2024年12月工业企业利润数据点评：工业经济效益持续恢复

证券研究报告|宏观点评 2025年01月27日 宏观点评 工业经济效益持续恢复 2024年12月工业企业利润数据点评 证券分析师 张浩 资格编号：S0120524070001 研究助理 邮箱：zhanghao3＠tebon.com.cn 戴琨 相关研究 邮箱：daikun＠tebon.com.cn 投资要点： 核心观点：12月当月工业企业利润由降转增，虽然2024年全年维度下工业企业 利润仍处下降区间，但在本轮一揽子增量稳增长政策出台后，四季度工业企业利润稳步恢复，降幅较三季度大幅收窄12.7个百分点，工业企业效益持续修复。12月单月工业企业利润量、价、利润率同比增速均出现改善，“量”维持强势，生产端韧性仍强；“价”虽低位徘徊，但PPI环比降幅延续收窄；“利润率”虽季节性回 落，但整体强于去年。向前看，随着工业企业逐步走出本轮盈利底部，后续重点关 注两方面进展：一是强生产、弱需求下工业企业补库特征持续弱化，但在中央经济工作会议“各项工作能早则早、抓紧抓实”指引下，开年关注财政前置发力能否带动工业旺季形成并支持库存周期恢复上行；二是工业企业负债增速自去年12月以 来连续2个月超过资产和所有者权益增速，随着企业微观杠杆率延续同比反弹，企业端宽信用若能够进一步加力提效，企业加杠杆意愿有望持续修复。 国家统计局发布12月工业企业利润数据：2024年，全国规模以上工业企业实现利润总额74310.5亿元，比上年下降3.3%，增速较1-11月份回升1.4个百分点。 12月单月，规上工业企业利润同比增长11.0%，增速较11月份回升18.3个百分点。12月当月工业企业利润由降转增，虽然2024年全年维度下工业企业利润仍处下降区间，但在本轮一揽子增量稳增长政策出台后，四季度工业企业利润稳步恢复，降幅较三季度大幅收窄12.7个百分点，工业企业效益持续修复。 量-价-利润率拆分：量、价、利润率单月同比增速均改善 1）量：12月工业增加值同比增长6.2%，强于11月的5.4%，增速仍在上升。 2）价：12月PPI同比-2.3%，强于11月的-2.5%，降幅进一步收窄。 3）利润率：1-12月营收利润率累计值为5.39%，较1-11月回落0.01个百分 点，同比下降0.37个百分点。12月单月，营收利润率为5.34%，可比口径下去年同期为5.05%，低基数下当月利润率正增。 从成本-费用角度看，1-12月份，规模以上工业企业每百元营业收入中的成本为 85.16元，同比增加0.40元，环比减少0.18元；每百元营业收入中的费用为 8.59元，同比增加0.03元，环比增加0.19元。 综合来看，12月单月工业企业利润量、价、利润率同比增速均出现改善，“量”维持强势，生产端韧性仍强；“价”虽低位徘徊，但PPI环比降幅延续收窄；“利润率”虽季节性回落，但整体强于去年。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 利润结构与利润格局：“两新”政策效果持续显现 行业利润结构：12月采矿业、原材料工业、中间品制造业、装备制造业、消费品制造业、公用事业单月同比分别为-10.0%、-12.5%、+2.5%、+1.5%、-0.2%、 +14.5%，其中，除中间品制造业（-0.48pct）和消费品制造业（-0.33pct）外，采矿业（+3.25pct）、原材料工业（+1.07pct）、装备制造业（+0.82pct）和公用事业（+3.58pct）的利润增速均环比回升。细分行业层面，1-12月累计来看，较1-11月改善幅度较大（增速上升超2pct）的行业包括黑色冶炼（+29.1pct）、油气开采（+18.6pct）、电热供应（+4.3pct）、仪器仪表（+3.3pct）、烟草（+3.2pct）、燃气供应（+2.8pct）、专用设备（+2.0pct）行业；较1-11月弱化幅度较大（增速回落超5pct）的行业包括开采辅助（-113.5pct）、石油煤炭加工（-17.3pct）、交运设备（-8.0pct）、造纸（-7.4pct）、黑色采选（-7.2pct）、印刷（-5.0pct）、有色冶炼（-5.0pct）行业。 行业利润格局：12月单月，中间品制造业和装备制造业的利润份额边际抬升，而采矿业、原材料工业、消费品制造业、公用事业边际回落；1-12月累计来看， 相比1-11月，装备制造业利润份额提升0.8pct、原材料工业提升0.4pct、中间品制造业提升0.4pct。 库存周期：实际库存增速延续回踩，关注财政前置发力能否形成工业旺季。库存周期角度看，实际库存增速连续3个月回落，我们认为是较强工业生产和较弱的有 效需求导致了本轮补库较为波折。12月，工业企业名义库存同比增长3.3%，持平于11月，连续5个月回落。经PPI调整后，可比口径下12月工业企业实际库存 同比增长5.7%，相比11月回落0.2个百分点，连续3个月回落。强生产、弱需求 下工业企业补库特征持续弱化，但在中央经济工作会议“各项工作能早则早、抓紧抓实”指引下，开年重点关注财政前置发力能否带动工业旺季形成并支持库存周期恢复上行。 微观杠杆率：工业企业负债增速自去年12月以来连续2个月超过资产和所有者权益增速，加杠杆意愿有望进一步修复。企业微观杠杆率角度看，工业企业负债扩张意愿有望触底回升，12月负债增速高于资产增速0.3个百分点。工业企业资产负 债率自年初以来有所修复，12月录得57.5%，可比口径下同比增长0.16个百分 点，工业企业加杠杆意愿有望逐步修复。12月，工业企业资产、负债、所有者权益同比分别增长4.5%、4.8%、4.2%。工业企业负债增速自去年12月以来连续2个月超过资产和所有者权益增速，我们认为背后是企业盈利尤其是利润率的修复带动，本轮稳增长政策尤其是金融政策的进一步显效也支撑了企业加杠杆信心。向前看，随着企业微观杠杆率延续同比反弹，企业端宽信用若能够进一步加力提效，企业加杠杆意愿有望持续修复。 风险提示：（1）政策力度或落地效果不及预期；（2）国际地缘政治局势变化超预期；（3）规上工业企业效益数据不同期之间存在不可比因素，相关测算可能存在误 差。 图1：工业企业利润总额增速（分所有制） 中国:工业企业:利润总额:累计同比国有控股工业企业 股份制工业企业 私营工业企业 外商及港澳台商工业企业 （%） 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 22/06 22/07 22/08 22/09 22/10 22/11 22/12 23/01 23/02 23/03 23/04 23/05 23/06 23/07 23/08 23/09 23/10 23/11 23/12 24/01 24/02 24/03 24/04 24/05 24/06 24/07 24/08 24/09 24/10 24/11 24/12 -40 资料来源：Wind，德邦研究所；均为累计同比。 图2：工业利润当月增速及三因素拆解 （%） 工业增加值：当月同比PPI:全部工业品:当月同比 利润率：当月同比 利润总额：当月同比 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 22/07 22/08 22/09 22/10 22/11 22/12 23/01 23/02 23/03 23/04 23/05 23/06 23/07 23/08 23/09 23/10 23/11 23/12 24/01 24/02 24/03 24/04 24/05 24/06 24/07 24/08 24/09 24/10 24/11 24/12 -40 资料来源：Wind，德邦研究所；2月为1-2月累计，单月利润率增速按可比口径倒算。 图3：量、价、利润率三因素走势图4：工业企业利润率（单月值） 工业增加值：当月同比 （%） PPI:全部工业品:当月同比 （%）201920202021 2022 2023 2024 9 30利润率：当月同比 208 107 06 -10 -20 19/07 19/11 20/03 20/07 20/11 21/03 21/07 21/11 22/03 22/07 22/11 23/03 23/07 23/11 24/03 24/07 24/11 -30 5 4 3 1-2月4月6月8月10月12月 资料来源：Wind，德邦研究所；2021年为两年复合增速。资料来源：Wind，德邦研究所；2月为1-2月累计。 图5：工业企业成本及费用项（每百元营收） （元） 86 中国:工业企业:每百元营业收入中的成本:累计值 中国:工业企业:每百元营业收入中的费用:累计值（右轴） （元） 8.8 8.6 858.4 8.2 84 8.0 837.8 7.6 21/08 21/10 21/12 22/02 22/04 22/06 22/08 22/10 22/12 23/02 23/04 23/06 23/08 23/10 23/12 24/02 24/04 24/06 24/08 24/10 24/12 827.4 资料来源：Wind，德邦研究所 图6：大类行业单月利润增速 （%）2024-122024-11 14.5 10.9 2.52.9 1.50.6 0.2 -0.2 -10.0 -13.2 -12.5-13.6 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 采矿业 原中装消公 材间备费用 料品制品事 工制造制业 业造业造 业业 资料来源：Wind，德邦研究所；根据累计值与累计同比倒算。 图7：大类行业利润增速图8：高技术产业工业增加值增速 中间品制造业 消费品制造业 装备制造业 公用事业 （%）采矿业原材料工业 150 100 50 （%） 12 10 8 中国:规模以上工业增加值:高技术产业:当月同比中国:规模以上工业增加值:高技术产业:累计同比 6 0 4 -502 22/07 22/09 22/11 23/01 23/03 23/05 23/07 23/09 23/11 24/01 24/03 24/05 24/07 24/09 24/11 22/06 22/08 22/10 22/12 23/02 23/04 23/06 23/08 23/10 23/12 24/02 24/04 24/06 24/08 24/10 24/12 -1000 资料来源：Wind，德邦研究所；2月为1-2月累计，其余为当月。资料来源：Wind，德邦研究所 大类 行业 累计值（亿） 累计同比(%) 1-11月1-12月环差1-11月1-12月环比pct11月 当月值（亿） 12月 当月同比(%) 环差 11月 12月 环比pct 采矿业 原材料工业 中间品制造业 装备制造业 消费品制造业 公用事业 图9：细分行业利润及增速 煤炭开采 5640.5 6046.4 405.9 -22.4 -22.2 0.2 578.9 405.9 -173.0 -8.8 -19.3 -10.5 油气开采 3398.3 3382.7 -15.6 -4.4 14.2 18.6 201.9 -15.6 -217.5 -32.6 97.4 130.0 黑色采选 512.6 541.6 29.0 4.3 -2.9 -7.2 22.2 29.0 6.8 -75.7 -56.3 19.5 有色采选 872.8 917.9 45.1 19.8 17.3 -2.5 81.4 45.1 -36.3 4.7 -16.4 -21.2 非金属矿采选 365.3 404.2 38.9 -2.7 -4.1 -1.4 47.1 38.9 -8.2 -12.8 -15.5 -2.7 开采辅助 5.8 -22.1 -27.9 -74.2 -187.7 -113.5 19.4 -27.9 -47.3 94.4 -1126.1 -1220.5 黑色冶炼 78.6 291.9 213.3 -83.7 -5