2025年一季度投资策略报告

国内经济方面，随着“以旧换新”资金落实地方、专项债加速完成发行等，经济继续企稳回升，四季度GDP环比回升至1.6%，顺利完成全年经济增速目标。从拉动经济的“三驾马车”来看，四季度，出口同比增速大幅上行，社零、制造业投资、基建投资同比增速均有上行，房地产开发投资同比增速维持低位振荡。展望看，2025年各项政策有望靠前发力，预计一季度内经济复苏的趋势将进一步延续。 海外经济方面，美国经济趋向软着陆，“里根大循环”或再次重演。考虑到特朗普胜选后延续宽财政政策，对内大幅减税，同时配合对外关税巩固制造业回流美国趋势，制造业企稳以及财政扩张红利持续将成为2025年支撑美国经济软着陆，避免衰退的核心线索。同时，移民、削减政府开支政策力度将会相机抉择，避免对美国经济带来较大扰动。预计一季度美国通胀小幅抬升后转为回落，美国“再通胀”风险或将低于市场预期，2025年美联储或将超预期降息，仍有两到三次的降息空间。 从权益资产看，2024年四季度，全球股涨跌分化，美股领涨。美股三大指数集体收涨；欧洲主要市场中，仅德国上涨，英国、澳洲、法国均收跌；亚太市场亦涨跌分化，日经225与上证指数收涨，恒生指数、印度SENSEX30指数、韩国综合指数均下跌。从固定收益类资产看，四季度国内债券利率加速下行，供给冲击平稳甚至更为宽松度过，“抢跑”行情演绎非常极致。从另类资产看，四季度美元指数震荡走强，黄金价格先升后降，保持高位震荡。 展望看，权益资产方面，目前部分经济数据已出现初步的好转，当前至两会结束期间，市场对政策仍然有期待的空间，在经济数据给出更明确信号前，资产价格的波动性或大于趋势性，若春节消费数据表现较好，春季躁动行情有望驱动A股开始新一轮的上涨。百日访华或意味中美关系较此前市场预期的程度更加缓和，市场风险偏好有望温和抬升。国内经济企稳回升、外部环境缓和、美联储降息存在超预期的可能有望对港股市场形成支撑。特朗普上台与共和党“红色浪潮”叠加“美国优先“政策，预计将支撑美股持续向好。 固定收益资产方面，一季度利率下行空间较为逼仄，当前的绝对水平已经计入较多利好，但考虑到经济的修复较为缓慢，趋势反转的概率暂时有限。因此基准情形下，建议维持中性策略，中性久期和杠杆的搭配，保持一定的进攻性但也做好策略保护。较大的意外可能来自于股市的弹性，导致阶段性债市承压。可以从信用债中挖掘价值洼地，更多寻求票息的保护，作为应对震荡的安全垫。 另类资产方面，黄金短期来看，美国再通胀担忧转弱，美联储降息预期有望回升，将支撑黄金价格上涨。中长期来看，随着逆全球化、去金融化趋势加深，美元霸权运行的基础遭到破坏，同作为储备资产的黄金，成为不确定性时期的定价“锚”。 目录 一、2024年四季度市场回顾....................................................................................................2（一）2024年Q4全球股市涨跌分化..............................................................................2（二）债券利率加速下行.................................................................................................3（三）美元指数震荡走强，人民币汇率贬值压力较大..................................................5（四）黄金：美元指数走强，金价高位震荡..................................................................5二、2025年一季度境内外宏观经济展望.................................................................................6（一）境内宏观经济展望.................................................................................................6（二）境外宏观经济展望...............................................................................................15三、2025年一季度大类资产展望..........................................................................................18（一）权益类资产配置策略...........................................................................................181.A股市场................................................................................................................182.港股市场................................................................................................................223.美股市场................................................................................................................24（三）黄金：长期看好，短期预计震荡上行................................................................27（四）外汇：美元指数有望高位回落............................................................................28四、2025年一季度投资策略总结..........................................................................................28（一）宏观经济...............................................................................................................28（二）各大类资产...........................................................................................................29五、资产配置建议比例...........................................................................................................30（一）各风险评级比例...................................................................................................30（二）目标收益投资比例...............................................................................................31（三）量化配置投资比例...............................................................................................31（四）季度配置建议归因及回测...................................................................................32业绩回测：风险评级...............................................................................................32业绩回测：目标收益...............................................................................................34业绩回测：量化配置...............................................................................................36 一、2024年四季度市场回顾 （一）2024年Q4全球股市涨跌分化 2024年Q4，全球股涨跌分化，美股领涨，巴西领跌。美欧市场涨跌分化，美股三大指 数 集 体 收 涨 ，纳 斯 达 克指 数 、 标 普500指 数 、道 琼 斯 工业 指 数 分别上 涨 6.2%、2.1%、0.5%；巴西IBOVESPA指数下跌8.7%；欧洲主要市场中，仅德国上涨3.0%，英国、澳洲、法国分别下跌0.8%、1.3%、3.3%；亚太市场亦涨跌分化，日经225指数涨幅达5.2%，上证指数收涨0.5%，恒生指数、印度SENSEX30指数、韩国综合指数分别下跌5.1%、7.3%、7.5%。 2024年四季度A股中申万一级行业涨跌分化，商贸零售、综合、电子行业领涨，美容护理、有色金属、食品饮料行业领跌。A股主要市场指数涨跌分化，万得全A上涨1.62%，上证50下跌2.56%，沪深300下跌2.06%，中证500下跌0.30%，创业板指下跌1.54%，科创50上涨13.36%。2024年四季度沪深交易所日均成交额为18529亿元，对比二季度的8307亿元、三季度的6778亿元，四季度交易量明显放量，市场成交热情高涨。 2024年四季度恒生指数下跌5.1%，多数行业出现回调。涨幅靠前的行业包括硬件设备、半导体、银行、耐用消费品、非银金融，分别上涨31.5%、19.5%、9.9%、9.6%、8.1%。跌幅靠前的行业包括日常消费零售、可选消费零售、消费者服务，分别下跌16.1%、15.5%、15.1%。 2024年四季度美股主要三大指数全部上涨，行业层面涨跌分化。汽车与零配件、媒体娱乐、非银金融分别上涨27.2%、19.1%和9.0%，耐用消费品、医药生物、化工分别下跌13.6%、12.3%和10.7%。 （二）债券利率加速下行 在2024年四季报中，关于利率走势，我们提示“供给扰动可控，期待抢跑行情”。从 结果来看，供给冲击平稳甚至更为宽松度过，“抢跑”行情演绎非常极致，我们的判断得到充分印证。总结来看，四季度利率加速下行，做多行情较为极致。主要有四个方面原因： 其一，流动性非常充裕。正如我们在四季报中所述，“等待期内，债券依然可以看多，最核心的因素在于，流动性宽松。”虽然11月开始，置换专项债加快发行，但人民银行加大了流动性投放力度，在常规质押式回购操作以外，以二级买入国债以及买断式逆回购形式投放的资金体量较大，比如12月份投放1.3万亿买断式逆回购，体量超出一次50bp降准释放的资金量，超额对冲了供给对流动性的消耗。 其二，政策“强”预期逐步下修。12月份的政治局会议以及全国经济工