2025年1月中国官方制造业PMI录49.1%，环比降1.0pct；官方非制造业PMI录得50.2%，环比-2.0pct；综合PMI产出指数50.1%，较上月下降2.1pct。12月抢出口、节前赶工等带动PMI超季节性偏强，环比调查之下，1月春节放假令PMI降至2018年以来同期最低。对比历年，春节在1月的年份通常1月PMI环比回落0.1pct-0.5pct左右（除2023年疫后复苏），本月回落幅度明显偏大。一是，工厂提前放假的影响集中在1月释放，造成生产快速走弱；二是，新出口订单下滑1.9pct也拖累新订单指数，或反映“抢出口”订单增长有所放缓。另一方面，企业经营预期反季节性上升2pct至55.3%，创2024年3月以来最高、好于去年同期，体现积极财政之下，节后供需回暖的概率偏强。
制造业PMI：向上的预期，回调的供需
- 供需： 1月春节假期临近，订单扩张放缓。10-12月需求环比持续加速扩张，主因新出口订单带动。1月特朗普上任首月政策观望情绪升温、工厂放假接单相对收缩，造成新订单回落，叠加12月新出口订单前置效应带来高基数，令1月环比降幅超过同期。新出口订单收缩加剧，1月春节假期、特朗普上任等对新出口订单继续扩张或有影响。春节提前放假、赶出口放缓，生产明显减速，是拖累PMI最大分项。1月生产指数环比-2.3pct至49.8%，回到收缩区间，也是2021年以来最低。
- 价格： 1月原材料购进价格、出厂价格环比分别+1.3pct、+0.7pct至49.5%、47.4%，而同期多有回落。价格偏强，一是制造业主动减产、去库存，供需结构边际改善对价格有支撑；二是国际能源价格上涨，对中上游工业品价格的传导。
- 库存： 春节临近，厂商生产放缓、以去库为主。1月原材料库存环比-0.6pct至47.7%，采购量环比-2.3pct至49.2%，产成品库存环比-1.4pct至46.5%。
非制造业PMI：节前服务业景气保持扩张
- 服务业： 服务业总体扩张放缓、分化加大，居民消费的春节效应逐步释放，而金融业PMI环比下降。元旦及寒假消费需求释放，出行相关（铁路运输、航空运输）、住宿餐饮业、景区服务业、零售业PMI回升至50%以上，体现假期提振服务消费供需两旺。但金融业PMI及新订单环比下降，但仍在55%以上，扩张相对放缓，一是政策面进入空窗期，二是，春节假期较早，信贷“开门红”投放节奏或相应后移。
- 建筑业： 春节前淡季影响，建筑业PMI回到收缩区间。1月建筑业PMI供需双降且均降至50%以下，其中新订单环比-6.7pct至44.7%，建筑企业新增需求明显放缓，受春节影响显著，土木工程建筑业（代表基建）和房屋建筑业（代表地产投资）均回落。但另一方面，建筑业预期指数保持高位在56.5%、环比小幅降0.6pct，表明2025年财政靠前发力背景下，节后投资发力或偏积极。
总结： 1月制造业PMI季节性回落，但供需走弱的斜率超季节性。10-12月“赶出口”效应在春节假期影响下有所放缓，包括新出口订单增量较四季度小幅收缩，或与中游制造业企业提前放假有关。特朗普上任首月，中游贸易商观望情绪偏强，出口订单或有后置。积极因素包括：（1）价格指标环比改善，且强于季节性，与国际能源价格上涨、产量收缩挺价等阶段性提振相关；（2）制造业、建筑业经营预期偏强，前者超季节性回升，反映财政靠前发力对稳增长信心的提振。往后看，2月重点关注海外关税细节的落地执行情况，制造业PMI仍有望回升。在春节假期效应对消费的提振有望延续至2月上旬，预计服务业供需两旺或将保持；2025年积极财政思路下，重大项目已部分提前下达，尤其建筑业企业经营预期保持高景气、制造业预期回升，或指向春节后复工节奏可能偏早，2月制造业PMI仍有望修复。
风险提示： 春节后复工表现不及预期。
