海外银行借鉴系列：后房地产时代，海外银行资产配置演变

后房地产时代贷款需求下降，银行资产配置面临重大挑战。日本、美国和西班牙房地产泡沫破灭后，三个国家非金融企业部门和居民部门都出现了不同程度的去杠杆，虽然2012年以来美国非金融企业开始加杠杆，但杠杆率直到2015年才恢复到次贷危机前的水平。面临实体部门持续去杠杆，贷款增速大幅放缓，西班牙贷款甚至持续大幅压降。 美国银行业资产配置演变。（1）规模扩张速度放缓，但由于美国非金融企业2012年开始恢复加杠杆，因此规模增速降幅有限。FDIC统计的美国银行业贷款总额在1995-2007年年均复合增速7.7%，2011-2019年降至4.0%。 （2）资产配置风险偏好下降。其中，贷款配置比例下降，现金类资产和银行间资产配置比例提升明显，金融投资比例则恢复到1990年代初的水平，大幅增加美国国债配置。（3）贷款结构上，加大工商企业和个人消费贷投放，住宅贷款和开发贷配置比例从危机前夕的超60%降至2019年的约48%，主要是按揭配置比例从40%降至约28%。（4）除了富国银行坚持立足本土、扎根社区，美国其他三大行都非常重视国际化布局。（5）次贷危机后美国银行业基本形成“多元经营+专业深耕”差异化发展战略。大行重视大财富大投行业务，收入结构更趋均衡；中小银行则深耕专业化领域，拓展业务蓝海。 西班牙桑坦德银行和西班牙对外银行资产配置演变。（1）房地产泡沫破灭后西班牙贷款余额压降，但两家样本大行实现了低速扩张，表明业务向大行集中。2004-2007年桑坦德银行和西班牙银行贷款净额（不包括投向金融机构）年均复合增长率分别为34.6%和15.0%，2012-2019年则大幅降至2.9%和0.9%。（2）资产配置上，桑坦德银行贷款配置比例维持在约60%，西班牙对外银行贷款配置比例下降至约52%；两家银行都大幅增加现金类资产配置，金融投资上大幅增加海外政府债券配置，降低西班牙政府债券配置比例。（3）两家银行积极优化欧洲区域布局，进一步拓展北美、南美等市场。（4）信贷投向，桑坦德银行持续聚焦大零售，增加消费信贷和小企业贷款；西班牙对外银行零售贷款比重也超过40%，按揭和消费贷款更趋均衡。（5）严监管下更专注核心业务，非息收入贡献下降。 投资建议：我们判断我国银行业未来也将形成“多元化和国际化经营+专业深耕”差异化发展战略。中长期视角，一是关注综合化和国际化经营程度有望提升的银行，如国有大行、招商银行等；二是关注专业深耕银行，如宁波银行、常熟银行和瑞丰银行等。 风险提示：若宏观经济大幅下行，会冲击银行资产质量和净息差。 后房地产时代，银行资产配置面临重大挑战 过去二三十年我国处于城镇化和工业化加速过程中，推动了房地产和基建蓬勃发展，“基建+地产”共振构成银行规模快速扩张的主要抓手，同时，银行也是推动房地产和基建蓬勃发展的重要推手，两者互相依托，相辅相成。但中长期来看，伴随我国人口增速放缓、房地产和基建存量日趋饱和、经济增速中枢下台阶后居民收入增速放缓等因素，房地产高增长时代大概率已经结束。相适应的，银行业资产扩张的抓手也发生了比较大的变化，2020年以来银行投向房地产和城投基建领域的贷款比重持续下降，制造业和批发零售业贷款比重持续提升。 图1：我国开发贷和按揭贷款增速及占比 图2：上市银行信贷投向 借鉴海外经验，日本、美国和西班牙等国家也经历过房地产蓬勃发展到房地产泡沫的破灭。虽然我国房地产市场健康度好于这几个国家，但我国房地产高增长时代基本上也结束了。因此报告通过研究这些国家银行资产配置结构演变，也能为我国后房地产时代银行的转型方向提供经验借鉴。根据BIS披露的数据，日本名义住宅物业价格指数从1991年二季度至2009年二季度的73个季度累计下降了46.5%，美国名义住宅物业价格指数从2006年二季度至2011年的一季度的累计20个季度累计下降了31.2%，西班牙名义住宅物业价格指数从2007年四季度至2014年一季度的26个季度累计下降了36.9%。截至2024年二季度末，日本名义住宅物业价格指数较1991年的高点仍有23.9%的降幅，西班牙较2007年的高点上涨了5.1%，美国较2006年的高点则上涨了63.2%，主要是2020年以来上涨幅度较大。美国疫情后房价虽然出现大幅上涨，但新房销量和私人住宅投资额对名义GDP的贡献都没有恢复至次贷危机前的水平。 图3：各国名义住宅物业价格指数 图4：美国新房销售套数未恢复至次贷危机前水平 图5：美国私人住宅投资额对GDP的贡献 首先，从美国和日本来看，房地产泡沫破灭对实体部门加杠杆冲击较大，相对应的银行业贷款增速出现了明显回落。但美国非金融企业自2012年以来就逐步恢复加杠杆，相较于居民恢复更快，因此贷款增速降幅有限，结构上按揭配置比例明显下降。日本居民和非金融企业都处于持续去杠杆进程中，且非金融企业去杠杆力度和持续时间都超过了居民部门，因此贷款增速下降幅度更大，结构上家庭贷款比重出现了被动提升。 美国方面，1995年之后美国房地产行业进入一个新的快速发展时期，根据美联储统计，1995-2007年美国商业银行房地产贷款（住宅贷款和开发贷合计）年均复合增速为10.5%，明显高于贷款总额8.3%的年均复合增速，占贷款总额的比重从1995年初的28.7%提升至2007年末的55.6%。次贷危机后，房地产贷款规模有所压降，2012年开始恢复正增长，2012-2019年年均复合增速为3.5%，低于贷款总额5.3%的增速，占贷款总额的比重也降至2019年末的46.0%，主要是按揭贷款比重大幅下降。从不同部门杠杆水平来看，次贷危机后，美国居民持续去杠杆，杠杆率从2007年底的98.8%持续降至2019年末的75.0%。非金融企业杠杆率由2008年底的74.6%降至2012年3月末的68.0%，随后一直呈上升趋势，2019末年已反弹至78.1%，略高于次贷危机前水平。这部分得益于次贷危机后美国壮士断腕将低效的企业彻底淘汰出局，市场迅速出清，资源重新配置到效率高的企业。 日本方面，广场协议的签署致使日元迅速升值，为应对这一局面，日本政府采取了宽松的货币和财政政策试图刺激经济，然而这一系列举措却引发了大量资金涌入房地产市场，房价开始呈现出疯狂上涨态势。1985-1990年房地产企业贷款、家庭贷款和贷款总额年均复合增速分别为15.6%、18.0%和8.2%，1990年末开发贷和家庭贷款分别占贷款总额的11.9%和16.0%。1991年房地产泡沫破灭，房地产贷款增速大幅下降，1995-2005年房地产企业贷款、家庭贷款和贷款总额年均复合增速分别为-1.6%、2.6%和-2.5%，2005年末开发贷和家庭贷款分别占贷款总额的13.3%和27.6%，较1990年代末比重反而有所提升，尤其是家庭贷款占比提升明显。不同于美国企业快速去杠杆后恢复加杠杆路径，日本经济泡沫破灭之后，日本非金融企业去杠杆持续时间漫长，一直持续到了2015年。我们认为除了日本企业杠杆率处在高位之外，日本僵尸企业出清缓慢也是一个重要原因。相较于非金融企业持续大力度去杠杆，日本居民部门在房地产泡沫破灭初期杠杆率相对稳定，直到1997年亚洲金融危机再一次重创日本经济，2000年开始日本居民才持续去杠杆，并且日本居民部门去杠杆力度比日本企业去杠杆更温和，因此日本家庭贷款比重被动大幅提升。 图6：美国银行房地产贷款增速及占比 图7：日本银行业贷款结构 图8：美国各部门杠杆率 图9：日本各部门杠杆率 西班牙方面，次贷危机刺破了西班牙房地产泡沫，居民和非金融企业持续大力度降杠杆，贷款规模出现了压降。上世纪九十年代末，西班牙政府为了使本国经济迅速地向欧洲平均水平靠拢，将房地产业设计为国家经济腾飞的“支柱”产业，房地产业迎来了十多年的繁荣。《西班牙房地产泡沫破灭的原因分析和警示》（韩骏，《武汉金融》，2011年第3期）指出，“2009年数据显示，西班牙所有银行贷款中对开发商、建筑商和买房者的贷款达到1.11万亿欧元，相当于西班牙GDP的105%，占到了西班牙私人部门贷款的60.3%，这个比例比上世纪90年代中期高出近1倍。另外，主要开展按揭房贷业务的45家“地区储蓄银行”（大多为西班牙地方政府所有），其9000亿欧元的贷款总额中有70%投入到房地产部门”。2008年次贷危机刺破了西班牙房地产泡沫，经济受到重创，居民和非金融企业持续大幅降杠杆。非金融企业部门杠杆率从2010年二季度末的148%降至2024年二季度末的78%，居民部门杠杆率则从86%降至45%。 图10：西班牙各部门杠杆率 图11：西班牙贷款余额及增速 图12：西班牙不良贷款率 综上，美国、日本和西班牙房地产泡沫破灭后，非金融企业部门和居民部门都出现了不同程度的去杠杆，虽然2012年之后美国非金融企业恢复加杠杆，但直到2015年杠杆率绝对水平才恢复到次贷危机前的水平。面临实体部门持续去杠杆，银行业资产配置受到了重大挑战。其中，2024年3月12日我们发布报告《泡沫破灭后，日本银行如何生存？》，分析了日本银行业在房地产泡沫破灭之后的应对之策。整体来看，日本银行业资产配置演变主要包括，（1）由于日本实体部门持续去杠杆，日本银行业资产和贷款增速都大幅放缓，2005-2019年日本银行业总资产和贷款总额年均复合增速分别为2.9%和1.8%；（2）面临国内信贷需求低迷，日本大型银行将目光投向了海外市场，三菱日联金融集团、三井住友金融集团和瑞穗金融集团海外贷款占比达到了约40%；（3）积极调整资产配置结构，由生息资产业务转向交易业务和同业业，配置资产由大幅增配日本国债转向增配海外国债。 因此，本报告主要聚焦美国和西班牙，探讨美国和西班牙的银行在房地产进入下行周期后，资产配置行为发生了哪些改变？ 美国银行业资产配置演变 资产增速放缓，配置风险偏好下降 总资产和贷款增速放缓，贷款占总资产比重未恢复到次贷危机前水平。根据FDIC统计，1995-2007年美国银行业总资产和总贷款的年均复合增速分别为7.6%和7.7%，贷款占总资产比重稳定在约60%。次贷危机爆发后，2008-2009年美国银行业贷款规模一度压降，贷款占总资产比重也大幅下降至2011年的约52%。自2011年开始，美国经济逐步从次贷危机中恢复过来，银行贷款恢复正增长，但扩张速度有所放缓，2011-2019年银行业总资产和总贷款年均复合增速分别为3.8%和4.0%，较1995-2007年年均复合增速分别下降了3.8个和3.7个百分点。结构上，2011年以来贷款占总资产比重略有提升，2019年末该比值为55.7%，但仍低于次贷危机前约60%的水平。 次贷危机后，美国商业银行现金类及银行间资产配置比例明显提升，金融投资配置比例提升至1990年代初的水平。自1995年房地产迎来新一轮快速上涨，房地产贷款高速增长使得美国商业银行金融投资、现金类及银行间资产配置比例都出现了回落，金融投资配置比例从1990年代初的约25%降到了次贷危机前的约22%，现金类及银行间资产配置则从约10%降到了约8%。次贷危机后，两类资产配置比例都有所提升，2019年末金融投资、现金类及银行间资产配置比例分别为25%和12%。2020年疫情之后，现金类及银行间资产配置比例进一步提升。 图13：次贷危机后美国银行业规模扩张速度下降 图14：美国银行业资产结构 信贷结构：住宅贷款需求低迷，加大工商业贷款和消费贷等投放 整体来看，1990年至次贷危机前美国商业银行零售信贷占比持续保持在50%以上。 次贷危机后住宅贷款占比大幅下降，美国商业银行虽加大了个人消费信贷投放，但零售信贷占比仍出现了下滑，当前降至约45%。其中，住宅贷款比重约23%，个人消费贷款约17%。具体来看， 次贷危机前夕，美国银行业贷款余额投向住宅贷款和开发贷比重合计已经超过60%。伴随1990年代中后期房地产市场的进一步繁荣，2000年之后美国商业银行进一步加大了房地产贷款投放力度。2000-2006年住宅贷款、开发贷、工商业企业贷款、个人贷款（不包括住宅贷款）和其他