铜月报：情绪面相对积极，矿端偏紧

CONTENTS目录 月度要点小结 月度评估及策略推荐 ◆供应：短期铜精矿供需关系维持偏紧，粗铜供应边际宽松。1月中国精炼铜产量环比下滑，预估2月产量有所回升。 ◆需求：1月中国精炼铜表观消费维持增长，2月在春节错位下表观消费同比增速将较高。海外制造业景气度边际回暖，需求预期有所改善。 ◆进出口：1月中国铜价涨幅低于外盘，进口由盈利转为亏损，保税区溢价反弹，进口量预计季节性回落。 ◆库存：1月上期所和COMEX铜库存增加，LME和保税区库存减少。2月供强需弱的背景，全球铜库存将季节性增加。 ◆小结：进入2月，中国精炼铜产量预估有所回升，而铜下游仍处于复工进程中，需求偏弱，精炼铜供应延续季节性过剩。海外需求预期有所改善，关注现货能否进一步走强。宏观层面，特朗普上任后加征关税力度稍不及预期，加之非美经济体在政策支持下景气度改善，情绪面相对积极；国内政策表态偏积极，“两会”前夕政策预期将对情绪面产生较大影响。综合而言，海外情绪面偏暖和中国政策预期有望支撑市场继续多配铜，产业端铜矿供应扰动未解决也给予价格支撑，不过在中国复工复产推进的当下，过高的价格或引起供需关系弱于预期，从而抑制铜价的涨幅。预计本月铜价偏强震荡为主，较难趋势性上涨，沪铜主力运行区间参考：74000-79000元/吨；伦铜3M运行区间参考：9100-9700美元/吨。操作建议：若先回调可尝试做多，否则观望。风险点：铜矿供应扰动减弱，需求不及预期等。 国内精炼铜供需平衡（万吨） 产业链图示 期现市场 市场回顾 资料来源：文华财经、五矿期货研究中心 资料来源：文华财经、五矿期货研究中心 2024年1月铜价震荡反弹，月内沪铜主力合约涨2.40%，伦铜3M合约上涨3.22%。美国加征关税忧虑缓和、中国铜库存表现好于季节性和美国对核心商品加税的预期下，铜价走势强于预期。当期美元指数微跌0.06%，离岸人民币升值0.17%。 基金情绪 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 截至1月底，CFTC基金持仓维持净多，净多比例提高至4.6%，当月多空持仓均减少，空头减仓幅度更大，基金看空情绪缓和；LME投资基金多头持仓占比回升，基金维持看多情绪。进入2月，美国贸易政策变化、中国经济政策预期和库存变化是影响市场情绪的重要因素。 库存&基差 资料来源：LME、WIND、五矿期货研究中心 资料来源：LME、上期所、COMEX、MYMETAL、五矿期货研究中心 截至1月底，三大交易所加上海保税区库存约46.0万吨，环比增加1.1万吨，去年同期库存增加1.0万吨。当月库存增幅主要来自上期所和COMEX仓库，LME和上海保税区库存有所减少。当月国内现货先强后弱，临近春节现货贴水明显扩大，节后归来上海地区现货重新升水期货；LME现货对3月合约维持较大贴水，2月初Cash/3M贴水121美元/吨左右。 内外盘关系 资料来源：LME、上期所、SMM、WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1月份海外铜价领涨，国内铜价涨幅较小，叠加需求淡季，铜现货进口由盈利转为亏损，洋山铜溢价震荡抬升。进口量方面，12月国内精炼铜进口量环比继续增加，2024年全年净进口量合计358.5万吨，较2023年同期增长3.7%。由于进口窗口关闭，1-2月精炼铜进口量预计减少。 供需分析 供应-铜矿 资料来源：智利铜业委员会、五矿期货研究中心 资料来源：公司公告、五矿期货研究中心 加总已经披露报告的12家大中型铜矿企业数据，2024年4季度产量253.9万吨，同比微增0.4%。必和必拓、紫金矿业、洛阳钼业、五矿资源产量增幅较大，而英美资源、第一量子、自由港产量下滑较多。上述企业2025年生产指引总量稍微不及预期。从智利的生产情况看，2024年12月该国产量同环比大幅增长，全年产量增长5.4%。尽管产量增加，但进入2025年智利铜矿生产仍面临矿石品位下滑和水资源的挑战。 供应-铜矿 资料来源：IFIND、五矿期货研究中心 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 1月中国主要港口铜精矿库存下降幅度较大，港口现货供应收紧。加工费方面，1月进口铜精矿TC震荡走弱，现货TC报价跌至负值区间，2月初现货TC报-2.7美元/吨，现货供需较为紧张。 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 1月粗铜加工费震荡略跌，进口粗铜加工费重心下移，国内持平，进入2月国内南方粗铜加工费反弹，供应边际宽松。当月国内主流地区冶炼副产品硫酸价格偏平稳，铜冶炼副产品收入尚可。 供应-精炼铜 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 2025年1月国内铜冶炼厂检修有所增多，加之原料供应偏紧和春节统计问题，当月精炼铜产量环比明显减少，同比则延续增长。进入2月，冶炼厂检修活动较少，虽然原料供应仍不充裕，但随着铜价回升，原料可获得性预计提高，总体产量大概率环比增加。 供应-再生铜 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 资料来源：SMM、WIND、五矿期货研究中心 2024年12月国内精废铜价差均值提高至2250元/吨，废铜替代优势提高。尽管精废铜价差扩大，但由于反向开票政策执行的不确定性，以及春节前回收企业放假时间较早，因此再生铜替代并未增加，1月再生铜制杆企业开工率预计下滑。进入2月，回收企业复工叠加铜价上涨，有望带动废铜替代增加。 需求-中国 资料来源：海关总署、SMM、MYMETAL、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 2024年12月中国精炼铜表观消费量同比增长约16%，2024全年表观消费量约1556万吨，同比增长约4.1%，强于预期，1月中国精炼铜表观消费预计增长2.2%。从经济领先指标看，1月国内官方制造业PMI和财新制造业PMI双双下滑，制造业景气度边际走弱。 需求-中国 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 1月中国精铜制杆企业开工率前高后低，春节前开工水平好于季节性，春节期间开工率低于往年同期。当月国内电线电缆企业开工率小幅下滑，同比延续下降，1月开工率预估环比下滑。 需求-中国 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 1月铜管企业开工率预估高于去年同期，进入2月，空调排产受春节错位影响增速将明显提高，环比预估变化不大，铜管开工率支撑仍强；1月铜板带企业开工率预估下降，季节性走弱。 需求-中国 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 高频数据看，1月中国地产成交数据受春节错位影响，前半个月表现好于去年同期，后半个月季节性走弱；当月春节前汽车销售维持强于去年同期的表现。 需求-海外 资料来源：WIND、ICSG、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1月海外主要经济体制造业景气度边际改善，欧元区、英国、美国制造业景气度改善较为明显，日本制造业景气度走弱。按照ICSG数据，2024年11月全球精炼铜消费量环比回升，同比增长约5.0%，1-11月累计消费增速约1.2%。 宏观分析 美联储政策 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 2024年12月美国失业率环比降低，职位空缺率亦下滑，劳动力市场趋势性变化不明显。通胀方面，2024年12月美国通胀反弹，核心通胀下滑。由于劳动力市场仍有韧性、通胀维持目标之上，1月美联储议息会议上如预期暂停降息，且表态中性偏鹰。不过，也要看到欧洲、加拿大等地区和国家央行货币政策纷纷转向以支持经济增长，在此背景下，叠加美国核心通胀下滑，美联储政策表态预计不会持续鹰派。 美元指数&美国通胀预期 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1月美元指数冲高回落，随着非美经济回暖和美国加征关税低于预期，美元指数仍将面临一定的向下压力；美国10年期通胀预期选择向上后进入新的盘整期，若盘整后继续向上，则将给铜价带来偏多的指引。 免责声明 五矿期货有限公司是经中国证监会批准设立的期货经营机构，已具备有商品期货经纪、金融期货经纪、资产管理、期货交易咨询等业务资格。 本刊所有信息均建立在可靠的资料来源基础上。我们力求能为您提供精确的数据，客观的分析和全面的观点。但我们必须声明，对所有信息可能导致的任何损失概不负责。 本报告并不提供量身定制的交易建议。报告的撰写并未虑及读者的具体财务状况及目标。五矿期货研究团队建议交易者应独立评估特定的交易和战略，并鼓励交易者征求专业财务顾问的意见。具体的交易或战略是否恰当取决于交易者自身的状况和目标。文中所提及的任何观点都仅供参考，不构成买卖建议。 版权声明：本报告版权为五矿期货有限公司所有。本刊所含文字、数据和图表未经五矿期货有限公司书面许可，任何人不得以电子、机械、影印、录音或其它任何形式复制、传播或存储于任何检索系统。不经许可，复制本刊任何内容皆属违反版权法行为，可能将受到法律起诉，并承担与之相关的所有损失赔偿和法律费用。 研究报告全部内容不代表协会观点，仅供交流使用，不构成任何投资建议。 产融服务专家财富管理平台 www.wkqh.cn 400-888-5398 深圳市南山区滨海大道3165号五矿金融大厦13-16层