31省预算观察：目标、预期、力度

【宏观专题】 31省预算观察：目标、预期、力度 核心结论 华创证券研究所 将31省分为6个经济大省/重点化债12省/中13省，观察各省预算中的收入目标、地产预期、财政力度特征： 证券分析师：张瑜电话：010-66500887邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 1、2025年，地方收入目标更保守（一本账收入目标2.9%，2024年目标4.4%、实际1.7%；一本账支出目标-1%，2024年同口径目标1.9%、实际3.3%），其中6大省相对有韧性（较实际增速回升最多，重债12省为唯一调降）。 2、2025年，地产预期小幅回暖（二本账收入目标1.5%，2024年目标-2.1%、实际-13.5%），其中6大省（卖地收入占全国一半以上）仍预期卖地收入负增（-5.3%，重债12省3.1%，中13省10%），但边际回暖最明显（2024年目标-9.7%、实际-18.5%）。 证券分析师：高拓电话：010-66500860邮箱：gaotuo1@hcyjs.com执业编号：S0360521080001 3、2025年，广义财政支出增速或连续第5年低于名义GDP增速（中性测算约4%，2019~24年为9.5%、10%、-1%、3.4%、1.3%、2.7%。注：具体数据待全国两会明确，若特定金融机构和央企上缴结存利润、年中增发特别国债等增量措施推出，有望更高）。 相关研究报告 《【华创宏观】美欧央行分化加大，强美元暂难缓解——全球货币转向跟踪第6期》2025-02-13《M1同比为什么转负？——新的三分法定量归 因》2025-02-07《【华创宏观】特朗普关税的七大估算》2025-02-04《【华创宏观】找寻出口商品的“稳定之星”——出口扫描系列·变局篇》2025-01-14《【华创宏观】数据真空期里的十大关注——政策请回答系列三》2024-12-31 一、收入目标：整体更保守，6大省相对有韧性 观察地方一本账收入（与2024年执行数、预算数均可比较）、支出（可与2024年预算数同口径比较，辅助验证）： 收入端，整体更保守：31省一般预算收入目标合计约12.3万亿，同比2.9%（2024年实际为1.7%、目标为4.4%）。 其中，6大省相对有韧性：较2024年实际增速，6大省回升最多（0.2%→2.7%）、重债12省为唯一调降（4.3%→2.8%）；较2024年目标增速，三大区域均调降超1个百分点，中13省调降最多（4.9%→3.1%）：6大省/重债12省/中13省同 比 分 别 为2.7%/2.8%/3.1%（2024年 实 际 为0.2%/4.3%/2.2%， 目 标 为4%/4.1%/4.9%）。 支出端（同口径，预算比预算），预算支出目标更保守：31省一般预算支出同比-1%（2024年目标为1.9%）。 二、地产预期：小幅回暖，6大省仍预期卖地收入负增（但边际回暖最明显）观察二本账收入（二本账收入90%是卖地收入，部分省份卖地收入目标不可得，统一用二本账收入目标替代）。需要注意，卖地收入偏离预算目标是常态，预算目标仅作预期参考（二本账以收定支、预算执行不严，已连续3年大幅不及预算）。 31省卖地收入目标合计约4.9万亿，同比1.5%（2024年实际为-13.5%、目标为-2.1%）。 其中，6大省目标仍定为负增-5.3%，（重债12省3.1%，中13省10%），但边际回暖最明显：较2024年实际增速，中13省、6大省均回升较多（-10.5%→10%，-18.5%→-5.3%）、重债12省回升幅度较小；较2024年目标增速，6大省回升最多（-9.7%→-5.3%），重债12省为唯一调降：6大省/重债12省/中13省同比分别为-5.3%/3.1%/10.1%（2024年实际为-18.5%/-1.3%/-10.5%，目标为-9.7%/5.7%/6.5%）。 三、财政力度：广义财政支出增速或连续第5年低于名义GDP增速 基于地方收入目标与合理假设，可大体推测全国广义财政支出增速目标。 此前广义财政支出增速已连续4年低于名义GDP增速，2025年或持续：已知31省合计一本账目标2.9%、假设二本账收入同比-20%、中央收入增速一致、赤字率4%、新增专项债4.5万亿左右、超长期特别国债1.5万亿左右，中性测算全国广义财政支出约40万亿，同比约4%（2019~24年为9.5%、10%、-1%、3.4%、1.3%、2.7%。注：具体数据待全国两会明确；若特定金融机构和央企上缴结存利润、年中增发特别国债等增量措施推出，有望更高）。 风险提示：地方预算与执行存在差异，两会收入、债务目标设定超预期。 投资主题 报告亮点 将31省分为6大省/重债12省/中13省三类，观察各省预算中的收入目标、地产预期、财政力度特征。 投资逻辑 分别观察，可得基本结论如下： 1、2025年，地方收入目标更保守（一本账收入目标2.9%，2024年目标4.4%、实际1.7%；一本账支出同口径目标-1%，2024年同口径目标1.9%、实际3.3%），其中6大省相对有韧性（较实际增速回升最多，重债12省为唯一调降）。 2、2025年，地产预期小幅回暖（二本账收入目标1.5%，2024年目标-2.1%、实际-13.5%），其中6大省仍预期卖地收入负增（-5.3%，重债12省3.1%，中13省10%），但边际回暖最明显（2024年目标-9.7%、实际-18.5%）。 3、2025年，财政力度或连续第5年不及名义GDP增速（测算约4%，2019~24年为9.5%、10%、-1%、3.4%、1.3%、2.7%）。 目录 一、为什么看地方预算？.................................................................................................5 （一）地方预算的重要性.................................................................................................5（二）地方预算的紧急性.................................................................................................5 二、地方预算怎么看？把握两个重点.............................................................................6 （一）区域上，重点看6个经济大省.............................................................................6（二）指标上，重点看收入端.........................................................................................6 三、收入目标：整体更保守，6大省相对有韧性..........................................................7 四、地产预期：小幅回暖，6大省仍预期卖地收入负增（但边际回暖最明显）......8 五、财政力度：广义财政支出增速或连续第5年低于名义GDP增速.....................10 图表目录 图表1央地公共财政收入.....................................................................................................5图表2央地公共财政支出.....................................................................................................5图表3资本市场看财政：全年财政政策路线图.................................................................5图表4 31省可分为三大区域................................................................................................6图表5广义财政支出增速或连续第5年低于名义GDP增速...........................................7图表6收入目标整体更保守（4.4%→2.9%），6大省相对有韧性....................................8图表7同口径预算支出目标更保守（1.9%→-1%），6大省相对有韧性..........................8图表8卖地收入偏离预算目标是常态→预算目标仅可作预期参考.................................9图表9地产预期：小幅回暖，6大省仍预期卖地收入负增（但边际回暖最明显）.......9 一、为什么看地方预算？ （一）地方预算的重要性 全国财政每花100块钱，地方花86块，中央只花14块（仅考虑一本账公共财政；若考虑二本账政府性基金，地方支出占比更高）。 （二）地方预算的紧急性 3月5日全国两会将披露全国完整预算，资本市场将交易预期差；当前由地方预算可初窥预算总盘子、结构特征，调整政策预期。 资料来源：财政部（2023），华创证券 资料来源：财政部（2023），华创证券 资料来源：财政部，华创证券 二、地方预算怎么看？把握两个重点 （一）区域上，重点看6个经济大省 经济决定财政，比较七大经济指标占比（社融、贷款、GDP、固投、基建、社零、卖地收入），将31省分为三大区域： 官方指定-6个经济大省（下称6大省，广东、江苏、浙江、山东、河南、四川），七大经济指标占比平均45%+。 “35号文”划定-重点化债12省（下称重债12省，天津、内蒙古、辽宁、吉林、黑龙江、广西、重庆、贵州、云南、甘肃、青海、宁夏），七大经济指标占比平均不到20%（最高为基建，25%）。 其他-中13省（上海、北京、河北、安徽、湖北、福建、山西、陕西、湖南、江西、新疆、海南、西藏）。 （二）指标上，重点看收入端 为什么重点看收入端？直接看支出端或有偏差：支出=收入+中央补助+债务+结转结余及调入资金，当前时点部分省份上级补助收入预算数、债务收入预算数仅为提前下达数、并非全年数（不包括中央未告知、无法编入预算的转移支付补助），使其支出增速目标较2024年执行数异常偏低（但可和2024年初预算数进行同口径比较、和收入端互为验证）。 收入端看什么？ 一看收入目标：一本账收入（约85%是税收）目标——预算执行的严肃性较强，可基本锚定地方财政全年收入（一本账支出可作辅助验证）； 二看地产预期：二本账收入（约90%是卖地收入）目标——预算执行的严肃性相对弱，可反映地方对地产/卖地收入的预期变化； 三看财政力度：基于地方收入目标与合理假设，可大体推测全国支出增速目标。 分别来看： 资料来源：Wind，华创证券测算注：2025年基于一本账收入2.9%，二本账收入-20%，赤字率4%，新增专项债4.5万亿，超长期特别国债1.5万亿，结调资金持平2024年等基本假设，具体数据待全国两会明确；若特定金融机构和央企上缴结存利润、年中增发特别国债等增量措施推出，有望更高。 三、收入目标：整体更保守，6大省相对有韧性 观察地方一本账收入（与2024年执行数、预算数均可比较）、支出（可与2024年预算数同口径比较，辅助验