专精换热器及换热系统，多元化+高集成化助力新增长

深耕换热设备领域，积极开拓新兴领域：公司2007年成立，专注研发板翅式换热器和换热系统，逐步渗透新兴领域。二十载苦练内功，2022年北交所正式上市。2024Q1-3实现营收/归母净利润2.45/0.24亿元，同比-8.50%/-55%，短期受原材料价格影响承压，2025年有望触底回升。 业务领域多点开花，下游需求持续高增：1）陆海风需求共振，2025年装机需求高增：2025年国内陆海风装机需求持续共振、看好海风增长空间，2025年预计陆风/海风装机达100GW/13-15GW，同增25%/100%，风电需求高增下公司风电领域有望受益高增。2）全球储能多点开花，市场需求持续高增：大储市场持续高增，中美大储稳健增长，欧洲、中东、澳大利亚等地大储需求爆发，我们预计2025/2026年全球新增储能将达到245/335Gwh，同增52%/37%。3）AI发展推动数据中心需求持续高增：随着AI、大数据等新型技术发展，AI应用开发以及元宇宙等业务创新推进，将推动新增IDC需求，预计2028年中国传统IDC市场规模将超2500亿元，2024-2028年复合增长率达12.6%。4）氢能市场规模持续扩大：公司产品板翅式换热器主要应用于氢燃料电池热管理系统，2024年我国氢燃料汽车销售量为5405辆，同比略有下滑，往未来展望，随着氢能成本下行，氢燃料汽车需求有望呈现持续增长趋势。5）空压机、轨交、工程机械等需求稳健增长：我国螺杆式空压机需求持续稳健增长，2024年我国螺杆式空压机产量约70万台，同增约6%，展望未来，空压机需求有望持续稳健提升；我国高铁、铁路里程持续增长，轨道交通市场规模持续扩大；技术进步促进工程机械行业市场规模持续扩容，需求持续稳健增长。 产品集成化，领域多元化发展战略：1）产品布局多元化，积极打造新增长点：公司在工程机械、空压机等领域稳定基础上，积极拓展新能源（风电、氢能）、储能、数据中心等业务，为公司积极打造新增长点。 2）收购钜丰铝业，产业链上游延伸加强供应链优势：2023年12月公司收购钜丰铝业，有助增强公司原材料供应优势。3）较同业可比公司有明显竞争优势：公司毛利率居同行业前列，有稳定增长趋势。4）募资扩产，助力公司业绩成长：两项在投募资项目有助于扩大公司产能规模，满足市场对高效换热系统的需求，推动产品技术创新，拓展产品应用领域，提升公司的市场竞争力和盈利能力。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为0.35/0.50/0.70亿元，同比-44.6%/44.7%/40.4%，考虑公司2024年业绩受原材料波动影响下滑，预计2025年业绩触底回升，风电业务营收高增，新兴业务储能、氢能、数据中心等领域持续高增长，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧、需求不及预期、原材料价格剧烈波动。 1.深耕换热设备领域，积极开拓新兴领域 1.1.长期深耕通用设备领域，实现多元化发展战略 长期深耕通用设备领域，实现多元化发展战略。公司成立于2007年1月，是一家专业从事换热器和换热系统的研发、设计、生产和销售的高新技术企业，面向全球提供解决方案、专业服务与优质产品。公司产品广泛应用于风力发电、余热回收、轨道交通、空压机、工程机械、汽车等多个领域。经过多年的实践、创新与技术积累，公司不断向清洁能源、节能减排等新兴领域开发渗透，实现多元化的发展战略。近年来，公司大力布局储能热管理、氢能热管理、数据中心液冷热管理等新兴领域并取得显著进展。方盛股份于2022年12月在北交所上市。 图1：方盛股份发展历程 1.2.公司股权集中，结构清晰稳定 公司股权集中，结构清晰稳定。截至2024年10月31日，公司实际控制人为丁振芳与丁云龙父子二人，一致行动人为丁振红，无锡方晟实业有限公司。公司实际控制人合计直接及间接持股50.79%，股权结构相对集中稳定。公司拥有一家子公司无锡钜丰铝业科技有限公司，参股比例为75%，钜丰铝业主营业务为金属制品研发、金属材料制造。 图2：方盛股份股权结构（截至2024年10月31日） 1.3.管理层深耕行业多年，管理经验丰富 管理层深耕行业多年，管理经验丰富。公司管理层基本均在公司任职十年以上，深耕行业多年，管理经验丰富。 图3：核心管理层背景介绍 1.4.产品市场领域多元化，产品集成化 产品以通用设备为主，逐步渗透新兴领域。方盛股份在继续巩固成熟的通用设备市场业务、满足产品技术升级需求的基础上，进一步落实领域多元化、产品集成化的发展思路，加大风电、储能、氢能以及数据中心液冷热管理相关产品的技术和市场开发、产线布局。公司在风力发电、工程机械、空压机、轨道交通、余热回收等各领域相关产品的销售业绩保持相对稳定，在储能、氢能等新兴领域市场开拓方面实现突破性进展。 图4：公司主要产品 1.5.上游价格波动致盈利承压，未来有望逐步改善 受上游铝价波动影响盈利有所承压，25年有望恢复增长。2020-2023年，公司营业收入从2.07亿元增长到3.43亿元，年化复合增长率为13.43%。2024Q1-3公司营收2.45亿元，同降8.5%，主要系：1）锂电建设项目放缓，公司应用于涂布机的产品需求下降； 2）工程机械业务海外客户短期需求减少。盈利方面，2020-2023年，公司归母净利润从3.1亿元增长到6.2亿元，年化复合增长率为18.90%。2024Q1-3，公司归母净利润为0.24亿元，同降55.43%，主要系原材料价格提升致成本增加、国内风电价格竞争激烈及毛利率较高的工程机械和余热回收领域收入有所降低。 图5：2020-2024年公司营业收入及同比增速 图6：2020-2024年公司净利润及同比增速 公司业务以板翅式换热器和换热系统为主。2020-2024年板翅式换热器营业收入占比均超过65%，同时公司换热系统营业收入处于增长态势，2023占比超过30%，2024H1略有下降。 图7：2020-2024年公司各业务营业收入占比 原材料价格波动影响盈利略有下滑。2020-2023年公司盈利能力较稳定，平均毛利率为28.25%，平均净利率为12.75%。2024年公司盈利能力有所下降，主要原因有：1）2024年铝锭价格上涨使得原材料采购成本上升，在较为温和上涨的情况下，公司向下游客户价格传导有较为明显的滞后性；2）在市场竞争激烈的情况下，国内风电领域销售价格略有下降；3）毛利较高的工程机械和余热回收领域收入有所下降。 图8：2020-2024年公司盈利情况 图9：2020-2024年公司各业务毛利率情况 费控能力较强，期间费率基本稳定。公司费用管控水平逐步增强，销售费用率、财务费用率 、 期间费用率总体保持稳定 ，2020-2024Q1-3公司期间费用率分别为12.88%/11.21%/11.19%/10.79%/12.80%。 图10：控费能力整体增强 2.业务领域多点开花，下游需求持续高增 公司产品下游应用领域广泛。公司主营业务有板翅式换热器、换热系统、铝型材。 板翅式换热器包括风力发电用换热器、余热回收用换热器、工程机械用换热器、轨道交通用换热器、空压机用换热器等，换热系统包括风力发电用换热系统、工程机械用换热系统、轨道交通用换热系统。公司主营业务下游应用领域广泛，主要应用于风力发电、工程机械、空压机、轨道交通、余热回收、数据中心+氢能+储能等领域。 图11：公司2024年各业务占比 2.1.陆海风需求共振，2025年装机需求高增 2025年国内陆海风装机需求持续共振、（（（海风增长空间。1）陆风：2024年1-11月国内陆风招标100GW，同比增长70%，陆风招标景气度高；24、25年装机预期80、100GW，25年景气度高。2）海风：24年1-11月海风招标9GW，总体景气度低于预期。 预计海风2024装机7~8GW、2025年装机13~15GW，分别同增25%、100%。 图12：2022-2024年国内陆风风机招标情况（GW） 图13：2022-2024年国内海风风机招标情况（GW） 图14：2021-2024年国内各月度风电新增装机量（GW） 图15：2021-2024年国内各季度海风新增装机量(GW) 2025年公司风电业务有望高增。公司2008年开始进入风电领域，截至目前已深耕该领域十几年，公司在风电领域的主要客户为高澜股份、川润股份、维谛技术、金风科技等国内外风电领域知名企业，主要配合给风机厂做电力电子配套，随风电需求提升，公司2025年有望受益高增。 2.2.全球储能多点开花，市场需求持续高增 全球储能市场多地开花，储能需求高增。全球新增储能装机需求从2022年的41Gwh增长到2024年的161Gwh，年化复合增长率为57.44%，我们预计2025/2026年全球新增储能将达到245/335Gwh，同增52%/37%，主要系中美大储市场贡献主要增量，同时欧洲、澳大利亚、中东、印度等地大储需求均开始爆发起量。 图16：2022-2026全球新增储能情况 图17：2023-2026年国内储能需求情况 图18：2023-2026年全球储能需求情况 2.3.AI发展推动数据中心需求持续高增 数据中心业务中国市场规模持续扩大，有望在28年突破2500亿元。2023年中国整体IDC业务市场规模为5078.3亿元，较2022年增长2.56%，其中传统IDC业务市场规模为1456.4亿元，同比增长6.4%。随着公有云行业客户结构优化，传统行业客户占比提升，消费互联网业务持续发展，传统行业数智化转型加快，市场需求将持续增长； 同时，随着AI、大数据等新型技术发展，AI应用开发以及元宇宙等业务创新推进，将激发大量新的IDC需求，中国传统IDC业务市场有望快速发展。科智咨询预计到2028年，中国传统IDC市场规模将超2500亿元，2024-2028年复合增长率达12.6%。 图19：2020-2028年中国传统IDC市场规模 2.4.氢能市场规模持续增长 氢燃料汽车产销量有望稳健增长，公司氢能业务持续提升。公司作为热管理配套供应企业，主要进行氢能源燃料电池相关中冷器、水冷散热系统等相关产品的开发。中国汽车工业协会数据显示，2024年我国氢燃料汽车销售量为5405辆，同比略有下滑，往未来展望，随着氢能成本下行，氢燃料汽车需求有望呈现持续增长趋势。 图20：氢燃料电池热管理系统图 图21：中国氢燃料汽车销量及增速情况 2.5.空压机、工程机械、轨交等需求稳健增长 空压机需求稳健增长。空压机可分为三种常见机型：活塞式空压机、离心式空压机、螺杆式空压机。螺杆式空压机是通过咬合衔接紧凑的槽道压缩气体，具备高效节能、噪声低、维护简单以及环境适应性强等诸多特点。在国家大力提倡节能降耗、低碳节能的背景下，螺杆压缩机行业受到产业政策的积极扶持，在一些领域有逐步替代传统活塞式和离心式压缩机的市场发展趋势。我国螺杆式空压机需求持续稳健增长，2024年我国螺杆式空压机产量约70万台，同增约6%，展望未来空压机需求有望持续稳健提升。 图22：2019-2024年我国螺杆式空压机产量及增速（万台） 轨道交通市场规模持续扩大。近年来，我国铁路、高铁运营里程不断增加，按照《“十四五”现代综合交通运输体系发展规划》，预计2025年底，全国铁路营业里程将达16.5万公里左右，其中高铁5万公里左右。到2035年，全国铁路网20万公里左右，其中高铁7万公里左右。在轨道交通领域中，板翅式换热器主要用作散热器，用于轨道交通机车上的变压器、变流器等设备或装置的散热。随着未来轨道交通市场需求量的稳定增长，轨道交通细分领域板翅式换热器和换热系统产品市场空间广阔。 图23：2015-2035年中国铁路累计营业里程 图24：2015-2035年中国高铁累计营业里程 技术进步促进工程机械行业市场规模扩大。2015年我国工程机械行业收入4750亿元，2025年预测为9000亿元，年化复合增长率为6.