铝：下游逐步复工，观察累库高度 氧化铝：底部磨盘，现货向期货收敛

铝：下游逐步复工，观察累库高度 氧化铝：底部磨盘，现货向期货收敛 投资咨询从业资格号：Z0002529wangrong013179@gtjas.com 王蓉 报告导读： 本周观点及逻辑： 节后第一周沪铝小跌开盘，随后重心上扬，伴随品种加权合约持仓同步抬升，传统有色板块亦多数呈现价量齐升的格局。我们此前在春节后的首日策略中提到，2月初因特朗普关税问题，市场交易模式转向一定程度的risk off，传统风险资产伦敦有色盘短时承压，但在影响传统有色定价的路径上有商榷之处——关税成本对海外市场的转嫁是否可能带来“再通胀交易”，我们认为这是在短期铝价承压后， 不排除后续可能获得的反向交易机会。从本周第一周的市场反馈来看，我们倾向于认为年后这波上涨行情或可依托于国内3月两会、海外“再通胀交易”、3-4月下游消费小阳春等宏微观交易主题，而获得一定周期的延续性。 春节长假铝锭社会库存累库16.4万吨至66.1万吨，与去年农历同期累库幅度基本持平。下游方面，铝板带箔周度总产量本周环比抬升，此前环比连续8周回落；铝型材开工率亦环比回升，此前连续6周开工走跌。下游加工利润看，铝棒加工费较节前回升30元/吨至200元/吨，本周最高至210元/吨，当前下游加工利润处在历年同期偏低位。 氧化铝方面，从2025年氧化铝产量增速VS电解铝产量增速的剪刀差推演看，自1月开始就已转正，全年剪刀差维持在3-4%正区间，即氧化铝产量累计增速超过电解铝累计产量增速3-4个百分点左右，氧化铝将全面转向“供强而需弱”。然而，12-1月已呈现现货+盘面的显著大跌，氧化铝期货的远端估值如果按照80-100美元/吨及的矿价折算，约可接近3200-3500元/吨氧化铝成本价支撑，我们倾向认为氧化铝企业应保有一定的利润率。月度级别看，我们倾向观察3、4月氧化铝及电解铝是否存共振向上的一定空间。 本周微观数据依然不理想，截至2月6日阿拉丁全口径社库在318.8万吨，较1月31日317.6万吨小增，这其中电解铝厂内库存下降，氧化铝厂内库存累积；钢联全口径库存在381.3万吨，增加2.2万吨。本周尤其是周五，国内氧化铝的现货跌价幅度再度扩大，按照4网均价看，山西、河南、山东、广西、贵州、内蒙古周跌幅分别在179、190、185、206、208、172元/吨。考虑最新的氧化铝现货小样本成交价仍低于4网均价，预计现货跌价尚未完全结束，主要也是考虑到节后氧化铝实体和持货中间商销售压力偏大。建议持续关注矿端实际成交以及晋豫成本支撑情况。 （正文） 1.行情数据 2.交易面（价格、基差、库存及持仓） 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：钢联，国泰君安期货研究 资料来源：钢联，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：钢联，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：钢联，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：钢联，国泰君安期货研究 资料来源：钢联，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：钢联，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：钢联，国泰君安期货研究 资料来源：钢联，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：钢联，国泰君安期货研究 3.原料端（铝土矿、氧化铝、预焙阳极） 资料来源：钢联，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，隆众化工，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 4.冶炼端（电解铝） 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：MB，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 5.下游消费端（铝加工材、终端需求） 资料来源：SMM，钢联，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，钢联，国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，力求报告内容独立、客观、公正。本报告仅反映作者的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表本公司或任何其附属或联营公司的立场，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，对此本公司可不发出特别通知。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议，客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 版权声明 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安期货研究”，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他个人或机构（以下简称“该个人或机构”）发送本报告，则由该个人或机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该个人或机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的期货品种。本报告不构成本公司向该个人或机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该个人或机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 除非另有说明，本报告中使用的所有商标、服务标记及标记均为国君期货所有或经合法授权被许可使用的商标、服务标记及标记，未经国君期货或商标所有权人的书面许可，任何单位或个人不得使用该商标、服务标记及标记。