建筑装饰行业深度：新疆煤化工蓬勃起势，重视产业链龙头投资机会

煤化工发展助力能源自给率提升，战略意义重于经济性考量。中国具有“富煤、贫油、少气”资源特性，当前石油、天然气进口依存度较高（2024年分别为72%/43%），伴随国内能源需求持续上行，发展煤化工提高能源自给率重要性进一步凸显。截至2023年底，我国煤化工主要产品煤制气/油/烯烃/乙二醇年产能分别占国内总产能的3%/2%/18%/33%，根据行业“十四五”产能规划，煤制油、煤制气仍有较大缺口。煤化工产品竞争力受国际油价影响，但当前我国煤化工产业发展核心驱动力为能源保障战略需求，经济性并非第一考量要素，政策支持下行业投资加码确定性较强。 天然产业优势+政策大力支持，新疆煤化工产业迎发展机遇。2024年新疆原煤/原油/天然气产量占全国比重分别为11%/15%/17%，肩负我国能源安全保障重任。“十四五”规划明确将新疆建设成为国家大型煤炭供应保障基地，同时统筹发展煤化工、煤电及新能源等产业。疆煤储量丰富（ 测资源储量占全国40%）、煤质优异（ 值高高），为煤化工提供充足优质资源保障，同时新疆煤价、电价低廉，具备明显生产成本优势。近年来，伴随新疆交通网络与水利工程建设持续完善，产品外运成本高、水煤资源区域错配等产业限制因素逐步化解，新疆煤化工发展条件持续优化。 大型项目陆续启动，投资建设高峰将至。根据公开信息统计，新疆在建及拟建煤化工项目投资规模超7000亿元，其中已开工项目计划投资总额近1600亿，占比约23%，另有多个项目前期筹备工作稳步推进，年内有望正式启动， 计订单将加速放量。从项目执行进度看，我们测算2025-2026年每年投资完成额为1177/2104亿元，2025年开始项目建设显著提速，2026年有望步入执行高峰，工程企业收入、利润有望加速转化。煤化工EPC技术、资质壁垒较高，过往业绩与业主认可度为核心竞争要素，国内大型煤化工工程公司各具所长，有望共享行业发展红利。 疆煤开采提振爆破服务与产品需求，新疆民爆景气度有望持续上行。疆煤外运、疆电外送量大幅增长以及煤化工产业发展拓宽疆煤消纳渠道，新疆煤炭产能加速释放提振爆破服务与产品需求，新疆民爆市场景气持续上行。2024年新疆民爆生产总高/销售总高、工业炸药产量/销量增速均在规模前十省份中位列第一，显著高于全国总体水平。我们测算2024-2030年疆煤产量CAGR有望达8.5%，为区内民爆市场提供较强需求支撑。受经济性及安全性限制，行业具有明显区域特性，新疆民爆龙头有望核心受益。 投资建议：新疆煤化工产业发展关乎国家能源安全保障，战略意义重大，政策支持下行业投资加码，步入景气上行周期。1）2025年起新疆煤化工投资计加速落地，订单有望加速放量、项目建设逐渐步入高峰。重点推荐煤化工工程龙头中国化学，重点关注东华科技、三维化学、航天工程、中石化炼化工程、中油工程等。2）新疆煤化工产业发展促进煤炭产能释放，带动爆破产品及服务需求大幅增加，民爆景气度有望持续上行，重点关注新疆民爆龙头雪峰科技、广东宏大、江南化工、易普力等。 风险提示：新疆煤化工投资规模不及期风险，项目开工及建设进度不及期风险，国际油价大幅波动风险等。 重点标的 股票代码 1.煤化工：能源安全保障需求驱动产业发展，战略意义重大 煤化工是以煤为原料，经过化学加工使煤转化为气体、液体、固体燃料以及化学品的过程。煤化工可分为传统煤化工和现代煤化工，传统煤化工主要包括煤制化肥、合成氨和焦炭，现代煤化工主要是新型煤基能源和新型煤基材料。根据前端化学反应生产的基础层级化学品来分类，目前煤化工主要有煤制气、煤制油、煤制烯烃、煤制乙二醇、煤制芳烃等主要路径。 图表1：煤化工产业链 图表2：煤化工主要技术路径及代表企业 煤化工经济性受油价影响，煤价相对稳定减弱成本波动。煤化工行业和石油化工行业的部分产品重叠，原油价格传导至终端产品价格，进而影响煤化工企业利润空间，因此煤化工经济性与原油价格呈明显负相关，原油价格高时，煤化工产业竞争力相对提升。煤价在一定程度上受原油价格影响，但在我国煤炭保供政策调控下，煤炭价格基本保持合理水平，与原油价格相比波动幅度较小，有利于降低煤化工产品成本波动。 图表3：煤价与油价走势 煤制油：煤制油产品主要为柴油和石脑油组分，现阶段我国市场上的油品主要来源于石油炼制路线，煤制油市场份额较小，油品定价由石油化工企业主导。截至2022年年底，我国煤制油投产项目累计完成投资约1280亿元，煤制油年总产能823万吨，单位投资额约1.6万元/吨。煤制油项目盈利情况受煤价、油价及税收政策等多方因素影响，据中国石油和化学工业联合会煤化工专委会，在煤价区间约500-600元/吨、国际油价60-70美元/桶的情况下，煤制油项目可达到盈亏平衡点。 煤制气：根据国内已投产项目投资额及产能测算，煤制天然气项目平均单位投资额约为6-8元/立方米。从生产成本来看，不同工艺下，原材料+燃料动力费占比约60%-70%。以总投资220亿元、年产能40亿立方米的煤制天然气项目为例，在现有技术条件下，1吨原料煤可以生产约300立方米煤制气，煤炭价格在100-500元/吨范围内时，对应煤制气完全成本约为1.1-3.1元/立方米。当原油价格在70-80美元/桶时，进口天然气价格约为2.1-2.5元/立方米，与煤炭价格300-400元/吨对应的煤制气成本基本持平。 图表4：不同工艺煤制气项目原材料及燃料成本占比 图表5：原油价格与进口天然气价格走势 图表6：不同煤炭价格下煤制天然气生产成本 煤制烯烃：乙烯生产工艺主要包括石油裂解制乙烯、煤制乙烯和轻烃制乙烯，占比分别为73%/21%/7%，煤制乙烯已具备一定规模性。参考国内已建成煤制乙烯项目的投资规模及产能，单位投资额约2.1万元/吨。从成本结构看，原油制烯烃中原料石脑油）成本占75%，煤制烯烃中原料煤/燃料煤成本占比分别为32%/15%，合计约47%，原材料等可变成本占比相对较低。 图表7：煤制烯烃成本构成 煤制乙二醇：从成本结构看，参考上市公司披露项目数据，煤制乙二醇成本中原材料/能源/人工/折旧/其他成本占比分别为51%/16%/6%/17%/11%。在环保要求趋严和盈利能力承压的双重影响下，近几年国内煤制乙二醇行业开工负荷处于50%以下的较低水平。 图表8：煤制乙二醇成本结构 发展煤化工助力能源自给率提升，战略意义显著。中国具有“富煤、贫油、少气”的资源特性，当前石油、天然气进口依存度较高，2024年我国原油、天然气对外依赖度分别达到72%/43%。伴随国内能源需求持续提高，发展煤化工提高能源自给率重要性进一步凸显。通过煤制油、煤制气等现代煤化工技术，能够有效降低对进口石油和天然气的依赖，增强能源供应的自主可控性，为国家能源安全构筑坚实屏障。现阶段我国煤化工产业发展的核心驱动力为能源保障战略需求，经济性并非第一考量要素，政策支持下行业投资加码的确定性较强。 图表9：煤炭、原油、天然气进口依赖度 双碳背景下煤化工新增产能短暂受限，政策调整后产业提速重启。在“碳中和、碳达峰”的背景下，2021年部分省份化工产业审批呈现明显收紧态势，国内多个煤化工项目叫停或延期。2021年12月，中央经济工作会议中提及新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制，新政实施后，行业新增原料用能项目不再受“能源消耗总量”考核指标的限制，增量项目获批可能性大幅提升。国家发改委等六部门联合发布《关于推动现代煤化工产业健康发展的通知》，提出要加强煤炭清洁高效利用，推动现代煤化工产业高端化、多元化、低碳化发展。“十四五”期间，适度发展煤化工成为国家和各地区共识，我国煤化工产业提速重启。 图表10：国内主要煤化工基地“十四五”产业规划 十四五煤制烯烃、煤制乙二醇产能快速提升，煤制油、煤制气产能具备提升潜力。现代煤化工的主要方向中，除煤制芳烃尚处于产业化起步阶段外，煤制油、煤制气、煤制烯烃、煤制乙二醇、煤制乙醇都已成功实现产业化。根据煤炭工业“十四五”现代煤化工发展指导意见，到“十四五”末计划建成煤制气产能150亿立方米、煤制油产能1200万吨、煤制烯烃产能1500万吨、煤制乙二醇产能800万吨，我们测算增量产能对应投资额约1600亿元。截至2023年底，煤制气、煤制油、煤制烯烃、煤制乙二醇年产能分别为67亿立方米、931万吨、1865万吨、1118万吨，占国内总产能的3%/2%/18%/33%，产能利用率分别为95%/78%/92%/49%，煤制油、煤制气仍有较大缺口，在提升能源自给率，降低石油、天然气进口依存度以保障能源安全的战略目标下，煤制油、煤制天然气产能建设有望提速。 图表11：2020-2023年国内煤化工产能&十四五目标 图表12：2021-2023年煤化工产能利用率 图表13：煤化工主要产品十四五产能规划及投资额测算 2.新疆煤化工：景气上行周期开启，投资建设高峰将至 2.1.新疆资源禀赋得天独厚，政策发力促煤化工产业发展 新疆为我国能源安全保供核心，政策大力推进区内煤化工产业发展。能源安全是关系国家经济社会发展全局性、战略性问题，我国围绕构建现代能源体系、提升重要功能性区域能源保障能力、实施能源资源安全战略等做出系列重要部署。2024年新疆原煤/原油/天然气产量占全国比重分别为11%/15%/17%，肩负我国能源安全保障重任，是能源安全保供核心。当前政策大力推进新疆煤化工发展，“十四五”规划明确将新疆建设成为国（ 家大型煤炭供应保障基地，同时统筹发展煤化工、煤电及新能源等产业。 图表14：新疆原煤产量及占比 图表15：新疆原油产量及占比 图表16：新疆天然气产量及占比 图表17：支持新疆能源保障基地建设重要政策 新疆煤炭资源储量丰富，优质产能持续释放。新疆煤炭资源测储量高达2.2万亿吨，约占全国煤炭资源总量的40%，当前已建成准东、伊犁、吐哈、库拜四大煤炭产业基地。 疆煤变异程度相对较高、发值量高，属于优质动力煤、煤化工煤制油用煤。自2022年以来，国家发展改革委加快新疆露天煤矿产能核增许可，煤矿智能化改造加速推进，促进新疆煤炭优质先进产能快速释放，为煤炭供应增强保障。2023年新疆地区新增煤炭产能6257万吨，2024年产量达5.4亿吨，同比增长17.5%，产量增速连续四年居全国首位。 图表18：新疆四大煤田测储量及开发定位2023年） 图表19：新疆煤炭种类结构 图表20：2024年原煤产量前10省份 新疆煤炭、电力价格低廉，构建生产成本优势。新疆煤炭资源具有埋藏浅、开采条件简单等特点，煤层埋藏深度平均不足200米，1000米以下浅储量占比约52.8%，特厚／巨厚煤层在新疆各煤田中广泛存在，因此煤炭开采成本较低，坑口价明显低于国内其他主产区。以动力煤坑口价为例，2025年1月新疆哈密均价为210元/吨，榆林、鄂尔多斯等地均在500元/吨以上。此外，新疆电价在煤化工重点省份中处于较低水平，进一步增强了煤化工产品生产成本优势。 图表21：动力煤价格对比2025年1月） 图表22：煤化工重点省份商业代理购电价格对比 2.2.基础设施建设持续完善，运输及水资源等产业限制逐步破除 运输通道持续完善，助力煤化工产品运输效率提升及成本优化。新疆地处偏远，此前交通基础设施建设相对薄弱，导致运输成本较高，在一定程度上制约了煤化工产业发展。 近年来，一方面，疆内煤化工产品消费市场逐步增加，部分产品在新疆就地消化，剩余再运输到内地。另一方面，出疆铁路、公路等基础设施不断完善，运输能力大幅提升，2024年“（疆煤外运”达到1.4亿吨，2021-2024年CAGR为47%，为煤化工产品运输效率提升及运输费用优化提供基础。 图表23：疆煤外运量及增速 铁路：近年来，新疆不断加大铁路项目建设力度，形成了以兰新铁路和兰新高铁为主通道、临哈铁路为北通道、格库铁路为南通道的“一主两翼”交通格局，目的地从甘肃、四川、云南、青海、宁夏等地，拓展到湖北、湖南、河北等全国10多个省市。2024年1月将淖铁路开通运营，与乌将铁路、红淖铁路、兰