一定缺口。我们延续此前做法，将春运40天分为前15天的返乡和后25天的复工，进而刻画出一条返乡复工曲线，截至2月20日，复工进度较2023年同期下降了12.8个百分点，较2024年同期下降了8.1个百分点。我们使用交运部数据交叉验算，数值略有差异但结论一致，截至2月20日复工进度较2023年同期下降了8.4个百分点，较2024年同期下降了4.3个百分点。 2、劳务输出城市呈现“返乡强复工弱”特征，旅游场景修复可能小幅约束复工人流。首先我们将省市分为三类，传统劳务输出城市_x0002_、旅游城市_x0002_和其他城市，并对比其2024、2025年的返乡复工水平：(1)传统劳务输出城市处于散点图的左上区域，即“返乡明显强于复工”，20城迁徙指数合计较2024年同期返乡增加106.8、复工仅增加22.8，尤其清远、周口、南阳、驻马店等较为明显；(2)旅游城市趋势线的斜率小幅走高，2025年春节国内出游5.01亿人次，分别较2019、2024年同期增长了26.0%、5.9%。旅游场景延续修复，可能小幅约束了复工人流，但并非开复工率走弱的主因。总体来看，预计建筑业景气度承压，基建好于房建，服务消费可能维持一定韧性。 3、此外，经济大省人员流动活跃、有望更加勇挑大梁。节后三周，人员加快流入广东、浙江、江苏等经济大省，结合劳务输出城市的复工不强（流向房建、基建），一个较为乐观的推测在于，经济大省加快推动新质生产力、吸引人才流入。 加强逆周期调节基调不会变 我们认为，逆周期调节基调不会改变。一是预计2025年经济目标或延续5%左右，需要政策托底。二是2024年中央经济工作会议明确“实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，两会预计将延续这一工作基调。三是特朗普关税政策仍面临不确定性，需要扩大内需予以对冲。四是年初开工复工进度仍较缓慢，预计建筑业景气度承压，基建好于房建，服务消费维持韧性。因此，逆周期调节基调不会变，预计宽货币、宽财政等有关政策将适时推出，密切关注1-2月经济数据以及4月1日之后关税可能的变化。 风险提示：地产下行超预期，政策执行力度不及预期。 【策略】TMT和机器人现在的相对估值位置——投资策略专题-20250222 韦冀星（分析师）证书编号：S0790524030002 科技品种当前的相对估值情况（数据截至2025.2.21收盘） TMT—— PE：当前TMT与万得全A的相对PE估值在2011年以来的63.3%分位数上。PB：当前TMT与万得全A的相对PB估值在2011年以来的66.2%分位数上。 机器人—— PE：当前机器人与万得全A的相对PE估值在2011年以来的64.5%分位数上。PB：当前机器人与万得全A的相对PB估值在2011年以来的80.8%分位数上。 电子—— PE：当前电子与万得全A的相对PE估值在2011年以来的77.3%分位数上。PB：当前电子与万得全A的相对PB估值在2011年以来的98.8%分位数上。 计算机—— PE：当前计算机与万得全A的相对PE估值在2011年以来的97.0%分位数上。PB：当前计算机与万得全A的相对PB估值在2011年以来的81.9%分位数上。 传媒—— PE：当前传媒与万得全A的相对PE估值在2011年以来的50.0%分位数上。PB：当前传媒与万得全A的相对PB估值在2011年以来的63.9%分位数上。 通信—— PE：当前通信与万得全A的相对PE估值在2011年以来的29.0%分位数上。PB：当前通信与万得全A的相对PB估值在2011年以来的99.4%分位数上。 风险提示：政策超预期变动；全球流动性及地缘政治风险；历史数据不能代表未来。 【固定收益】债市资金面偏紧的原因——固收专题-20250221 陈曦（分析师）证书编号：S0790521100002 |梁吉华（分析师）证书编号：S0790523110002 2024年12月以来，银行间市场的资金面持续偏紧；2025年1月以来，隔夜、7天回购利率经常在2%左右，远高于7天OMO利率1.5%。 市场对于“资金紧”的两个常见误区 误区一：归因于“汇率压力”。当前市场普遍将“资金紧”解释为“汇率压力”，2016年8月之后的“资金紧”，市场同样解读为“汇率压力”。然而，2017年人民币汇率压力大幅减轻，人民币汇率大幅升值，资金却越来越紧；直到2018年，人民币汇率