1月销量符合预期，坦克500Hi4Z交付亮眼

2025年02月04日长城汽车(601633.SH) 1月销量符合预期，坦克500Hi4Z交付亮眼 公司快报 证券研究报告乘用车Ⅲ投资评级买入-A维持评级 6个月目标价39.80元股价(2025-01-27)24.88元 事件：据长城汽车公告，1月批发销量8.1万台，环比-40%、同比-22%。 1月销量符合预期，坦克500Hi4Z交付表现亮眼。 我们认为1月销量同环比下滑主要受到春节假期影响。1月新能源批发量2.2 万台，环比-47%、同比-11%，燃油车批发量5.9万台，环比-37%、同比-26%。 根据1月前三周零售数据推算，1月公司乘用车零售销量约5.5万台（其中新 能源乘用车零售销量约2万台），叠加皮卡与出口销量，整体零售销量约9.1 万台，故我们预计处于去库存中。 1）坦克：1月销售1.3万台，环比-41%、同比-36%。1月1日坦克500Hi4Z正式上市，上市后20天累计交付3668辆，我们认为后续有望为坦克品牌贡献3千台以上月销增量； 2）哈弗：1月销售4.9万台，环比-42%、同比-18%。其中大狗销售1.3万台同比+29%；后续哈弗品牌仍有猛龙改款、枭龙Max改款等上市值得期待； 3）魏牌：1月销售5007台，环比-43%、同比+49%。1月15日，全新蓝山第五次OTA升级，新增哨兵模式、转向盲区影像等功能，同时NOA功能与智驾模型升级优化，随着公司营销效果持续显现、产品口碑逐步积累、智能化加速落地我们预计全新蓝山稳态月销有望维持在6千台以上水平； 4）欧拉：1月销售2193台，环比-54%、同比-63%； 5）皮卡：1月销售1.2万台，环比-24%、同比-20%； 6）出口：1月销售2.8万台，环比-32%、同比+6%，我们认为环比回落主要受到国内外假期影响。1月以来出海稳步推进，2.4T乘用炮在智利上市，为海外市场首发，后续2.4T系列车型陆续出海有望为长城炮的全球化布局注入新动能。 展望：全面变革初见成效，进入成长新阶段 1）泛越野市场空间大，Hi4Z有望“再造坦克”。Hi4Z技术相较Hi4T具备续航更长、动力更强、油耗更低、平顺性更好等特点，坦克500Hi4Z等产品有望拓宽目标群体、加速渗透城市SUV市场，贡献显著利润弹性。 2）变革初见成效，主流市场有望突破。公司精细化打磨产品、全渠道精准营销、铺设直营渠道赋能品牌，猛龙、新蓝山已取得初步成功，我们认为后续哈弗、魏牌多款新车上市，国内业务有望迎来拐点。 3）品类齐全、技术储备丰富，出口潜力大。公司品类（皮卡、坦克）、动力类型（HEV等）储备丰富，产品力强，预计随着后续新车型以及各种动力类型的导入及放量，本地化产销进程加快，月销有望持续向上。 投资建议：维持“买入-A”评级。预计公司2024-2026年归母净利润分别为127.3、170.3、190.1亿元，对应当前市值PE分别为16.7、12.5和11.2倍。我们给予公司2025年20倍市盈率，对应6个月目标价39.80元/股。 交易数据总市值(百万元) 212,877.37 流通市值(百万元) 154,080.82 总股本(百万股) 8,556.16 流通股本(百万股) 6,192.96 12个月价格区间19.87/32.03元 长城汽车 沪深300 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 2024-022024-052024-092025-01 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅%1M 相对收益-1.6 绝对收益-5.8 3M -7.0 -10.6 12M -1.2 13.3 徐慧雄分析师 SAC执业证书编号：S1450520040002 xuhx@essence.com.cn 夏心怡分析师 SAC执业证书编号：S1450524070001 xiaxy5@essence.com.cn 相关报告2024Q4业绩符合预期，出口 2025-01-15 &高端化驱动增长12月销量表现优异，坦克 2025-01-06 500Hi4Z订单亮眼11月销量拐点向上，坦克 2024-12-04 500Hi4Z即将上市10月内销拐点向上，出口再 2024-11-03 创新高 24Q3业绩稳健，三大核心逻2024-10-27 辑驱动高增长 风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧等。 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 1,373.4 1,732.1 2,023.1 2,901.7 3,249.9 净利润 82.7 70.2 127.3 170.3 190.1 每股收益(元) 0.97 0.82 1.49 1.99 2.22 市盈率(倍) 25.8 30.3 16.7 12.5 11.2 市净率(倍) 3.3 3.1 2.8 2.4 2.1 净利润率 6.0% 4.1% 6.3% 5.9% 5.8% 净资产收益率 12.7% 10.3% 16.6% 19.4% 19.1% 数据来源：Wind资讯，国投证券证券研究所预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 1,373.4 1,732.1 2,023.1 2,901.7 3,249.9 成长性 减:营业成本 1,107.4 1,407.7 1,608.8 2,276.9 2,534.9 营业收入增长率 0.7% 26.1% 16.8% 43.4% 12.0% 营业税费 51.2 59.9 76.7 119.3 146.2 营业利润增长率 25.1% -9.6% 71.9% 48.1% 13.8% 销售费用 58.8 82.9 92.5 135.0 151.2 净利润增长率 22.9% -15.1% 81.2% 33.8% 11.6% 管理费用 48.9 47.4 45.0 64.4 72.1 EBITDA增长率 1.4% 21.2% 44.8% 33.5% 9.1% 研发费用 64.5 80.5 87.8 124.8 139.7 EBIT增长率 -10.7% 24.0% 94.1% 52.4% 12.5% 财务费用 -24.9 -1.3 4.3 12.0 11.0 NOPLAT增长率 -3.5% 23.7% 74.2% 50.1% 12.5% 资产减值损失 -3.4 -4.9 -6.1 -4.0 -4.0 投资资本增长率 42.1% -3.5% -38.9% -42.9% -123.7% 加:公允价值变动收益 0.5 -0.3 - - - 净资产增长率 5.0% 5.0% 11.8% 14.3% 13.7% 投资和汇兑收益 6.7 7.6 9.7 10.0 10.0 营业利润 79.7 72.0 123.8 183.3 208.7 利润率 加:营业外净收支 8.4 6.2 23.6 17.0 15.0 毛利率 19.4% 18.7% 20.5% 21.5% 22.0% 利润总额 88.1 78.2 147.4 200.3 223.7 营业利润率 5.8% 4.2% 6.1% 6.3% 6.4% 减:所得税 5.5 8.0 20.2 30.0 33.5 净利润率 6.0% 4.1% 6.3% 5.9% 5.8% 净利润 82.7 70.2 127.3 170.3 190.1 EBITDA/营业收入 8.3% 8.0% 9.9% 9.2% 9.0% EBIT/营业收入 3.9% 3.8% 6.3% 6.7% 6.8% 资产负债表 运营效率 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 71 59 50 30 23 货币资金 357.7 383.4 658.3 881.8 1,183.4 流动营业资本周转天数 -48 -43 -50 -43 -46 交易性金融资产 20.5 41.1 22.3 24.0 25.4 流动资产周转天数 283 235 231 219 231 应收帐款 90.1 93.1 111.5 198.1 141.5 应收帐款周转天数 20 19 18 19 19 应收票据 27.4 29.5 37.4 68.0 42.8 存货周转天数 48 51 41 45 45 预付帐款 22.3 38.7 14.7 70.7 25.6 总资产周转天数 473 402 372 308 302 存货 223.7 266.3 197.0 534.8 274.2 投资资本周转天数 97 88 60 25 6 其他流动资产 335.0 333.8 369.1 345.9 349.6 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 12.7% 10.3% 16.6% 19.4% 19.1% 长期股权投资 102.9 107.5 107.5 107.5 107.5 ROA 4.5% 3.5% 5.9% 6.1% 7.2% 投资性房地产 4.2 4.5 4.5 4.5 4.5 ROIC 16.9% 14.7% 26.5% 21.0% 22.5% 固定资产 269.5 302.4 263.9 225.4 187.0 费用率 在建工程 83.1 64.8 64.8 64.8 64.8 销售费用率 4.3% 4.8% 4.6% 4.7% 4.7% 无形资产 201.8 233.8 199.7 165.6 131.5 管理费用率 3.6% 2.7% 2.2% 2.2% 2.2% 其他非流动资产 115.4 114.0 112.4 112.1 111.3 研发费用率 4.7% 4.6% 4.3% 4.3% 4.3% 资产总额 1,853.6 2,012.7 2,162.9 2,803.3 2,649.0 财务费用率 -1.8% -0.1% 0.2% 0.4% 0.3% 短期债务 59.4 57.0 60.0 60.0 60.0 四费/营业收入 10.7% 12.1% 11.3% 11.6% 11.5% 应付帐款 293.1 405.5 392.8 737.0 520.8 偿债能力 应付票据 300.6 279.4 383.5 554.7 489.8 资产负债率 64.8% 66.0% 64.6% 68.8% 62.4% 其他流动负债 304.9 366.5 312.1 327.8 335.5 负债权益比 184.2% 193.8% 182.4% 220.1% 166.2% 长期借款 154.1 132.9 160.0 160.0 160.0 流动比率 1.12 1.07 1.23 1.26 1.45 其他非流动负债 89.3 86.4 88.7 88.1 87.7 速动比率 0.89 0.83 1.06 0.95 1.26 负债总额 1,201.4 1,327.6 1,397.1 1,927.6 1,653.8 利息保障倍数 -2.14 -52.43 29.61 16.28 19.97 少数股东权益 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 分红指标 股本 87.6 85.0 85.6 85.6 85.6 DPS(元) 0.30 0.30 0.59 0.71 0.82 留存收益 583.2 603.0 680.2 790.0 909.5 分红比率 30.7% 36.5% 39.3% 35.5% 37.1% 股东权益 652.2 685.1 765.8 875.6 995.2 股息收益率 1.2% 1.2% 2.4% 2.8% 3.3% 现金流量表 业绩和估值指标 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润 82.5 70.2 127.3 170.3 190.1 EPS(元) 0.