宏观量化经济指数周报：房地产“白名单”机制带动信贷改善

宏观量化经济指数周报20250216 证券研究报告·宏观报告·宏观周报 房地产“白名单”机制带动信贷改善2025年02月16日 观点 周度ECI指数：从周度数据来看，截至2025年2月16日，本周ECI供给指数为50.17%，较上周回升0.09个百分点；ECI需求指数为49.88%，较上周回升0.04个百分点。从分项来看，ECI投资指数为49.95%，较上周回升0.09个百分点；ECI消费指数为49.59%，较上周回落0.03个 百分点；ECI出口指数为50.27%，较上周回升0.05个百分点。 月度ECI指数：从2月前两个周的高频数据来看，ECI供给指数为50.17%，较1月回落0.28个百分点；ECI需求指数为49.86%，较1月回落0.03个百分点。从分项来看，ECI投资指数为49.90%，较1月回落0.11个百分点；ECI消费指数为49.60%，较1月回升0.13个百分点； ECI出口指数为50.24%，较1月回落0.16个百分点。从ECI指数来看，节后工业生产的修复仍在延续，随着返工进程的推进基本已恢复至去年同期水平，需求端则出现结构性分化，地产销售和出口呈现平稳修复的态势，而基建和乘用车零售同比表现较为低迷，但预计随着财政政策的逐步发力，需求端仍将保持边际回暖的态势。地产方面，节后11天（初八到初十八）30大中城市商品房日均成交面积录得15.29万平方米，较去年同期回升12.80%，而根据中指研究院相关数据，2025年1月北京二手商品住宅成交12480套，为2022年以来同期成交套数最高值，均 指向地产销售平稳修复；基建方面，2月12日石油沥青装置开工率录得25.9%、截至2月13日（农历正月十六），全国13532个工地开复工率劳务上工率和资金到位率分别录得23.5%、27.5%和35.0%，多项数据均 低于去年农历同期，指向基建投资的修复偏慢，仍待财政资金的支持落 地。 ELI指数：截至2025年2月16日，本周ELI指数为-1.24%，较上周回落0.03个百分点。有效融资需求还需2月份数据合并检验，短期内兑现降准和降息的迫切性不高。由于2025年春节较2024年春节提前，1月份新增贷款容易受到工作日减少的影响，然而2025年1月金融机构 口径新增贷款达到5.13万亿，在2024年同期创下历史最高值的基数上 同比多增2100亿元，剔除非银金融贷款之后的实体经济新增人民币贷 款达到5.22万亿，同比多增3,799亿元，春节假期对贷款投放影响的“消失”，或反映出由于预期今年年内贷款利率保持下行，加之去年四季度储备的贷款项目配合“早投放早收益”的冲动，不但冲抵了春节效 应，而且对冲了“化债”对存量贷款的影响。从新增社融看，在表内贷款同比多增3,799亿和政府债券融资同比多增3,986亿元的共同推动下， 社融创下单月历史记录，新增社融7.07万亿，同比多增5,866亿元，截 至2024年末，新增贷款和社会融资规模增速分别下降0.1个百分点至 7.5%和持平于8.0%。 从结构上看，2025年1月份非金融企业融资支撑贷款超预期增长，其中企业部门的长期贷款和短期贷款分别新增3.46万亿和1.74万亿，分别同比多增1,500亿元和2,800亿元，对公贷款高增长的来源一方面或是2024年四季度储备项目的集中投放；另一方面或来自房地产融资“白名单”机制有效运行，金管局1月份曾披露数据显示，截至1月22日，房地产“白名单”项目贷款增加5700亿。相比之下，居民部门融资合 计新增4,438亿元，同比少增5,363亿元。但是不应孤立看待1月份单 月数据，还应结合2月份金融统计量做综合评估，以确认有效融资需求 回暖的持续性，春节期间居民消费景气度是否好转有待2月份数据做进一步验证。 货币：流动性继续改善。2025年1月末M2回落0.3个百分点至7.0%，修正口径M1同比增速从1.2%回落至0.4%，两者“剪刀差”环比扩张至6.6%。从存款端拆分部门来看，2025年1月非金融企业和居民存款分别减少2,060亿元和增加5.52万亿，分别同比少增1.35万亿和同比多增2.99万亿，表明春节前由于发放奖金和工资的原因，存款从企业 证券分析师芦哲 执业证书：S0600524110003 luzhe@dwzq.com.cn 证券分析师李昌萌 执业证书：S0600524120007 lichm@dwzq.com.cn 证券分析师�洋 执业证书：S0600524120012 wangyang@dwzq.com.cn 相关研究 《如何预期“土储专项债”发行规模？》 2025-02-15 《市场缩量上涨，科技板块维持强势 2025-02-14 1/16 东吴证券研究所 端转移到居民端，这一部分往往在春节后再次出现回流。非银金融机构存款减少1.11万亿，同比少增1.66万亿；财政存款增加3,324亿元，同 比少增5,280亿元。由于2025年1月股市趋于震荡走弱，存款向股市转移的速度继续减缓，但财政存款向企业存款的转移继续改善企业流动性，对企业流动性来说，原口径M1的指引作用更强。 货币政策宽松还需要“择机”。结合近期央行发布的2024年四季度货币政策执行报告，在坚持“实施好适度宽松的货币政策、强化逆周期调节”政策基调之上，也认为应“根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机调整优化政策力度和节奏”，在2024年GDP增速U型增长、 2025年1月份新增贷款和社融创历史新高的情况下，短期内兑现降准 和降息的迫切性不高，有效融资需求还有待2月份数据做进一步检验。 风险提示：短期出现“抢出口”现象；政策出台力度低于市场预期；房地产改善的持续性待观察。 2/16 东吴证券研究所 内容目录 1.本周双指数概览5 1.1.ECI指数：需求端修复出现分化5 1.2.ELI指数：货币政策宽松还需要“择机”6 2.本周高频数据概览8 2.1.工业生产：节后工业生产修复弱于去年同期8 2.2.消费：汽车以旧换新政策效果仍未明显显现9 2.3.投资：主要城市商品房销售面积延续修复10 2.4.出口：关税落地下我国出口短期或有下行压力11 2.5.通胀：2月CPI同比或小幅回落12 2.6.本周货币净回笼5609.0亿元13 3.本周政策一览15 4.风险提示15 3/16 东吴证券研究所 图表目录 图1：本周ECI供给指数和需求指数均小幅回升（%）5 图2：本周实体经济流动性小幅回落（%）6 图3：本周汽车轮胎开工率小幅回升（%）9 图4：本周全国高炉开工率环比持平（%）9 图5：汽车消费指数走势（点）10 图6：本周国内航班执飞率小幅回落（%）10 图7：上周石油沥青装置开工率小幅回升（%）11 图8：本周30大中城市商品房成交面积环比回升11 图9：本周集装箱运价指数小幅回落12 图10：韩国出口金额同比增速走势（%）12 图11：主要食品价格走势（元/公斤）13 图12：主要大宗商品价格走势13 图13：公开市场操作走势（亿元）13 图14：主要市场利率走势（%）14 表1：ECI指数月度走势（%）6 表2：工业生产重要高频数据走势8 表3：消费重要高频数据走势9 表4：投资重要高频数据走势10 表5：出口重要高频数据走势11 表6：通胀重要高频数据走势12 表7：本周（2月10日-2月16日）政策梳理15 4/16 1.本周双指数概览 1.1.ECI指数：需求端修复出现分化 从周度数据来看，截至2025年2月16日，本周ECI供给指数为50.17%，较上周回升0.09个百分点；ECI需求指数为49.88%，较上周回升0.04个百分点。从分项来看，ECI投资指数为49.95%，较上周回升0.09个百分点；ECI消费指数为49.59%，较上周回落0.03个百分点；ECI出口指数为50.27%，较上周回升0.05个百分点。 图1：本周ECI供给指数和需求指数均小幅回升（%） ECI供给指数ECI需求指数 52.0 51.0 50.0 49.0 48.0 数据来源：Wind，东吴证券研究所测算 从2月前两个周的高频数据来看，ECI供给指数为50.17%，较1月回落0.28个百分点；ECI需求指数为49.86%，较1月回落0.03个百分点。从分项来看，ECI投资指数为49.90%，较1月回落0.11个百分点；ECI消费指数为49.60%，较1月回升0.13个百分点；ECI出口指数为50.24%，较1月回落0.16个百分点。从ECI指数来看，节后工业生产的修复仍在延续，随着返工进程的推进基本已恢复至去年同期水平，需求端则出现结构性分化，地产销售和出口呈现平稳修复的态势，而基建和乘用车零售同比表现较为低迷，但预计随着财政政策的逐步发力，需求端仍将保持边际回暖的态势。地产方面，节后11天（初八到初十八）30大中城市商品房日均成交面积录得15.29万平方米，较去年同期回升12.80%，而根据中指研究院相关数据，2025年1月北京二手商品住宅成交12480套，为2022年以来同期成交套数最高值，均指向地产销售平稳修复；基建方 面，2月12日石油沥青装置开工率录得25.9%、截至2月13日（农历正月十六），全国13532个工地开复工率劳务上工率和资金到位率分别录得23.5%、27.5%和35.0%，多项数据均低于去年农历同期，指向基建投资的修复偏慢，仍待财政资金的支持落地。 5/16 东吴证券研究所 表1：ECI指数月度走势（%） ECI供给 指数 2025年2月 2025年1月 2024年12月 2024年11月 2024年10月 2024年9月 2024年8月 2024年7月 2024年6月 2024年5月 2024年4月 2024年3月 50.17 50.45 50.54 50.51 50.48 50.38 50.29 50.35 50.43 50.48 50.63 50.68 ECI投资 指数 49.90 50.01 50.02 49.99 49.94 49.89 49.89 49.84 49.77 49.82 49.76 49.59 ECI消费 指数 49.60 49.47 49.50 49.47 49.46 49.41 49.38 49.38 49.45 49.57 49.64 49.61 ECI出口 指数 50.24 50.40 50.46 50.43 50.47 50.53 50.55 50.39 50.19 50.00 49.96 50.07 ECI需求 指数 49.86 49.89 49.92 49.89 49.87 49.85 49.84 49.80 49.79 49.79 49.75 49.70 ECI指数 49.86 49.89 49.92 49.89 49.87 49.85 49.84 49.80 49.79 49.79 49.75 49.70 数据来源：Wind，东吴证券研究所测算 1.2.ELI指数：货币政策宽松还需要“择机” 截至2025年2月16日，本周ELI指数为-1.24%，较上周回落0.03个百分点。 图2：本周实体经济流动性小幅回落（%） （%） 3 ELI指数 2 1 0 (1) (2) 数据来源：Wind，东吴证券研究所测算 有效融资需求还需2月份数据合并检验，短期内兑现降准和降息的迫切性不高。由 于2025年春节较2024年春节提前，1月份新增贷款容易受到工作日减少的影响，然而 6/16 东吴证券研究所 东吴证券研究所 2025年1月金融机构口径新增贷款达到5.13万亿，在2024年同期创下历史最高值的基 数上同比多增2100亿元，剔除非银金融贷款之后的实体经济新增人民币贷款达到5.22 万亿，同比多增3,799亿元，春节假期对贷款投放影响的“消失”，或反映出由于预期今年年内贷款利率保持下行，加之去年四季度储备的贷款项目配合“早投放早收益”的冲动，不但冲抵了春节效应，而且对冲了“化债”对存量贷款的影响。从新增社融看，在表内贷款同