小分子重回稳健增长，新兴业务精彩纷呈

核心观点

凯莱英作为CDMO领域领先企业，提供小分子药物全生命周期外包服务，核心业务聚焦于等级高、量级大、法规监管要求严的领域。公司已为全球超1100家客户提供服务，与众多全球制药巨头合作，构建起创新药一体化服务生态圈。

行业分析

全球生物医药行业需求向上，CDMO供需结构趋向平衡。虽然近两年行业需求修复缓慢，产能相对过剩，但从周期角度看仍处于拐点待向上阶段。展望2025年及后续几年，需求端随着全球降息周期有望复苏，供给端产能持续去化，行业整体趋向动态平衡发展。小分子药物仍占据重要位置，多肽、寡核苷酸、ADC等新兴方向蓬勃发展。

公司业务

小分子业务：稳中向好，步入商业化项目收获期。2024年预计小分子PPQ项目达28个，后续将有更多项目进入商业化阶段，推动小分子业务稳定增长。公司已取得前辉瑞英国Sandwich Site，完成首个欧洲研发生产基地布局，进一步提升全球供应能力。

新兴业务：多板块需求旺盛，开启增长新阶段。

• 多肽业务：加快商业化产能建设，预计2025年起快速增长。
• 寡核苷酸业务：承接新项目同比增长70.6%，有望持续保持高速增长态势。
• ADC业务：在生物药CDMO在手项目中，ADC项目占比超过50%，快速增长。
• 制剂业务、临床CRO等业务：稳步推进中。
• 新技术输出和合成生物学板块：持续迎来突破。

盈利预测与投资建议

预计2024-2026年公司实现营业收入58.86亿元、67.61亿元、78.07亿元（同比-24.8%/+14.9%/15.5%）；实现归母净利润9.17亿元、11.63亿元、12.81亿元（同比-59.6%/+26.8%/+10.1%）。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

市场竞争加剧、回款不及预期、汇兑损益、地缘政治、客户需求恢复不及预期等。