开源晨会

开源晨会0207 ——晨会纪要 吴梦迪（分析师）wumengdi@kysec.cn证书编号：S0790521070001 观点精粹 行业公司 【电力设备与新能源】高功率密度智算数据中心资本开支扩张，供配电系统迎来升级迭代——行业深度报告-20250206 【机械】工程机械行业深度报告：内外需“共振”，EPS上行——行业深度报告-20250205 数据来源：聚源 【地产建筑：华润万象生活(01209.HK)】非凡万象，双轮共进，商管服务龙头业绩腾飞——公司首次覆盖报告-20250206 【医药：和黄医药(00013.HK)】呋喹替尼海外快速放量，赛沃替尼国内进展顺利——公司信息更新报告-20250206 【家电：安克创新(300866.SZ)】浅海战略走向聚焦优势品类：小充、中大充储能、安防三大品类的再思考——公司深度报告-20250205 研报摘要 行业公司 【电力设备与新能源】高功率密度智算数据中心资本开支扩张，供配电系统迎来升级迭代——行业深度报告-20250206 殷晟路（分析师）证书编号：S0790522080001 |鞠爽（分析师）证书编号：S0790524070002 高功率密度数据中心资本开支扩张，供配电系统升级迭代利好产业链公司 AI浪潮拉动全球智算数据中心规模持续扩张与下游算力芯片升级迭代带来的单服务器与机柜功率密度扩大，使得本轮全球智算数据中心的资本开支呈现出明显的高功率密度特征。供配电系统作为数据中心中向IT负载与辅助设施保障稳定供电的关键设备，提高供电效率、降低其设备能耗水平实现降本增效是机柜功率密度持续提升下供配电系统升级迭代的重点方向。HVDC系统有望凭借其更高的供电效率和更好的可靠性提升其在国内和海外自建数据中心中的渗透率，带动产业链公司业绩弹性，推荐禾望电气、科华数据等，受益标的中恒电气、伊戈尔等。同时，锂电池有望凭借其更好的充放电性能、更少的全生命周期成本实现对铅酸电池的替代，受益标的雄韬股份、南都电源。 全球高功率密度智算数据中心资本开支增加，供配电系统升级迭代方向明确 根据SemiAnalysis统计预测，全球数据中心核心IT电力需求有望从2023年的49GW增长至2026年的96GW，年化复合增速达25.1%。同时，伴随算力芯片性能增强，其功耗持续增加并带动服务器与数据中心单机架功耗显著增长，全球数据中心平均单机架的功率密度有望从2017年的5.6kW/机架提升至2026年的20kW/机架。智算数据中心资本开支扩张呈现出明显的高功率密度及能耗增加特征。因此在数据中心能耗占比10%的供配电系统升级迭代方向主要为降低非IT负载的能耗水平，提升整体效率从而实现数据中心PUE的降低和经济性提升。 HVDC与备电锂电池均有望迎来渗透率向上的拐点 预计2025年全球HVDC系统出货有望达4.4GW，市场空间41.7亿元，到2030年HVDC系统出货有望达9.3GW，市场空间达105.6亿元。定制化的HVDC系统能提升整体效率并提高用电可靠性，有望在国内外市场实现渗透率的提升。国内市场方面，渗透率提升主要依靠此前已经采用HVDC方案的腾讯与阿里巴巴资本开支扩张，进一步提升的潜在因素为开始自建数据中心的字节跳动也使用该方案。海外市场方面，主要系英伟达产品迭代影响，其2028-2029年规划的RubinUltra系列峰值功率或将超过1MW，该机柜搭配高电压直流能带来潜在的性能提升和成本节约，终端向更高功率的迭代是海外HVDC渗透率提升的关键。 预计2025年全球数据中心锂电池出货有望达3.9GWh，市场空间达67.4亿元，到2030年全球数据中心锂电池出货有望达7.1GWh，市场空间将达107.5亿元。渗透率提升一方面系机柜外搭配UPS/HVDC的备电锂电池充放电性能好、全生命周期成本更低、占地面积更小，有望取代铅酸电池。另一方面系英伟达GB300采用BBU方案机柜内自带锂电池备电，该产品出货后同样能提升锂电池渗透率。 风险提示：全球数据中心资本开支不及预期；HVDC方案渗透率提升不及预期；数据中心锂电池渗透率提升不及预期；行业竞争加剧导致市场盈利能力下滑。 【机械】工程机械行业深度报告：内外需“共振”，EPS上行——行业深度报告-20250205 孟鹏飞（分析师）证书编号：S0790522060001 |罗悦（分析师）证书编号：S0790524090001 工程机械内外需“共振”，EPS上行 工程机械被广泛应用于基建地产、市政农村及采矿等领域，被视为经济的晴雨表。2023年全球工程机械前50厂商总收入达2441亿美元，徐工机械和三一重工收入分别为130亿美元（全球份额5.3%）和102亿美元（全球 份额4.2%），位列第四和第六。全球及国内工程机械龙头市值分别为万亿、千亿元人民币，无论在收入还是市值规模上，国产品牌成长天花板足够高。复盘挖机周期，工程机械走完一轮完整周期大约需要十年，与挖机平均使用寿命接近，但本轮周期有望缩短，主要系工程机械小型化及国产化率提升。随着内需市场更新周期启动、海外市场回暖，我们判断行业将迎来内外需“共振”，弹性看内销，新高看出海。 新一轮更新周期渐近，政策赋予行业更大弹性 挖掘机内销基数已处于历史低位，进一步下滑空间有限。从历史数据看，2020-2023年中国挖掘机内销累计降幅达七成，已达到上轮周期最大降幅。全球视角看，中国市场销量已显著低于欧美等发达地区，2023年中国挖掘机内销9万台，而欧洲和北美挖掘机销量分别达16万台和13万台，与我国经济潜力及人口基数极不匹配。我们分析，随着近几年保有量出清，挖掘机市场将迎来恢复性增长，2023年国内挖掘机八年保有量达170万台，在存量替换需求拉动下，挖机内销年销量有望由2024年10万台，回归至中枢水平15-20万台，复合增速10%-20%。值得注意的是，挖掘机行业与基建、地产投资的相关性有所减弱，存量替换、市政农村的机器替人需求正成为新的支撑点。此外，大规模设备更新、城中村改造、化债以及逆周期调控等政策端推进，赋予行业更高弹性。 出海是新一轮周期突破新高的关键 2023年全球挖掘机销量为54万台，其中中国市场销量9万台，海外市场销量45万台，海外市场体量为国内市场五倍。分市场看，2024年1-9月我国工程机械出口中，“一带一路”占比84%。从份额来看，2023年国产品牌挖掘机海外份额23%，其中“一带一路”地区份额39%，欧美澳日份额3%，“一带一路”经济潜力、欧美市场份额提升均有广阔空间。海外市场成长空间大、利润率较高，在内外需共振的背景下，国内市场贡献稳定增长，海外市场拓展则是主要增量来源，成为本轮增长突破新高的关键。 投资建议： 复盘历史，板块更加注重盈利持续性，而非估值变化，目前板块PE位于历史估值中枢偏下，优选具备业绩弹性标的。推荐标的：柳工、山推股份、恒立液压；受益标的：三一重工、徐工机械、中联重科等。 风险提示：行业周期大幅波动；海外市场拓展不及预期；国际贸易摩擦与汇率波动；行业竞争加剧。 【地产建筑：华润万象生活(01209.HK)】非凡万象，双轮共进，商管服务龙头业绩腾飞——公司首次覆盖报告-20250206 齐东（分析师）证书编号：S0790522010002 |胡耀文（分析师）证书编号：S0790524070001 |杜致远（联系人）证书编号：S0790124070064 背靠华润，业绩亮眼，物管商管齐发力，给予“买入”评级 华润万象生活背靠华润集团，关联方华润置地销售及拿地市占率提升，项目储备优质，同时积极拓展城市空间赛道；商业管理赛道作为行业龙头，在管购物中心及写字楼运营效率提升，盈利能力保持稳健。我们预计2024-2026年归母净利润分别为35.0、41.2、47.2亿元，EPS分别为1.54、1.81、2.07元，当前股价对应PE为17.7、15.1、13.2倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 物管规模稳中有进，增值业务多元化布局 截至2024H1，公司在管面积为3.98亿平，合约面积为4.46亿平，较年初分别增长7.5%和4.9%，第三方占比分别为61.9%和60.2%，城市空间在管规模占比提升至31%。2024H1基础物管实现收入39.8亿元，同比+15.4%，其中关联方占比51.2%，城市空间占比20.6%，毛利率同比下降1.0pct至15.2%；社区增值和非社区增值业务收入同比分别+10%、-16%，毛利率同比分别下降1.9pct、1.4pct至30.9%、37.8%。 商管服务龙头，运营提质增效 公司商业航道主要包含购物中心和写字楼两大业态，其中商业在管面积1185万方，关联方占比82%；写字楼 在管面积1523万方，受新项目入市影响出租率同比下滑2.6pct至77.1%。2024H1商业航道收入28.5亿元，同比+23.4%，其中购物中心和写字楼收入占比分别为66%和34%；毛利率达60.9%，同比增加2.4pct。 物管规模稳中有进，关联方储备面积充裕 公司2019年来收入利润保持增长，2024H1收入及归母净利润同比分别+17.1%、+36.0%；得益于商管毛利率边际提升，整体毛利率同比提升0.8pct至34.0%，毛利率和净利率水平在头部物企均保持前列；管理费率同比下降1.3pct至5.1%，在头部物企处于较低水平。公司在手现金充裕，上半年经营性净现金流可覆盖净利润倍数同比提升至90%。 风险提示：房地产行业加速下行，公司拓展不及预期、消费复苏不及预期。 【医药：和黄医药(00013.HK)】呋喹替尼海外快速放量，赛沃替尼国内进展顺利——公司信息更新报告-20250206 余汝意（分析师）证书编号：S0790523070002|余克清（分析师）证书编号：S0790525010002 |聂媛媛（联系人）证书编号：S0790124050002 2024年呋喹替尼海外销售额达2.82亿美元 武田制药FY2024Q3财报（武田制药FY2024为自然年2024Q2-2025Q1）显示，2024Q2-Q4呋喹替尼海外收入361亿日元，即2.34亿美元（以2月4日美元兑日元汇率计算），其中美国收入325亿日元（占比90%）；单Q4收入130亿日元（约0.84亿美元），环比+17.1%。基于公司核心产品呋喹替尼于海外市场快速放量，我们上调公司2024及2025年归母净利润、下调2026年归母净利润为3.00/8.45/11.8亿元（原预计为2.60/8.39/14.46亿元），EPS为0.3/1.0/1.4元，当前股价对应PE为57.8/20.6/14.7倍，维持“买入”评级。 呋喹替尼海外需求强劲，2024年Q4实现收入0.84亿美元 呋喹替尼2023Q4至2024Q4海外收入分别为22亿日元（0.14亿美元）、78亿日元（0.50亿美元）、119亿日元（0.77亿美元）、111亿日元（0.71亿美元）、130亿日元（0.84亿美元），海外需求强劲；2024H1国内销售额6100万美元（同比+8%），销售分成4600万美元（同比+9%）。赛沃替尼2024H1国内销售额为2590万美元（同比+18%），销售分成1310万美元（同比-14%）。索凡替尼2024H1国内销售额为2540万美元（同比+12%）。 赛沃替尼国内进展顺利，多个催化剂有望逐步兑现 赛沃替尼：联合奥希替尼用于治疗伴有MET扩增的接受一线EGFRTKI治疗后疾病进展的EGFR突变阳性局部晚期或转移性非小细胞肺癌患者的新药上市申请已于2025年1月2日获NMPA受理并予以优先审评。索乐匹尼布：2L治疗免疫性血小板减少症有望于2025年在中国获批上市，已于2024年年中在美国/欧洲启动剂量探索试验。他泽司他：3L滤泡性淋巴瘤有望于2025年年中在中国获批上市。 风险提示：药物临床研发失败、药物安全性风险、核心成员流失等。 【家电：安克创新(300866.SZ)】浅海战略走向聚焦优势品类：小充、中大充储能、安防三