2024Q4业绩点评：业绩超预期，关注广告增长潜力释放

事件：2024Q4公司实现营收77.34亿元，yoy+22%，qoq+6%，超出彭博一致预期的76.39亿元，实现Non-GAAP归母净利润4.53亿元，超过彭博一致预期的3.93亿元。 毛利率、经营利润率稳步提升。2024Q4公司毛利率达36.1%，同比+9.9pct，环比+1.2pct，实现连续10个季度的环比提升，主要受益于高毛利率的游戏、广告收入占比提升，以及收入增长摊薄类固定成本。费用端，2024Q4公司销售/管理/研发费用率分别为16.0%/6.5%/11.9%，同比变动-1.7pct/-1.5pct/-9.0pct，环比变动-0.5pct/-0.4pct/-0.5pct，研发费用率同比变动幅度较大主要系2023Q4公司若干游戏项目终止开发产生一次性开支。展望中长期，公司预计随着广告及游戏收入占比提升，毛利率有望达到40-45%，同时高效管控费用，销售/管理/研发费用率仍有进一步下降的空间，经营利润率有望达到15-20%。 广告增长潜力有望持续释放，增值业务表现平稳。2024Q4公司广告业务收入23.89亿元，yoy+24%，qoq+14%，前五大广告主行业分别为游戏、数码家电、电商、网服、汽车。2024年全年广告业务收入81.89亿元，yoy+28%，其中高毛利率的效果广告收入同比增速超40%，带动广告业务及公司整体毛利率提升。我们看好公司继续推进“一横N纵”战略，巩固优势行业广告预算，同时挖掘新兴行业广告需求，随着平台用户平均年龄逐步提升，广告增长潜力将持续释放，有望继续保持高于行业的增速。2024Q4公司增值业务收入30.83亿元，yoy+8%，qoq+9%。 游戏延续长线运营思路，关注《三谋》表现。2024Q4公司游戏业务收入17.98亿元，yoy+79%，qoq-1%，《三国：谋定天下》延续强劲表现，S1-6赛季iOS游戏畅销榜排名最高达第3/3/2/2/4/3名（截至2025/2/23），公司持续推出新地图、新武将、新玩法，关注《三谋》国服长线运营情况及境外地区上线进展。同时公司持续关注品类年轻化，期待新爆款出现及代理产品陆续上线贡献业绩增量。 盈利预测与投资评级：《三谋》流水稳健但较峰值有所自然回落，我们略下调此前盈利预测并新增2027年预测，预计2025-2027年公司营收298.58/318.22/338.01亿元（2025-2026年前值为302.29/325.69亿元），Non-GAAP归母净利润分别为19.35/30.27/42.01亿元（2025-2026年前值为19.35/30.27亿元），对应当前股价PE分别为36/23/17倍，看好公司广告业务潜力持续释放，盈利能力稳步提升，维持“买入”评级。 风险提示：游戏流水不及预期，商业化不及预期，行业监管风险。