茅台酒春节观察与预判

证券研究报告 行业研究 2025年02月10日 本期内容提要 观察一：飞天价格平稳，公司调控起关键。飞天批价在春节前几乎无波动，整箱批价2270元，散瓶批价2240元，主要系公司对各地非均衡投放、优化各个渠道投放节奏，起到较好的调控效果。另一方面，基于茅台渠道的多元化，消费者购买时间节点分散，有利于价格保持平稳。 资料来源：易茅时价，茅粉鲁智深，信达证券研发中心 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 观察二：个性化产品价格疲软，放量对价格扰动明显。春节前，精品批价约2700元，十五年批价约5050元，均为21年以来的市场低点。 资料来源：易茅时价，茅粉鲁智深，信达证券研发中心 蛇年生肖在上市后投放节奏较往年更快（1月1日起，连续5天在i茅台总计投放近50万瓶），批价迅速跌至2700元附近，较过去两年同期生 肖新品价格低千元左右，市场炒作热情锐减。 资料来源：易茅时价，茅粉鲁智深，信达证券研发中心 观察三：茅台酒依然紧俏，供需保持紧平衡。渠道端，茅台依旧是流动性最好的品牌之一，只要价格稍有优势，渠道就较容易出货。消费端，春节是国人心中最重要节日，茅台在礼品方面的社交属性依旧是难以替代的。正如公司反复强调的，茅台酒的“两个基本”没有变，社交、收藏等基本属性依然是茅台酒的固有属性，茅台酒的基本需求面也没有变。虽然收藏属性在价格持续下行中有一定弱化，但社交属性仍然明显。 观察四：飞天的社交属性较其余产品更为突出。春节旺季期间，茅台的社交属性放大，且更加聚焦在飞天大单品上，由此表现出“一枝独秀”的特点。而其他较飞天更贵的产品，虽然价格已回落至近几年低点，但也并未刺激出更多开瓶需求。目前公斤茅台、375ml巽风酒、100ml小茅的斤酒价格均在1700-1800元左右，饮用的性价比更加凸显，但社交属性仍弱于飞天，在春节不如飞天畅销。此外，茅台老酒市场价格持续阴跌，需求表现同样弱。 观察五：茅台1935因性价比热销，库存去化加快。2024年，茅台1935销售收入约120亿元，站稳百亿单品。上市三年以来，其批价已跌至700元附近，性价比凸显，叠加公司长期的消费者培育见效，需求明显好转，春节旺季开始挤占同价位竞品的份额，加快渠道库存的消化。虽然茅台1935的价格仍处于倒挂，但动销的改善有效缓解了经销商的资金压力，后续如何改善渠道利润问题仍是关键。2025年公司也提出了系列酒事业部化的发展规划，王子酒有望加快向百亿单品迈进，分担茅台1935的增长压力，为其价格体系的优化提供空间。 应对宏观环境考验，三大预判： 预判一：茅台酒价格依然在下行通道，2000元坚守压力仍在。近两年的白酒消费，尤其是茅台，呈现出“平日里消费动力不足，节假日消费集中释放”的特点。春节等节假日期间，白酒作为社交场合的常见品，其需求具有较强的刚性，但节后容易出现较明显的淡季。公斤、375ml、小茅的斤价均不到2000元，公司针对不同消费场景投放不同规格的产品拉动需求，但也会对飞天茅台价格形成冲击。 预判二：公司的调控更加精准，不排除特殊手段。茅台已形成自营和社会成交的大体系，包含了4+6共10个渠道；陈年，飞天，低度三大系列为 主体的橄榄型产品矩阵，具备更强的精准调控能力，有望做好投放、资源、政策三个方面的协同，提高供需适配度。 预判三：加快国际化布局。国际化目前是茅台的重要战略之一，2024年出口销量超过2100吨，营收首次突破50亿，高附加值茅台酒销量突破100吨，同比增长超40%；酱香系列酒销量达150吨，同比增长30%。2025年公司将全力推动出口销量和销售收入实现快速增长。虽然短期国际化度营收贡献不明显，但长期看仍是重要变量。 结合以上观察点，我们认为，公司2025年在国内市场的茅台酒投放量略有增长，控住核心单品的价格生命线，国际市场投放量预计增加，以此构成量的贡献；价格方面，短期看没有提价预期，公司主要通过调整产品结构来提升吨价，将增加750ml、1000ml飞天及文创产品的投放量。在此量价基础上，我们认为茅台2025年的发展仍是稳健的，仍有较多方式应对行业调整压力，基于75%以上的分红规划和对应25年19倍PE，推荐贵州茅台。 风险因素：宏观经济不确定风险；行业竞争加剧风险；消费力下降风险 张伟敬，武汉理工大学毕业，法学、经济学双学位，金融行业工作两年，随后进入白酒行业十三年，先后在泸州老窖、杜康、舍得酒业从事一线销售工作，在高端酒、次高端、中低端价位均有实际操盘经验，产业思维强，酒圈资源丰富，对白酒行业趋势有独到理解，尤其擅长分析次高端酒企竞争格局。 赵雷，食品科学研究型硕士，毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，随后2年留美在乳企巨头萨普托从事研发和运营。覆盖乳制品（深度研究伊利股份、蒙牛乳业、妙可蓝多、天润乳业）和食品添加剂（深度研究百龙创园、嘉必优）。 程丽丽，金融学硕士，毕业于厦门大学王亚南经济研究院。覆盖休闲食品和连锁业态（深度研究绝味食品、周黑鸭、煌上煌、洽洽食品、盐津铺子、甘源食品、劲仔食品等），深度研究零食量贩业态。 赵丹晨，经济学硕士，毕业于厦门大学经济学院。覆盖白酒（深度研究贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、洋河股份、今世缘、酱酒板块）。 王雪骄，康奈尔大学管理学硕士，华盛顿大学经济学+国际关系双学士，覆盖啤酒（深度研究华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒）和饮料（深度研究农夫山泉）行业。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。 如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。 风险提示 证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。 本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情况下，信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。