国债期货周报：基本面数据渐进修复，债市短期主导因素转向资金面

基 本 面 数 据 渐 进 修 复 ， 债 市 短 期 主 导 因 素转 向 资 金 面 作者：熊睿健联系方式：020-88818020从业资格：F03088018投资咨询资格：Z0019608 2025/2/9 本周主要观点 目录 国债期货行情资金面跟踪宏观基本面跟踪01020304观点与策略 国债期货主力合约走势 本周，30年期国债期货主力合约2503上涨0.54%至121.88，10年期国债期货主力合约2503上涨0.05%至109.405，5年期国债期货2503下跌0.07%至106.545，2年期国债期货2503价格下跌0.08%至102.766。 成交量方面，上周30年期国债期货成交204,281手，10年期国债期货成交165,248手，5年期国债期货共成交手160,830手，2年期国债期货成交106,387手。 数据来源：Wind广发期货研究所 国债期货持仓量 持仓量方面，本周30年期国债期货共有130,253手持仓，10年期国债期货共有203,982手持仓，5年期国债期货共有147,091手持仓，2年期国债期货共有持82，703手。 从2503合约持仓量变化来看。本周，TL2503减仓7269手，T2503减仓5567手，TF2503减仓5023手，TS2503增仓654手。 数据来源：Wind广发期货研究所 数据来源：Wind广发期货研究所 国债期货跨品种价差 数据来源：Wind广发期货研究所 中证现券收益率 （中证）本周，截至2月7日，10年期国债到期收益率下行2.61bp，报1.6060%。 （中证）本周，截至1月17日，10年期国开债到期收益率下行5.31bp，报1.6046%。 数据来源：Wind广发期货研究所 1月PMI供需回落 1月PMI方面，制造业PMI为49.1，前值为50.1。1月非制造业PMI为50.2，前值52.2。总体而言呈现淡季产需回落的特征，新出口订单指数也有所降低，抢出口现象有所放缓，价格指数有所回升，不过仍处收缩区间。建筑业新订单降幅较大，或与春节临近停工和1月地方债发行未放量有关。 1月PMI供需回落 非制造业商务指数为50.2%，较上个月回落2%，建筑业方面PMI指数回落3.9%至49.3%，分项中新订单环比回升2.3，回到荣枯线下方，建筑业景气度下滑可能和节前停工有关。 1月PMI供需回落 服务业方面，整体PMI指数环比回落1.7%。新订单环比下滑1.5%，仍处于荣枯线下方。 总体来看，制造业PMI呈现淡季产需回落的特征。 12月核心通胀温和修复 12月CPI同比0.1%，符合市场预期，前月0.2%；CPI环比持平，前月-0.6%。PPI同比-2.3%，符合市场预期，前月-2.5%；PPI环比-0.1%，前月0.1%。假期出行和服务需求的提升带动核心CPI环比上涨0.2%。从CPI分项来看，食品价格延续下行，但跌幅有所收窄。受到供过于求影响，12月蔬菜现货和生猪价格环比延续下行，不过从1月高频数据来看，整体视频价格有止跌企稳迹象，后续在春节消费带动下，食品价格有望季节性上涨。PPI分项来看，生产资料价格下行，其中采掘工业价格跌幅扩大较为明显，其次汽车、化学原料、电器机械等制造业价格环比下跌，与12月制造业PMI原材料价格下跌以及生产分项下行较为吻合。表现较好的领域为非金属矿物制品业价格环比上升，可能和建筑业景气度回升有关。综合来看通胀数据显示，内需初步改善分化仍存，价格指标温和修复，仍处在筑底的过程中，对债市定价影响有限。 数据来源：Wind广发期货研究所 12月金融数据结构偏弱 中国2024年金融数据出炉。据央行统计，2024年12月末，M2同比增长7.3%，M1同比下降1.4%。2024年全年，人民币贷款增加18.09万亿元；社会融资规模增量累计为32.26万亿元，比上年少3.32万亿元。2024年末社会融资规模存量为408.34万亿元，同比增长8%。12月当月数据来看，社融和信贷数据均超预期，不过结构改善不明显，社融数据中政府债融资是主要拉动，信贷中票据拉动作用也较高，居民中长期贷款需求有所好转，但是企业融资需求偏弱。仍反映实体需求偏弱，对债市边际影响较小。 数据来源：Wind广发期货研究所 上游开工率 本周焦炉开工率较上周回升0.39%，至72.74%的水平。 2025年2月焦炉开工处于季节性中位区间，继续观察节后复工复产情况。 主要钢材产量 产量上看，本周螺纹钢和线材产量较上周分别回升9.67和下滑7.8万吨。目前螺纹钢和线材产量仍处于季节性低位。 轮胎开工率 本周半钢胎和全钢胎开工率分别回升9.54%和6.89%。 半钢胎和全钢胎开工率目位于历年同期偏低水平，观察节后复产情况。 主要钢材库存 库存方面，螺纹钢和热卷库存较上周分别回升138.69万吨和回升60.28万吨。目前螺纹钢库存弱于季节性。 商品房销售面积 30大中城市商品房成交面积上周为53.4万平方米，环比回升39.72万平方米。一、二、三城市回升。目前总体处在季节性中性略偏低位。 100大中城市单周土地供应面积为314.8万平方米，较上周下滑1996.37万平方米。一、二、三线城市下滑。目前百城土地供应仍处在季节性低位区间。 土地成交 上周土地成交面积为159.63万平方米，较前周下滑1341.27万平方米，一、二、三线城市土地成交下滑。目前土地成交面积仍处在季节性低位位置。 出行、消费跟踪 年初电影票房目前仍处于近五年偏高位置。30大中城市商品房2月日均成交6.89万平方米，目前处在季节性低位。 出行、消费跟踪 1月日均零售5.37万台，相比12月日均零售8.4万台回落。1月日均批发6.48万台，相比11月日均批发9.67万台回落。 出行、消费跟踪 主要城市日均地铁客运量2月5642.16万人次，较1月6881.38万人次降低，地铁客运任然高于2019-2023年同期日均客运人次，与2024年同期接近。国内执行航班数量，迄今为止2月日均架次14591.29，较12月日均架次13510.90回升。 3.4出口 中国出口集装箱运价指数回升，2月7该指数为1415.03，相较1月底略有回落。 3.4海外经济跟踪 欧元区1月制造业PMI录得46.6，较上月回升；服务业PMI录得51.3，较上月回落，综合PMI初值录得50.2，较上月回升。 11月人大常委会 9月24日在新闻发布会上，央行负责人提及了多项重要政策举措，包括降准降息在内的多项政策：①降准50bp，根据市场流动性状况，未来仍有调降25bp~50bp的可能；②政策利率调降20bp，并引导LPR，存款利率同步调降，保持净息差稳定；③降低存量房贷利率，平均降幅50bp左右；④首套房与二套房首付比例统一，对应二套房首付比例下调10%。当下为15%；⑤3000亿保障住房再贷款，支持比例从60%提升至100%。货币政策保持支持性和宽松基调。 从近期汇率、基本面条件、对银行净息差影响来看，目前确实符合推出宽松性货币政策的条件。 数据来源：Wind广发期货研究所今年以来央行与市场沟通密切，预期管理频率明显变高，多次提示利率风险，也成为影响市场节奏的重要指向性因素。 政策解读：9月24日央行出台多项支持性政策 政策解读 9月24日在新闻发布会上，央行负责人提及了多项重要政策举措，包括降准降息在内的多项政策： 一、降准：降准50bp，根据市场流动性状况，未来仍有调降25bp~50bp的可能； 降准符合市场预期，MLF到期量大叠加8-9月政府债发行量增加，资金面压力增大，降准释放中长期资金支持资金面。同时也是支持信用扩张的举措，后续四季度还有进一步降准的可能。 二、降息：政策利率调降20bp，并引导LPR，存款利率同步调降，对银行净息差影响偏中性； 当前不论从稳定经济通胀需求增强、汇率压力较小的角度，还是从银行净基差稳定的角度（配合了房贷利率调降），降息都具有必要性。且7天期逆回购利率一次性调降20bp，LPR和存款利率也会降低20-25bp，政策出台的集中度超出市场预期，幅度也是近几年较高的水平，但是债市在9月是提前计入了降息20bp的预期的。后续来看，降息的汇率约束已经明显减轻，后续货币政策想象空间更大。 三、房地产政策：降低存量房贷利率，平均降幅50bp左右；首套房与二套房首付比例统一，对应二套房首付比例下调10%。当下为15%；3000亿保障住房再贷款，支持比例从60%提升至100%。 出台了多项地产支持政策，在下调LPR的基础商调降存量房贷利率加点，本次央行预计会降低50bp的幅度，每年减少家庭利息支出1500亿元，政策目标是减少提前还贷、刺激消费。此外统一首套和二套房首付比例也是需求端刺激政策，降低购房门槛，不过鉴于目前还在房价下行周期，居民逆周期加杠杆难度比较高，上述政策有助于缓解地产压力但是生效是个渐进的过程。 此外，货币政策还强调要加强与财政政策的配合，后续财政是否会出台增发政府债等举措值得期待。 政策解读：2024年9月政治局会议 政策要点 9月26日，公布了政治局会议通稿，部署下一步经济工作。 一、9月是分析研究经济形势的政治局会议召开的非常规时点，体现出了政策态度和紧迫性。 二、整体政策基调是加大逆周期调节力度，有效落实存量政策，加力推出增量政策。 三、除9月24日新闻发布会已经公布的政策以外，市场期待较高的是财政和地产的增量政策 一方面，财政方面提及“要加大财政货币政策逆周期调节力度，保证必要的财政支出”。目前未提及增量工具，主要提及了用好超长期特别国债和地方专项债，后续的关注点在于何时有增量财政工具落地，可能有增发国债、特别国债等工具出台，重点关注落地的具体规模。 另一方面，地产方面会议提及要“促进房地产市场止跌回稳”，信号意义更加明确，“对商品房建设要严控增量、优化存量、提高质量”，后续对地产供给的调控细节值得关注 因此潜在增量政策带来的经济回升和债市供给预期利空债市。 主要资金利率 本周资金利率，截至2月8日，R001加权平均利率为1.7718%，较节前回升4.07个基点；R007加权平均利率为1.7313%，较节前回落13.39个基点；R014加权平均利率为1.7619%，较节前回落20.04个基点。 政策利率 2024年7月25日，MLF利率降低20bp，报2.3%，7天期逆回购利率下调10bp，报1.7%。2024年7月22日1年期LPR为3.35%，5年期以上LPR为3.85%。1Y LPR下调10BP，5Y LPR利率下调10bp。2023年8月15日，MLF利率降低15bp，报2.5%，7天期逆回购利率下调10bp，报1.8%。2023年8月21日1年期LPR为3.45%，5年期以上LPR为4.2%。1Y LPR下调10BP，5Y LPR利率不变。2023年6月13日7天期逆回购利率下调10bp至1.9%；2023年6月15日1年期中期借贷便利（MLF）下调10bp至2.65%。6月20日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.55%，5年期以上LPR为4.2%，均下调10个基点2022年1月17日，1年MLF利率下调10bp，报2.85%；7天期逆回购利率下调10bp，报2.10%。6月MLF续作利率继续维持不变。2022年8月15日，1年期MLF利率下调10bp，报2.75%；7天期逆回购利率下调10bp，报2.00%。 公开市场操作 本周央行公开市场有21779亿元逆回购到期，本周共进行了11702亿元逆回购投放。 下周将有16052亿元逆回购到期。 观点与策略 免责声明 报告中的信息均来源于被广发期货有限公司认为可靠的已公开资料，但广发期货对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告反映研究人员的不同观