海外宏观周报（2025年第4期）：特朗普就职，日央行加息，美元大幅回撤

2025年1月27日 【一周综述】 民银证券研究团队应习文电话：+852 3728 8180Email：xiwenying@cmbcint.com 特朗普正式就任美国总统，并在上任后火速签署一系列行政令。一是限制移民政策迅速落地符合预期。二是加征关税政策已在路上，但对华关税政策有所松口，市场反应积极，离岸人民币汇率全周升值1.33%。三是继续推行“美国优先”的孤立主义外交政策，不利于美元的国际货币地位，美元全周大幅下跌1.74%。四是与拜登政策划清界限，特别是能源环境政策大转向，导致国际原油价格周内大幅下跌。五是开始影响美联储独立性。另一边，日本央行加息至17年来高点。尽管欧元区、英国、加拿大议息会议临近且降息概率不低，但由于市场预期相对充分，非美货币表现稳中有升。特朗普2.0第二阶段开启，将与1.0时期的第二阶段有相似之处。 相关报告： 海外宏观周报（1/20）通胀下行缓解市场情绪，美英欧日利率决议前瞻海外宏观周报（1/13）强劲就业表明通胀威胁已全面取代衰退海外宏观周报（1/6）跨年周全球市场并不平静海外宏观周报（12/23）暗潮涌动的超级央行周海外宏观周报（12/16）美国最新通胀点评与超级央行周前瞻 【交易模式】 最近5个交易日：不确定、降温、趋险、趋险、不确定 【关键数据】 美国：1月密歇根大学信心指数全面下修，1年通胀预期不变，制造业PMI回升，服务业PMI下滑，12月成屋销售回升。欧洲：PMI多数回升且好于预期，消费者信心与ZEW景气指数低位回升，营建产出回升，德国PPI升温，英国失业率上升。日本：12月CPI超预期，贸易转为顺差，核心机械订单回升，服务业PMI回升。 【重要事件】 美国：特朗普上任后签署数十项行政令。欧洲：欧央行官员就降息密集发声。日本：日本加息至17年来最高水平。其他地区：乌克兰加息，土耳其降息。 【本周关注】 美联储、欧央行议息会议，美国GDP 目录 特朗普就职，日央行加息，美元大幅回撤.........................................................1 【交易模式】.............................................................................................3 通胀预期降温，市场风险偏好上升.....................................................................3 【关键数据】.............................................................................................4 美国：消费者信心指数下修，服务业PMI下滑...............................................4欧洲：消费者信心与景气指数低位回升.............................................................5日本：通胀压力明显加大.....................................................................................6 【重要事件】.............................................................................................8 美国：特朗普上任后签署数十项行政令.............................................................8欧洲：欧央行官员就降息密集发声...................................................................10日本：日本加息至17年来最高水平.................................................................11其他地区：乌克兰加息，土耳其降息...............................................................11 【本周关注】...........................................................................................13 本周关注：美联储、欧央行议息会议，美国GDP..........................................13 【一周综述】 特朗普就职，日央行加息，美元大幅回撤 1月20日特朗普正式就任美国总统，并在上任后火速签署一系列行政令。另一边，伴随12月通胀超预期，日本央行加息至17年以来高点。此外，达沃斯论坛开幕，各国官员对特朗普上台后的全球经济竞相发言。在一系列重大事件的推动下，全球市场波动增加，其中美元全周大幅下跌1.74%，由109.4附近下降至107.5附近。随着美元下行，市场风险偏好上升，全球股市多数上行，标普500指数创下历史新高，黄金价格也重返历史高位。 特朗普2.0正式启动，首周签署大量行政令但整体未超预期。特朗普上任首日颁布40多项行政令，内容涉及移民、贸易、能源与气候变化、政府能效、“国会山骚乱”、TiKTok等方面的政策主张。 一是限制移民政策迅速落地符合预期。限制移民是特朗普竞选承诺中分量最重的政策。在上任伊始，特朗普立刻宣布废除非法移民或合法临时居留者在美出生子女的“出生公民权”，并宣布南部边境进入紧急状态，要求采取加强人员和资源部署、增加物理屏障等措施，制止所有非法移民入境。由于此项政策基本符合预期，并未对市场造成巨大冲击。 二是加征关税政策已在路上，但对华关税政策有所松口，市场反应积极。上任后特朗普相继对加拿大、墨西哥、中国和欧盟发出关税威胁。其中，对华关税弱于预期：先是表示设立相当于“准备阶段”的贸易调查；随后表态在2月1日起对华加征10%的关税；在1月24日则又改口“宁愿不必对中国征收关税”。此外特朗普还表示考虑在上任100天内访华，并强调与中国领导人一直保持良好关系。整体看，目前特朗普对华关税措辞小于此前加征60%关税的烈度，整体更加务实，作为谈判筹码的特征更加显著，但仍具有高度不确定性。受此影响，离岸人民币汇率全周上涨1.33%。 三是继续推行“美国优先”的孤立主义外交政策，不利于美元的国际货币地位。相关政策包括：宣布退出世界卫生组织，退出《巴黎协定》，要求北约承担更多防务支出，将墨西哥湾更名为“美国湾”，派遣国务卿鲁比奥出访巴拿马（或就收回运河施压），与丹麦首相就格陵兰岛问题进行激烈通话等。整体看，“美 国优先”政策力度要远大于其胜选前的市场预期。如对于加拿大、墨西哥和格陵兰岛的政策诉求多是胜选后至上任前夕才提出。一系列政策可谓令美国盟友措手不及。从市场表现看，美元体系所依赖的全球互信有所动摇，或是美元下跌的另一个因素。 四是与拜登政策划清界限，特别是能源环境政策大转向。在其中一个行政令中，特朗普一口气撤销了前总统拜登所签署的近80项总统行政令和备忘录。能源环境领域是政策转向的集中爆发点。特朗普下令终结拜登政府“绿色新政”，所有联邦机构被要求立即暂停以拜登政府时期通过的两项法案为依据拨付资金，包括为建设电动汽车充电站提供资金。宣布美国首次在全国范围内进入能源紧急状态，联邦政府机构有权动用应急权加快能源生产和能源基础设施建设。此外，特朗普还在达沃斯会议上要求OPEC降低油价。整体看，能源政策推进略快于市场预期，导致国际原油价格周内大幅下跌，对此前较高的通胀预期回落也有一定影响。 五是开始干扰美联储独立性。上任不到一周，美国总统特朗普终于还是开始对美联储“指手画脚”，呼吁尽快降息。随着本月早些时候美联储负责监管的副主席巴尔宣布辞职，特朗普与美联储之间的或将引发持续的干扰与反干扰。本周美国经济发布数据较少，服务业PMI大幅下行，密歇根大学消费者信心指数大幅下修，预示美国经济的强劲势头或有反复。随着美元指数率先下行，美债收益率和美联储降息预期或也将出现松动。 另一边，日本央行加息至17年来高点，非美货币企稳回升。最新发布的12月日本通胀数据超预期，尽管此前东京CPI已预示通胀上行，但最终整体通胀依旧高于市场预期。食品与能源价格大涨是最主要因素，薪资推动的服务业价格上涨也不容忽视。加息的同时，日本央行也大幅上调了未来两年的通胀预期。受加息推动，日元兑美元出现小幅升值。尽管欧元区、英国、加拿大议息会议临近且降息概率不低，但由于市场预期相对充分，非美货币表现稳中有升。 特朗普2.0第二阶段开启，与1.0时期的第二阶段有相似之处。2017年特朗普正式上任后，前期“特朗普交易”的部分资产有所逆转，其中美元在其上任后的一年内大幅下跌，黄金价格转向回升，美股走强而美债收益率下行（但半年后随加息走强）。随着本次2.0第二阶段的开启，前期“特朗普交易”过度定价的资产也存在调整可能。 【交易模式】 通胀预期降温，市场风险偏好上升 【关键数据】 美国：消费者信心指数下修，服务业PMI下滑 密歇根大学信心指数全面下修。2025年1月美国密歇根大学消费者信心指数终值71.1（初值73.2，前值74.0），现状指数终值74.0（初值77.9，前值75.1），预期指数终值69.3（初值70.2，前值73.3），1年通胀预期终值3.3%（初值3.3%，前值2.8%），5年通胀预期终值3.2%（初值3.3%，前值3.0%）。 数据来源：密歇根大学，Wind 其他数据：制造业PMI回升，服务业PMI下滑，成屋销售回升。2025年1月标普全球制造业PMI初值50.1（预期49.7，前值49.4），服务业PMI初值52.8（预期56.5，前值56.8），综合PMI初值52.4（预期55.4，前值55.4）；堪萨斯联储制造业指数-5.0（前值-4.0）。12月成屋销售年化424万套（预期419万套，前值415万套），季调环比+2.2%（前值+4.8%），成屋售价中位数同比+6.0%（前值+4.3%）。 周度数据：1月18日当周纽约联储周度经济指数（WEI）为+2.84%（前值由+1.96%上修至+2.27%），当周红皮书商业零售同比+4.5%（前值+4.0%），当周初领失业金22.3万人（前值维持21.7万人不变），前周续领失业金188.9万人（前值由185.9万下修至185.3万）。1月22日美联储资产负债表较上周-23.1亿美元（前值-194.84亿），联储银行准备金周较上周-278.45亿美元（前值+266.96亿），逆回购协议+118.08亿美元（前值-668.79亿）。 欧洲：消费者信心与景气指数低位回升 消费者信心与ZEW景气指数低位回升。2025年1月欧元区20国消费者信心指数-14.2（前值-14.5），欧盟27国消费者信心指数-13.3（前值-13.4）。欧元区ZEW经济现状指数-53.8（前值-55.0），ZEW经济景气指数18.0（前值17.0）。 数据来源：欧盟统计局，Wind 数据来源：ZEW，Wind 其他数据：欧元区营建产出回升，德国PPI升温，英国失业率上升，PMI多数回升且好于预期。德国2024年12月PPI同比+0.8%（前值+0.1%）。欧元区11月营建产出季调环比+1.2%（前值+0.8%），同比+1.4%（前值0.0%）。英国11 月失业率4.4%（前值4.3%）。2025年1月欧元区制造业PMI初值46.1（前值45.1），服务业PMI初值51.4（前值51.6），综合PMI初值50.2（前值49.6），德国制造业PMI初值44.1（