行业配置主线探讨：热点可能会扩散

——行业配置主线探讨 证券研究报告 策略研究 2025年2月21日 核心结论： ➢港股走强代表机构资金活跃，容易带来热点轮动扩散。由于板块差异和投资者结构的差异，导致从短期的角度，港股往往会更反映机构投资者的预期。近期投资者观察到港股走强，这说明去年10月中旬以来海外机构投资者减仓的过程大概率已经结束，可能带来港股月度或者季度的走强。2025年1月中旬以来外资回流的原因除了季节性资金回流、数据空窗期、中美贸易担心缓和等因素外，还有一个重要的驱动因素是DeepSeek横空出世让全球投资者开始关注中国互联网资产。从板块表现来看分化较大，领涨的板块集中在AI产业链相关的TMT。当前外资相比内资偏悲观的情绪已经修复到2020年以来偏乐观的状态。我们认为，3月两会后到4月中，开春后的经济数据、盈利一季报数据开始逐步披露，机构型资金不一定再局限于成长主题，可能开始基于高频盈利数据布局，部分价值板块也有补涨机会。 李畅策略分析师执业编号：S1500523070001联系电话：+86 18817552575邮箱：lichang@cindasc.com ➢春节之后经济预期可能会发生乐观变化，带来投资机会扩散。季节性规律显示，历年春节后到3月经济高频数据通常偏强，3月“两会”召开也会对经济和政策预期有所提振。2025年1月社融数据总量实现“开门红”，体现了财政政策前置发力的效果，后续稳增长政策落地效果有望逐步显现。我们认为，同时考虑到春节后到3月的资金格局往往不错，如果经济预期发生乐观变化，流动性相对充裕的背景下有利于投资热点继续扩散，部分顺周期、受政策积极影响较大的板块可能受益。 ➢政策大力度引导中长期资金入市，构建完善指数化投资生态。2025年1月22日中央金融办等六部门联合印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》（以下简称《实施方案》）。我们认为《实施方案》的落地短期有利于提振市场预期和风险偏好。长期有望给资本市场带来持续、稳定、专业的增量资金，有利于资本市场平稳运行。中长期资金偏好配置金融、红利等大盘、价值类板块。长期来看也有利于资金支持新质生产力发展。（2）价值类板块有望受益于市值管理驱动的投资机会。2024年以来资本市场改革提速，改革方向也有从融资端向投资端转变的迹象，上市公司市值管理政策加码推行节奏加快。我们认为，在市值管理政策驱动下，相关价值类主题有望活跃，建议关注以下方向：并购重组、破净、股份回购相关标的。 ➢未来1个月配置建议：港股互联网（海外波动加大+中国资产配置意愿上升）>AI(新赛道+DeepSeek催化)>金融地产(等待验证春节后地产数据) ➢未来3个月配置建议：AI&消费电子（新赛道+成长股中的价值股）>上游周期（产能格局好+前期涨幅和预期低) >消费（政策支持力度大）>出海(长期逻辑好+美国贸易政策影响低于预期) ➢成长:DeepSeek带来中国互联网资产关注度提高，AI主题短期活跃。后续成长风格中可以关注两个方面：一是传媒互联网&消费电子，可以看作成长风格中偏价值的方向进行配置；二是AI等新的产业方向。DeepSeek的出现说明AI的进步速度依然很快，并没有进入瓶颈。如果验证到商业模式落地的临界点，可能成为牛市中新的主线，在此之前或可做波段。 ➢金融地产：金融地产是最受益于积极政策导向的板块之一，在政策影响下有年度基本面改善的可能。2025年1月以来一、二线城市房地产销售有降温的趋势，后续等待地产销售数据进一步验证。 ➢消费：长期逻辑可能出现变化，政策补贴有望短期提振需求，但提振的时间效果尚不确定。可以关注部分具有较强高分红属性的细分行业，如家电。 ➢上游周期：我们认为2025年商品价格如果开启新一轮上涨，大概率需要需求接力。当前上游周期偏弱的原因之一是煤炭价格仍在持续下行。如果后续随着需求的复苏开启新一轮商品涨价，估值有望基于ROE更高的波动范围实现跃升。 ➢一级行业具体配置方向：（1）成长：AI（新赛道）&港股互联网&消费电子（补贴政策+成长中偏价值的方向）；（2）金融地产：银行（大盘价值风格+红利+防御）>证券（政策受益+上涨行情中弹性大）&保险（基本面改善）；（3）消费：家电（ROE稳定+现金流充裕）；（4）上游周期：有色金属&石油石化（产能格局好+原油价格高位震荡，后续需求回升带来弹性）。 ➢风险因素：宏观经济下行风险；房地产市场下行风险；稳增长政策不及预期风险；历史数据不代表未来。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 目录 一、市场主线风格探讨：热点可能会扩散...........................................61.1港股走强代表机构资金活跃，容易带来热点轮动扩散.........................61.2春节之后经济预期可能会发生乐观变化，带来投资机会扩散...................81.3政策引导中长期资金入市，价值板块存在市值管理驱动的投资机会............101.4风格和行业供需格局分析及配置建议......................................131.4.1成长：DeepSeek带来中国互联网资产关注度提高，AI主题活跃........161.4.2金融地产：政策导向积极，等待地产数据验证.......................161.4.3消费：估值上台阶空间不大，或可关注高现金流行业.................171.4.4上游周期：短期关注红利价值，长期等待需求接力....................171.4.5出海：长期逻辑强，短期美国贸易政策影响低于预期..................171.5 PB-ROE模型度量行业估值性价比.........................................18二、市场表现跟踪..............................................................202.1市场表现回顾：2025年以来成长风格表现强...............................202.2市场情绪跟踪：1月中旬以来板块成交和涨跌分化扩大......................22三、宏观、中观基本面跟踪......................................................263.1投资..................................................................263.2外需.................................................................263.3工业.................................................................263.4通胀.................................................................273.5上游：资源品.........................................................283.6中游：建材、机械设备..................................................293.7下游：房地产、消费....................................................29风险因素......................................................................31 表目录 表1：历年两会前后股市表现（单位：%）..........................................10表2：大类行业基本面情况及季度配置顺序.........................................13表3：申万一级行业长期基本面格局&未来1年供需状态分析..........................14表4：PB-ROE度量的一级行业估值与基本面匹配情况（单位：%）......................19 图目录 图1：港股走势比A股强，大多是季度行情的信号（单位：点数）......................6图2：港股投资者结构中以机构投资者为主（单位：%）...............................7图3：A股投资者中个人投资者持股市值占比较高（单位：%）..........................7图4：全部港股市值行业分布（单位：%）...........................................7图5：全部A股市值行业分布（单位：%）...........................................7图6：2021年以来AH股比值一直维持在130-155的区间震荡（单位：点数）.............8图7：春节后到3月PMI通常会有明显回升(单位：%)................................9图8：花旗中国经济意外指数经济预期高点通常出现在3月（单位：点）................9图6：社融规模数据一般在年初表现最好（单位：亿元）..............................9图7：新增人民币贷款一般在年初表现最好（单位：亿元）............................9图11：保险基金重仓流通股持仓市值分布（单位：%）...............................11图12：社保基金重仓流通股持仓市值分布（单位：%）...............................11图13：2025年以来成长风格表现强（单位：倍）...................................20图14：2025年以来小盘指数表现强（单位：%）....................................20图15：2025年以来中证1000指数表现强（单位：%）...............................20图16：2025年以来亏损股指数表现强（单位：%）..................................20图17：过去1个月一级行业涨跌幅（单位：%）....................................21图18：一级行业2025年盈利预测调整幅度（单位：%）.............................21图19：一级行业PE和PB估值分位（单位：%）....................................21图20：过去1个月领涨板块估值较高（单位：%）..................................21图21：1月以来一级行业成交量占比（5日MA）标准差回升（单位：%）...............22图22：1月中旬以来一级行业涨跌幅标准差回升（单位：%，点）.....................22 图23：新能源车日均换手率（单位：%，倍）......................................23图24：半导体日均换手率（单位：%，倍）........................................23图25：计算机日均换手率（单位：%，倍）..........................