开源晨会

开源晨会0217 ——晨会纪要 吴梦迪（分析师）wumengdi@kysec.cn证书编号：S0790521070001 观点精粹 总量视角 【宏观经济】特朗普关税政策再起新变化——宏观周报-20250216 【宏观经济】企业贷款有力支撑信贷“开门红”——宏观经济点评-20250215 【宏观经济】货币政策的内在逻辑和短期博弈————四季度货币政策报告学习-20250214 数据来源：聚源 【固定收益】中美关税预期差，2025年防范债市波动——事件点评-20250216 【固定收益】宽信用下信贷和社融超预期改善——事件点评-20250216 行业公司 【中小盘】比亚迪召开智驾发布会，汽车智能化下半场加速——中小盘周报-20250216 【社服】潮玩与国漫共生共荣，东方美学重塑品牌格局——2025年春季投资策略-20250214 【机械】特斯拉量产和DeepSeek：人形机器人的两件大事——行业周报-20250216 【地产建筑】REITs发行市场长期活跃，消费REITs表现持续优异——行业周报-20250216 【建材】稳楼市工作持续推进，重视建材布局机会——行业周报-20250216 【社服】1月潮玩线上高景气度延续，茶咖品牌布局餐食赛道——行业周报-20250216 【食品饮料】白酒筑底具备配置价值，大众品成长性思路选股——行业周报-20250216 【非银金融】交投活跃利好券商，汇金控股券商增至6家——行业周报-20250216 【商贸零售】永辉超市调改店春节销售亮眼，变革持续深化——行业周报-20250216 【建材】低空经济刺激需求，碳纤维有望迎来底部反转— —行业点评报告-20250216 【农林牧渔】年后猪价持续下挫，期待仔猪补栏、二育入场逐步对猪价形成支撑——行业周报-20250216 【计算机】周观点：继续推荐deepseek投资机会——行业周报-20250216 【化工】本周多家铬盐企业发布涨价函，尿素市场需求好转——行业周报-20250216 【通信】重视AI云计算产业大机遇——行业周报-20250216 【煤炭开采】煤价下探寻底仍有支撑，煤炭攻守兼备——行业周报-20250216 【银行】信贷节奏前置，非银存款继续收缩——1月金融数据点评-20250216 【食品饮料】1月电商数据分析：大众品线上表现优于白酒，看好零食板块成长性——行业点评报告-20250214 研报摘要 总量研究 【宏观经济】特朗普关税政策再起新变化——宏观周报-20250216 何宁（分析师）证书编号：S0790522110002 |沈美辰（分析师）证书编号：S0790524110002 国内宏观政策：短期内货币宽松节奏或有不确定性 过去两周（2月3日-2月16日）国内宏观主要聚焦以下几个方面： 经济增长方面，国务院总理李强主持召开国务院常务会议，研究提振消费有关工作，要大力支持居民增收，促进工资性收入合理增长，支持新型消费加快发展，促进“人工智能+消费”等。2月14日，国家发改委表示，2025年要加大宏观政策逆周期调节，全方位扩大国内需求。实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，打好政策“组合拳”。 基建与产业方面,近两周政策聚焦新能源上网电价市场化改革、优化调整国家物流枢纽规划布局、发改委将推动冰雪经济纳入国家“十五五”相关规划、进一步发展完善数字经济、农业农村部印发《全国农业科技创新重点领域（2024–2028年）》等。 货币方面，央行发布四季度货币政策执行报告。《报告》强调实施“适度宽松的货币政策”“强化逆周期调节”，及“推动企业融资和居民信贷成本下降”，基调比三季度更偏宽。但同时短期内宽松节奏或有不确定性，《报告》新增“根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机调整优化政策力度和节奏”，并加强对稳汇率的重视。我们认为后续仍可能降准降息，但宽松的节奏或需权衡后而定。降准降息的下一个窗口期，核心或是人民币汇率压力边际减弱。可关注国内1-2月经济数据，以及后续贸易局势是否出现超预期变化。 消费政策方面，近两周多省份继续发放大规模消费券，如山东省发放总额为3亿元消费券、上海市将发放5亿元服务消费券。主要涉及消费品以旧换新之外的餐饮住宿、旅游、电影等业态。商务部、文化和旅游部、国铁集团等9单位印发《关于增开银发旅游列车促进服务消费发展的行动计划》，将银发旅游列车适老化、绿色化、舒适化改造纳入大规模设备更新和消费品以旧换新支持范围。 金融监管方面，证监会发布《关于资本市场做好金融“五篇大文章”的实施意见》，提出八方面共18条政策措施，推动要素资源向科技创新、先进制造、绿色低碳、普惠民生等重大战略、重点领域、薄弱环节集聚。此外，《国务院关于规范中介机构为公司公开发行股票提供服务的规定》2月15日起施行，中介机构IPO项目开始执行分段收费；金融监管总局明确10家试点保险公司开展投资黄金业务试点。 贸易相关政策聚焦商务部对美国加征关税发表回应，中方敦促美方摒弃零和思维，纠正错误做法，回到多边贸易体制正确轨道上来，与各国一道通过平等磋商解决各自关切。此外，商务部对钨、碲、铋、钼、铟相关物项实施出口管制；工信部等五部门调整重大技术装备进口税收政策有关目录。 海外宏观政策：美国总统特朗普将引入对等关税 海外宏观方面，2月14日，美国总统特朗普签署备忘录，将引入对等关税。特朗普表示，将考虑把采用增值税制度的国家作为关税对象；不要期待会有任何豁免；很快将对汽车、钢铁、铝和药品加征关税。美国印度讨论贸易合作，2月15日美国总统特朗普与印度总理莫迪在白宫会面。特朗普表示，印度和美国已就能源问题达成协议，美国和印度的贸易逆差近1000亿美元，美国希望能够销售石油和天然气来弥补赤字，印度将会购买美国的石油和天然气。 美联储主席鲍威尔表示，基础经济非常强劲；政策存在不确定性；需要静观政策的效果，才能考虑未来的行动；在通胀问题上接近但尚未达到目标；目前希望保持政策的紧缩状态；美联储可能不得不针对关税政策调整利 率。 风险提示：国内外货币政策持续分化，国内政策执行力度不及预期。 【宏观经济】企业贷款有力支撑信贷“开门红”——宏观经济点评-20250215 何宁（分析师）证书编号：S0790522110002 |沈美辰（分析师）证书编号：S0790524110002 事件：1月社会融资规模增长7.06万亿元，前值28507亿元；新增人民币贷款5.13万亿元，前值增加9.9万亿元。 信贷：总量改善，“开门红”表现不负所望 1月信贷增加5.13万亿元，同比多增2100亿元。 1、居民端信贷较为平淡。居民贷款新增4438亿元，同比少增5363亿元。1月春节假期如何影响居民贷款？一方面，春节假期加大居民消费需求释放，银行营销力度提升也会拉动消费贷增长。另一方面，春节前居民偿还贷款的倾向增加（年终奖发放），以及节前购房需求相对低迷，对零售贷款起到负向作用。1月数据结构看，居民各期限信贷增长偏慢，短贷减少497亿，同比少增4025亿；中长贷正增4935亿元，同比少增1337亿元。同春节在1月的2017、2020、2023年均值相比，居民贷款仍少增1040亿元，可比口径下弱于季节性。或指向2025年春节对零售信贷的负面拉动略强于消费的正向拉动，居民消费活跃度平稳，消费贷投放力度不高。 2、对公是“开门红”重要支柱，企业中长贷迎拐点。1月新增企业贷款4.78万亿元，同比多增9200亿元。结构有所改善，企业中长贷时隔18个月后同比多增，短贷季节性走强。企业中长贷新增34600亿元，同比多增1500亿元。企业中长贷结束了长达1年半的同比少增，且达到了历史同期次高值，反映银行对公“靠前发力”的意愿，以及前期项目储备较为丰富。同时，考虑化债置换贷款在进行，企业贷款读数是克服扰动后的高增，“开门红”成色尚佳。开年对公贷款投放除前期储备项目外，部分股份行、城商行还倾向于尽早投放城投类贷款。企业短贷同比多增2800亿元，比过去5年均值多增6749亿元，增长明显；表内票据负增5149亿元，同比少减4584亿元，1月票据利率大幅走高，结合票据融资负增，可能存在银行以短贷代替票据的情况。但短贷超季节性高增也一定程度上确认信贷结构的改善，实体融资需求边际回暖。 社融：社融总量走强，信贷和政府债券为支撑 1月社融增加70600亿元，同比多增5866亿元，增速维持8%。新增社融口径人民币贷款52200亿元，同比多增3799亿元。信贷“开门红”有效支撑社融增长。政府债券净融资新增6933亿元，是2020年以来的季节性新高，同比多增3986亿元。1月特殊再融资债净融资额约为1317亿元，同比增加1423亿元。其他分项方面，企业债券融资小幅改善，同比多增134亿元。非标融资总体少增，表外票据和信托贷款分别同比少增983、109亿元，委托贷款同比多增808亿元。剔除政府债的社融存量增速录得6.11%，环比小幅下跌。 广义货币：可比口径下M1增速较前值回落 1月M1增速回落0.8个百分点至0.4%（与可比口径回溯的12月增速1.2%相比），M2回落0.3百分点至7%。M1口径修订后，将居民活期存款纳入统计，弱化了春节效应居民和企业存款“跷跷板”的扰动。2024年1月M1回溯后的可比增速为3.3%，高基数下1月M1增速较前值回落。存款结构看，节前居民存款多增符合季节性，受缴税等因素影响私人部门存款向政府部门转移。居民存款同比多增29900亿元，企业存款同比少增13460亿元。非银存款流出11100亿元，或受同业活期纳入自律管理影响。财政存款增加3324亿元，同比少增，可能因素或是私人部门存款转移不及往年，或财政支出高于季节性。在非银存款拖累和高基数影响下，M2增速小幅回落。 总体来看，1月信贷“开门红”成色合意，总量结构均有改善。企业贷款为主力，体现金融机构在政策引导下加大对公信贷投放，并优化信贷结构。但也要看到居民端信贷需求改善缓慢，春节消费场景对信贷的拉动效果有限；企业信贷走强更偏政策和机构投放节奏因素，向后看，实体经济需求的实质性改善仍需观察后续数据。 风险提示：政策执行力度不及预期，经济超预期下行。 【宏观经济】货币政策的内在逻辑和短期博弈————四季度货币政策报告学习-20250214 事件：2月13日央行发布《2024年四季度货币政策执行报告》（简称《报告》）。 经济及物价：关注外部环境外溢影响，对国内经济展望积极 1、国际形势方面，央行认为外部环境变化的复杂性加深，如全球增长动能不足、贸易增长前景面临挑战、通胀风险仍需警惕等，“对我国经济产生外溢影响”。国内方面，央行对2025年的经济展望较为积极，认为经济将保持稳定增长，支持经济回升向好的积极因素增多，但仍有需求不足、企业经营、就业等困难。 2、物价：央行指出2024年物价已温和回升，CPI上涨0.2%，PPI降幅收窄至2.2%。对2025年的物价展望更为乐观，认为在经济回升向好势头下物价有望延续温和回升态势，中长期物价保持基本稳定有坚实基础。 货币政策：央行稳汇率更加“坚决”，降准降息需等待合适窗口 （1）短期多重目标权衡不改货币宽松基调。《报告》强调实施“适度宽松的货币政策”“强化逆周期调节”，及“推动企业融资和居民信贷成本下降”，基调比三季度更偏宽。但同时短期内宽松节奏或有不确定性，《报告》新增“根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机调整优化政策力度和节奏”。一方面，我们认为后续仍可能降准降息，原因一是我国当前实际利率偏高，还有下行空间。二是促进物价合理回升仍是“把握货币政策的重要考量”，降息提振需求有利于物价回升。三是应对国内外风险隐患，货币政策的力度和空间都相对灵活，是“超常规逆周期调节”的重要手段。但另一方面，宽松的节奏或需权衡后而定。根据国内外金融形势而择机调整优化政策或暗含人民币汇率的考量，货币决策或取决于国内经济现状与稳汇率的平衡，降准降息可能会择机落地。 （2）当前货币政