健盛集团(603558)订单与管理改善共振，期待无缝净利率弹性

评级及分析师信息 我们分析，（1）无缝：在公司订单与管理改善背景下，越南无缝产能利用率有望提升、迎来净利率改善弹性， 未来主要驱动来自优衣库和HBI未来有望成为主要驱动，我们估计25/26年无缝净利率分别为11%/13%；（2）棉袜：我们预计未来棉袜有望保持10%以上收入增长，主要来自海防 和清化扩产，以及南定补足印染产能、有利于一体化快反能 力提升。考虑越南无缝净利率有望改善，考虑越南无缝净利 率有望改善，调整2024-2026年收入预测26.71/31.36/36.66亿元至26.08/28.94/32.30亿元，维持24年净利预测3.28亿元，上调25-26年归母净利3.78/4.42亿元至4.02/4.82亿元 ， 对 应 调 整24-26年EPS0.89/1.02/1.20元 至0.89/1.09/1.31元，2025年1月23日收盘价10.98元对应24/25/26年PE分别为12/9/8X，维持“买入”评级。 无缝内衣：短期看净利率弹性，长期看客户份额提升 我们分析，公司近年无缝业务面临的问题在于 ：1） 外部：无 缝 产 品 主 要 应 用 于 内 衣 和 运 动 ，虽 有优 衣 库 和LULULEMON发力，但两大运动品牌未着力拓展无缝产品。2）内部：公司此前面临客户集中度高、开发能力弱、管理问 题导致交期问题等瓶颈。针对以上问题，公司改善在于：1）自21年以来由此前三大客户（优衣库、迪卡侬、DELTA）为主拓展了多个新客户，如TEFRON、IKAR、HBI、DBS等。2）由于无缝产品目前仍偏“可选消费”属性，因此订单能否持续对产 品开发能力有较高的要求，公司在日本大阪及荷兰阿姆斯特丹设有开发销售公司，积极推进提升主动开发研创能力，重点客户自研产品比例逐步提升；3）客户对交期和价格敏感度提升，针对交期、工人熟练度等管理问题。 1.【华西纺服】健盛集团：分享运动客户成长红利，优质制造迎来重估2019.12.31 2.【华西纺服】健盛集团：无缝业务迎拐点，贡献22年业绩弹性2022.03.23 棉袜业务：产能爬坡+份额提升，预计10%+稳健增长近些年棉袜始终保持稳健增长，未来扩产空间来自清 化 和海防，以及南定补足印染产能后提升一体化快反能力 ，预计未来仍有望保持10%以上收入增长，预计棉袜产能26年有望增至4.4亿双。 风险提示：客户发货节奏延迟风险、产品开发未或客户认可风险、产能扩张不及预期风险、客户拓展不及预期风险、汇率波动风险、系统性风险。 正文目录 1.无缝内衣：期待越南盈利能力改善......................................................................................................................................................41.1.短期看利润弹性.....................................................................................................................................................................................41.2.长期看客户份额提升空间...................................................................................................................................................................52.棉袜：产能爬坡+份额提升，预计10%+稳健增长............................................................................................................................72.1.棉袜业务稳健增长，高单价+强研发...............................................................................................................................................72.2.南定足印染产能，未来空间来自清化扩产....................................................................................................................................83.盈利预测与投资建议................................................................................................................................................................................93.1.盈利预测..................................................................................................................................................................................................93.2.投资建议...............................................................................................................................................................................................114.风险提示....................................................................................................................................................................................................12 图表目录 图1健盛集团无缝内衣历年收入（亿元）、净利及增速..............................................................................................................5图2健盛集团无缝内衣历年毛利率和净利率....................................................................................................................................5图3健盛集团无缝内衣历年价格及增速（元/件）............................................................................................................................5图4早期2016年无缝客户结构.............................................................................................................................................................5图5健盛集团棉袜历年收入及增速（亿元）....................................................................................................................................8图6健盛集团棉袜历年毛利率和净利率.............................................................................................................................................8图7棉袜销量、单价及增速（亿双，元）.........................................................................................................................................8图8中国棉袜出口价格及增速（元）..................................................................................................................................................8 表1公司无缝业务历史回顾........................................................................................................................................................................4表2公司无缝业务子公司净利（百万元）.............................................................................................................................................5表3公司无缝业务产能布局........................................................................................................................................................................6表4无缝业务盈利预测...............................................................................................................................................................................6表5公司棉袜业务产能布局...................................................................................................................................................................